Đề tài Chính sách cổ tức – góc nhìn từ lý thuyết đến thực tiễn tại Việt Nam

CHÍNH SÁCH CỔ TỨC – GÓC NHÌN TỪ LÝ THUYẾT ĐẾN THỰC TIỄN TẠI VIỆT NAM Nhóm 19: Đỗ Bá Linh Phan Thị Kiều Diễm Nguyễn Trọng Nhân*NỘI DUNG CHÍNHTÓM TẮT LÝ THUYẾT NỀN VỀ CỔ TỨC, CHÍNH SÁCH CỔ TỨC, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP;PHÂN TÍCH CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CTY NIÊM YẾT TRÊN TTCK THEO NHÓM NGÀNH, QUY MÔ VỐN HÓA THỊ TRƯỜNG;*NỘI DUNG CHÍNHPHÂN TÍCH – NHẬN ĐỊNH VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TRONG THỰC TIỄN TT VIỆT NAM. CÁI NHÌN SO SÁNH VỚI CÁC LÝ THUYẾT, NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GiỚI ;THẢO LUẬN VỀ KHOẢNG CÁCH GIỮA LÝ THUYẾT MM VÀ THỰC TIỄN THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM ? NHỮNG BẤT CẬP TRONG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC *PHẦN 1:TÓM TẮT LÝ THUYẾT NỀN VỀ CỔ TỨC, CHÍNH SÁCH CỔ TỨC, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP*PHẦN 1: TÓM TẮT LÝ THUYẾT NỀN VỀ CỔ TỨC, CHÍNH SÁCH CỔ TỨC, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆPGiá trị của một doanh nghiệp chịu ảnh hưởng bởi 3 quyết định căn bản:Quyết định đầu tư;Quyết định tài trợ;Quyết định chi trả cổ tức.Mục tiêu: TỐI ĐA HÓA TÀI SẢN CỔ ĐÔNG*CÁC YẾU TỐ CHI PHỐI CHÍNH SÁCH CỔ TỨCCác hạn chế pháp lý;Các điều khoản hạn chế;Ảnh hưởng thuế;Ảnh hưởng khả năng thanh khoản;Khả năng vay nợ & tiếp cận TT vốn;*CÁC YẾU TỐ CHI PHỐI CHÍNH SÁCH CỔ TỨCỔn định thu nhập;Triển vọng tăng trưởng;Lạm phát;Các ưu tiên cổ đông;Bảo vệ chống loãng giá.*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TRONG THỰC TIỄNChính sách lợi nhuận giữ lại thụ động;Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định;Các chính sách cổ tức khác.*CHÍNH SÁCH LỢI NHUẬN GIỮ LẠI THỤ ĐỘNGNên giữ lại lợi nhuận khi nào mà DN có các cơ hội đầu tư hứa hẹn TSSL CAO HƠN TSSL đòi hỏi;Mức chi trả CT sẽ thay đổi, tùy vào cơ hội đầu tư.Lý do: hầu hết DN thích CSCT ổn định DN đang tăng trưởng sẽ chi CT thấp hơn DN sung mãn. *CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TIỀN MẶT ỔN ĐỊNHCó nhiều bằng chứng thực nghiệm (Giáo trình TCDN hiện đại- Thầy Trần Ngọc Thơ) chỉ ra rằng hầu hết các DN và cổ đông thích CSCT tương đối ổn định;Thay đổi CT theo nhiều NĐT là có nội dung hàm chứa thông tin;*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TIỀN MẶT ỔN ĐỊNHNhiều cổ đông cũng lệ thuộc vào CT tiền mặt (hạn chế chi phí giao dịch bán lô lẻ,)Đòi hỏi mang tính pháp lý.*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TIỀN MẶT ỔN ĐỊNH*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC KHÁCChính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi: CT thay đổi theo LNChính sách cổ tức trả một cổ tức nhỏ hàng quý/giũa năm cộng với cổ tức thưởng thêm vào cuối năm; Thích hợp cho DN có Lợi nhuận biến động, nhu cầu tiền mặt biến động giũa năm này qua năm khác (hoặc cả hai).*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC KHÁC*ĐO LƯỜNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨCTỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức: DN trả bao nhiêu phần (%) cho cổ đông từ LN sau thuếTỷ lệ LN trả CT = cổ tức/thu nhập ròng (cùng thời kỳ).Ví dụ: Cty X năm 2012 chi tổng cổ tức là 2 tỷ, bảng KQKD cho thấy trong năm TN ròng là 4 tỷ Tỷ lệ LN trả CT= 50%*ĐO LƯỜNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨCTỷ suất cổ tức:  Phản ánh bao nhiêu tiền một nhà đầu tư sẽ kiếm được chỉ tính riêng cổ tức của 1 cổ phiếu phổ thông dựa trên giá thị trường hiện tại. Ví dụ:Công tyCổ tứcThị giáTỷ suất CTCty A77010%Cty B73520%*CÁC PHƯƠNG THỨC TRẢ CỔ TỨCCổ tức tiền mặt: tính trên mỗi cổ phiếu, được tính bằng % mệnh giá;Cổ tức bằng cổ phiếu: DN đưa ra thêm cổ phiếu theo tỷ lệ được HĐCĐ thông qua.DN không nhận tiền thanh toán từ cổ đông.DN muốn giữ lại LN để đầu tư và muốn làm yên lòng cổ đông.Cổ tức bằng tài sản.*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP THEO LÝ THUYẾT MMTheo Lý thuyết MM (Nobel kinh tế 1961): CS cổ tức hoàn toàn không ảnh hưởng đến giá trị DN, nó tùy thuộc vào quyết định đầu tư;Giả định TT vốn hoàn hảo & hiệu quả:Không có thuế;Không có chi phí giao dịch;Không chi phí phát hành;Chính sách đầu tư và tài trợ cố định.*CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP THEO LÝ THUYẾT MMMM chỉ ra rằng thay đổi quan sát được trong giá trị DN là kết quả của CS cổ tức thực ra là do “Nội dung hàm chứa thông tin” hay “Tác động phát tín hiệu”Hiệu ứng Khách hàng Khi DN thay đổi CSCT, một số cổ đông sẽ di chuyển qua DN mới có CT hấp dẫn hơn  giá CP tạm thời sụt giảm. Nhưng các NĐT khác thích CSCT mới cho rằng CP bán dưới giá  Mua vào (các giao dịch diễn ra nhanh chóng và không có CP) *PHẦN 2 PHÂN TÍCH CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CTY NIÊM YẾT TRÊN TTCK THEO NHÓM NGÀNH, QUY MÔ VỐN HÓA THỊ TRƯỜNG* KINH NGHIỆM CHI TRẢ CỔ TỨC TẠI CÁC NƯỚC PHÁT TRIỂNQuan sát kết quả CSCT của các Cty ở Mỹ (niêm yết) trong vòng 50 năm qua, có những kết luận:CT có xu hướng đi theo lợi nhuận;CT thường duy trì theo hướng ổn định;CT ổn định hơn lợi nhuận;CT của cùng Cty sẽ tùy thuộc vào chu kỳ phát triển;CSCT khác nhau giũa các quốc gia.Nguồn: CSCT của các Cty niêm yết trên TTCK VN, Nguyễn Duy Lương, luận văn Thạc sỹ 2008 .* NHÓM NGÀNH SẢN XUẤTCông ty CP sữa VN : VNM;Tập đoàn Massan (MSN) ;Tập đoàn Hòa Phát (HPG) ;Công ty CP Kinh Đô (KDC) .* NHÓM NGÀNH SẢN XUẤT* Công ty CP sữa VN : VNM* Công ty CP sữa VN : VNMChính sách chia cổ tức tiền mặt ổn định ở mức 2000 đồng;Tỷ suất cổ tức thường duy trì ở mức cao > 25%, có xu hướng giảm trên EPS (chi đầu tư);Chủ yếu là cổ tức bằng tiền, có kết hợp CT cổ phần.* MASAN GROUP: MSNChính sách không chi cổ tức. Nguyên nhân: Luôn có những dự án đầu tư mới trong nhiều năm;Cơ cấu sổ hữu: cổ đông lớn nắm gần 80% VĐL (CTCP Masan, Hoa Hướng Dương, BI Private Equity New Market II K/S). LN giữ lại phục vụ chiến lược thâu tóm, sáp nhập các công ty khác, nhằm mở rộng quy mô, thị phần, giúp giá cổ phiếu này tăng 50% từ đầu năm 2011* TĐ HÒA PHÁT: HPG* TĐ HÒA PHÁT: HPGChính sách cổ tức tỷ lệ chi trả Không đổi;Trong năm 2011 công ty đã lùi việc chi trả cổ tức của năm này do thị trường chứng khoán trong giai đoạn đó khá ảm đạm. Và khoản cổ tức này được chi trả bằng cổ tức vào thời điểm tháng 10/2012;Mặc dù lợi nhuận của công ty có nhiều biến động giảm qua các năm từ 2009-2012 nhưng công ty vẫn đang duy trì một tỷ lệ chi trả là 20%.* NHÓM NGÀNH TÀI CHÍNH – BẢO HIỂM* NHÓM NGÀNH TÀI CHÍNH – BẢO HIỂM* NHTM CP SÀI GÒN THƯƠNG TÍN: STBChính sách cổ tức không ổn định và cổ tức được chia chủ yếu bằng cổ phần* NH CÔNG THƯƠNG: CTGChính sách cổ tức không ổn định, ít chi trả cổ tức bằng tiền mặt;Trong những năm gần đây ngân hàng dè dặt trong việc chia cổ tức, hoặc tiến hành chia cổ tức bằng cổ phiếu;* TĐ BẢO VIỆT: BVHTheo đuổi chính sách cổ tức tiền mặt ổn định, mặc dù lợi nhuận trên mỗi cổ phần EPS có biến động mạnh qua các năm nhưng tập đoàn luôn duy trì mức chia cổ tức ổn định;* TĐ BẢO VIỆT: BVH* NH Á CHÂU: ACBChính sách cổ tức không ổn định, phụ thuộc vào kết quả HĐKD;Chi CT chủ yếu bằng tiền;* NH Á CHÂU: ACB* NHÓM NGÀNHSX NÔNG, LÂM, NGƯ NGHIỆPCông ty cổ phần giống cây trồng Trung Ương (NSC); Công ty Cp Cao Su Phước Hòa (PHR); Công ty CP Cao Su Hòa Bình (HRC).* NHÓM NGÀNHSX NÔNG, LÂM, NGƯ NGHIỆPCông ty cổ phần giống cây trồng Trung Ương (NSC); Công ty Cp Cao Su Phước Hòa (PHR); Công ty CP Cao Su Hòa Bình (HRC).* NHÓM NGÀNHSX NÔNG, LÂM, NGƯ NGHIỆPChính sách chia cổ tức biến động theo lợi nhuận của doanh nghiệp; Tỷ lệ cổ tức / lợi nhuận khoảng 15%-40%, duy trì mức cao;Cổ tức tiền mặt (chủ yếu).* NHÓM NGÀNH VẬN TẢI, KHO BÃITổng công ty CP Vận Tải Dầu Khí (PVT); Công Ty CP Vận Tải Và Thuê Tàu Biển Việt Nam (VST). * Tổng công ty CP Vận Tải Dầu Khí (PVT)Chính sách cổ tức giữ lại lợi nhuận, nguyên nhân là do ngành vận tải đường biển còn gặp nhiều khó khăn;trong những năm vừa qua liên tục đầu tư tàu vận chuyển dầu thô 104,000 DWT và 105,000 DWT.* Công Ty CP Vận Tải Và Thuê Tàu Biển Việt Nam (VST)Chính sách cổ tức giữ lại lợi nhuận;Nguyên nhân do sự thua lỗ của ngành trong những năm vừa qua.* PHẦN 3PHÂN TÍCH – NHẬN ĐỊNH VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TRONG THỰC TIỄN TT VIỆT NAM* CÁC YẾU TỐ BÊN NGOÀI TÁC ĐỘNG LÊN CSCT THỰC TẾ SttNội dung CóKhông1Các hạn chế pháp lý: Điều 93, Luật DN năm 2005; VB dưới luật: Thông tư 19/2003/TT-BTC và thông tư 18/2007/TT-BTC : LN ròng giũ lại + thặng dư vốn2Các khoản giới hạn trong hợp đồng trái phiếu và các thỏa thuận tài trợ khác3Các ảnh hưởng của thuế: luật thuế TNCN 2007Thuế trên cổ tức: 5% Thuế trên lãi vốn: 20%/năm hoặc 0.1%/giao dịch* CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾLie và Lie (1999): thuế suất của NĐT ảnh hưởng đến CSCT. Các DN có thuế suất thấp và NĐT có thuế suất cao thường công bố mua lại cổ phần thường xuyên hơn CT tiền mặt;Gene Amromin (2003): x/x tác động của thay đổi thuế TNCN trên CT từ 38.6% xuống 15% năm 2002  Tỷ lệ Cty trong nhóm S&P 1500 chi trả CT năm 2003 cao hơn 2002.* CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾElton và Gruber (1999): sự chênh lệch giữa thuế suất trên cổ tức và lãi vốn ở một số quốc gia cũng sẽ tác động lên giá tại ngày giao dịch không hưởng quyềnPd: giá đóng cửa ngày liền kề trước;Pex: giá đóng cửa ngày GD không hưởng quyề;Td: thuế trên cổ tức; Tcg: thuế trên lãi vốn* CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾNếu thị trường điều chỉnh giá hợp lý thì chênh lệch giá bằng thuế suất tương đối nhân cổ tức chi trả.Nghiên cứu thực hiện TTCK Việt Nam:Nguồn: Tạp chí Phát triển & Hội nhập Tháng 1-2/2012 số 2(12)– tr45* CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾPhần lớn thuộc nhóm có giá tăng;Sai khác so với lý thuyết MM trong ĐK không có thuế: giá CP không sụt giảm đúng bằng CT được chia.Quan hệ tương đối giữa chênh lệch giá giữa ngày GDKHQ và cổ tức và thuế suất trên CT – lãi vốn: = (1- 5%)/(1-20%)= 1,18 lần Quan sát năm 2009: ngày GDKHQ có sồ CP tăng giá chiếm 77% * CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾCác Cty niêm yết có hành vi chi cổ tức nhằm tương tác với luật Thuế TNCN;Các NĐT không hợp lý trong việc điều chỉnh giá giao dịch tại ngày GDKHQ.* CÁC YẾU TỐ BÊN NGOÀI TÁC ĐỘNG LÊN CSCT THỰC TẾSttNội dungCóKhông4Các chi phí giao dịch:Chi phí môi giới và giao dịch lô lẻ;Phí: dao động từ 0.1%-0.5% tùy loại CK giao dịch và cách tính của từng CTCK5Chi phí phát hành: CP kiểm toán, thuê tư vấn, in ấn, đăng báo,.Thông thường từ 5-10% tổng giá trị cho 1 lần phát hành6Lạm phát:* CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA LẠM PHÁTNguồn: Tạp chí Phát triển & Hội nhập Tháng 1-2/2012 số 2(12)– tr47* CÁC ẢNH HƯỞNG CỦA LẠM PHÁTCổ tức cao ở những năm có lạm phát tăng và ngược lại;Lý thuyết: có 2 trường phái:Lạm phát và tỷ lệ chi trả có tác động ngược chiều;Lạm phát và tỷ lệ chi trả có tác động cùng chiều;Tại VN, xu hướng thứ 2 chiếm ưu thế.Lý do: không phải do doanh thu tăng theo LP  tỷ lệ chi trả tăng mà đơn thuần là hiệu ứng thông tin.* CÁC YẾU TỐ BÊN NGOÀI TÁC ĐỘNG LÊN CSCT THỰC TẾSttNội dungCóKhông7Lãi suất ngân hàng: LS cơ bảnTháng 01/2006-01/2008: 8.25%/năm;Tháng 02/2008-18/05/2008: 8.75%/năm;Tháng 06/2008-10/2008: 14%/năm.(dao động từ 7%-14%)Hiện tại: 9%/ năm8Yếu tố thị trường: tương ứng với thời điểm TT đang đi lên hay xuống  CSCT cũng khác nhau9Phương pháp định giá:So sánh P/E;Chiết khấu dòng cổ tức* CÁC YẾU TỐ BÊN NGOÀI TÁC ĐỘNG LÊN CSCT THỰC TẾSttNội dungCóKhông10Vấn đề chi phí đại diện11Ưu tiên cổ đông (hiệu ứng khách hàng)12Bảo vệ chống loãng giá* CÁC YẾU TỐ BÊN TRONG TÁC ĐỘNG LÊN CSCT THỰC TẾSttNội dungPhù hợp LTKhông1Đặc điểm giai đoạn phát triển DN2Các dựa án đầu tư, cơ hội tăng trưởng Thường tài trợ thông qua vay nợ, nguồn khác chứ không từ lợi nhuận KD3Khả năng tạo ra lợi nhuận, tính ổn định lợi nhuận4Nhu cầu thanh khoản5Quy mô doanh nghiệp* CÁC YẾU TỐ BÊN TRONG TÁC ĐỘNG LÊN CSCT THỰC TẾSttNội dungPhù hợp LTKhông6Khả năng vay và tiêp cận TT vốn7Hình thức sở hữu, cấu trúc cổ đông, quyền kiểm soát Cty8Vấn đề phát tín hiệu* NHẬN XÉT CHUNG VỀ CÁC NHÂN TỐ CHI PHỐI CSCTCác yếu tố ít ảnh hưởng đến QĐ của CSCT:Giới hạn HĐ vay;Bảo vệ chống loãng giá.Các yếu tố khác thì tùy vào:Thứ tự ưu tiên;Mục tiêu;Tầm nhận thức của Cty.* NHẬN XÉT CHUNG VỀ CÁC NHÂN TỐ CHI PHỐI CSCTCác yếu tố ít ảnh hưởng đến QĐ của CSCT:Giới hạn HĐ vay;Bảo vệ chống loãng giá.Các yếu tố khác thì tùy vào:Thứ tự ưu tiên;Mục tiêu;Tầm nhận thức của Cty.*VẤN ĐỀ PHÁT TÍN HIỆU- YẾU TỐ TÂM LÝ NĐT, HIỆU ỨNG BẦY ĐÀNVấn đề phát tín hiệu (signal theory):Lazo (1999) nghiên cứu 110 CEO từ các Cty S&P 500, 90% Cty sử dụng CSCT như công cũ phát tín hiệu về về viễn cảnh thu nhập trong tương lai2. Yếu tố tâm lý NĐT, hiệu ứng bầy đàn:Quá tự tin;Quá lạc quan (*);Thái độ đối với rủi ro (*);Tâm lý bầy đàn (*). Ghi chú:(*): có ý nghĩa thống kêNguồn: Tạp chí Phát triển & Hội nhập Tháng 3-4/2012 số 3(12)– tr3* PHẦN 4THẢO LUẬN VỀ KHOẢNG CÁCH GIỮA LÝ THUYẾT MM VÀ THỰC TIỄN THỊ TRƯỜNG VIỆT NAMNHỮNG BẤT CẬP TRONG CSCT* PHẦN 4 - NHỮNG BẤT CẬP TRONG CSCTCòn tồn tại 03 vấn đề nổi bật sau:CSCT chạy theo thỏa mãn nhu cầu của NĐT ngắn hạn hơn là phát triển bền vững Cty; CSCT như là công cụ đánh bóng hình ảnh;Quá coi trọng yếu tố thị trường.* PHẦN 4 - NHỮNG BẤT CẬP TRONG CSCTCác vấn đề khác:Cái nhìn lệch lạc của NĐT và bản thân Cty về CSCT;Thiếu các quy định xử lý rõ ràng (vi phạm);Bị chi phối bởi nhóm cổ đông, thành viên ban quản lý. Cổ đông nhỏ lẻ chưa được bảo vệ.*