Đề tài Thực trạng chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TpHCM (HoSE)

1 MỤC LỤC Lời mở đầu .................................................................................................................... 1 Chương 1: Các lý thuyết về chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp hiện nay trên thế giới............................................................................................................................ 2 1.1 Các lý thuyết về chính sách cổ tức .......................................................................... 2 1.1.1 Lý thuyết chính sách cổ tức tiền mặt cao ................................................................ 2 1.1.2 Khía cạnh về thuế và tác động của nhóm khách hàng ............................................ 2 1.1.2.1 Tác động của nhóm khách hàng. ......................................................................... 2 1.1.2.2 Tác động của thuế. .............................................................................................. 3 1.1.3 Lý thuyết chính sách cổ tức không tương thích ...................................................... 4 1.1.3.1 Các giả định của MM .......................................................................................... 4 1.1.3.2. Nội dung lý thuyết của MM ............................................................................... 4 1.1.3.3 Trường hợp các cổ đông cũ bán đi một số cổ phiếu ............................................. 7 1.2 Chính sách cổ tức trong thực tế . ............................................................................ 7 1.3 Một số bài nghiên cứu ở các nước trên thế giới liên quan mật thiết đến đề tài. .... 8 Chương 2: Thực trạng chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Tp.HCM trong thời gian qua. .................................................. 11 2.1 Giới thiệu sơ nét về thị trường chứng khoán Việt nam. ....................................... 11 2.1.1 Các đặc điểm chính của thị trường chứng khoán Việt Nam .................................. 11 2.1.2 Đặc điểm của các doanh nghiệp niêm yết. ............................................................ 11 2.1.3 Đặc điểm của các nhà đầu tư. ............................................................................... 12 2.2 Thực trạng chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Tp.HCM (HoSE) qua ba năm 2005-2007 ........................................................ 12 2.2.1. Đánh giá tổng quan về chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Tp.HCM trong thời gian qua. ......................................................................................... 12 2.2.1.1 Vài nét chung .................................................................................................... 12 2.2.1.2 Một vài số liệu tổng hợp .................................................................................... 14 2.2.2 chính sách chi trả của các doanh nghiệp ............................................................... 15 2.2.2.1. Về hình thức chi trả .......................................................................................... 15 2 2.2.2.2 Phân tích mối quan hệ giữa cổ tức (DIV) và thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) .. 21 2.2.2.3 Tỷ trọng chi trả cổ tức trong thu nhập của doanh nghiệp (DIV/EPS). ................. 22 2.3 Phân tích chính sách cổ tức theo ngành. ............................................................... 26 2.3.1 Tổng quan ............................................................................................................ 26 2.3.2 Xét về hình thức chi trả cổ tức. ............................................................................. 29 2.3.3 Xét về tỷ lệ chi trả cổ tức trên thu nhập mỗi cổ phần (DIV/EPS). .......................... 29 2.3.4 Phân tích chính sách cổ tức của một số ngành tiêu biểu: ........................................ 32 2.3.4.1 Ngành thực phẩm và đồ uống: ........................................................................... 32 2.3.4.2 Ngành bất động sản: .......................................................................................... 36 2.3.4.3 Ngành dược. ...................................................................................................... 39 2.3.4.4 Ngành hóa chất: ................................................................................................. 42 Chương 3: Một số kiến nghị đối với chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam. ...................................................................................................................................... 44 1. Tổng hợp nhận xét đánh giá chung về những tồn tại của chính sách cổ tức trên TTCK Việt Nam trong thời gian qua. ......................................................................... 44 2. Các kiến nghị và giải pháp đối với chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam .............................................................................................................................. 46 Kết luận. ...................................................................................................................... 48 DANH SÁCH CÁC HÌNH SỬ DỤNG TRONG ĐỀ TÀI 3 Hình Nội dung Trang 2.1 EPS và DIV/EPS qua ba năm 2005,2006, và 2007. 13 2.2 EPS; DIV/FV qua ba năm 2005,2006, và 2007. 13 2.3 EPS và DIV phân theo nhóm năm 2007 16 2.4 EPS và DIV phân theo nhóm năm 2006. 17 2.5 Các hình thức chi trả và số công ty thực hiện năm 2007 18 2.6 Các hình thức chi trả và số công ty thực hiện năm 2006 18 2.7 Các hình thức chi trả và số công ty thực hiện năm 2005 19 2.8 EPS trung bình năm 2007 theo nhóm công ty có hình thức chi trả giống nhau 21 2.9 EPS trung bình năm 2006 phân theo nhóm công ty có hình thức chi trả giống nhau. 22 2.10 Tỷ lệ % các nhóm DIV/EPS (tiền mặt) năm 2007 24 2.11 Tỷ lệ % các nhóm DIV/EPS (tiền mặt) năm 2007 24 2.12 DIV/EPS trung bình của nhóm công ty có cùng hình thức chi trả năm 2007 25 2.13 DIV/EPS trung bình của nhóm công ty có cùng hình thức chi trả năm 2006. 25 2.14 EPS và DIV/EPS theo ngành năm 2006 27 2.15 EPS và DIV/EPS theo ngành năm 2007 28 2.16 Thị phần của các công ty trong ngành thực phẩm và đồ uống tính theo doanh thu thuần năm 2007. 34 2.17 Thị phần tính theo doanh thu thuần năm 2007 của nhóm các công ty trong ngành bất động sản. 36 2.18 Thị phần theo doanh thu thuần năm 2007 của ngành Dược 39 2.19 Thị phần doanh thu các công ty ngành hóa chất năm 2007 42 DANH SÁCH CÁC BẢNG SỬ DỤNG TRONG ĐỀ TÀI 4 Bảng Nội dung Trang 2.1 Các hình thức chi trả cổ tức và số lượng công ty thực hiện năm 2006 và 2007. 14 2.2 EPS và DIV/EPS phân theo nhóm năm 2007 15 2.3 EPS và DIV/EPS phân theo nhóm năm 2006 16 2.4 Các hình thức chi trả cổ tức và số lượng công ty thực hiện năm 2006 và 2007. 17 2.5 DIV/EPS phân theo nhóm qua năm 2007 và 2006. 23 2.6 Tỷ lệ chi trả cổ tức, EPS trung bình ngành và thị trường trong năm 2006 và 2007. 26 2.7 Tỷ lệ EPS, cổ tức của các ngành năm 2007 và năm 2006. 30 2.8 Các chỉ tiêu cổ tức và tài chính của các công ty ngành thực phẩm và đồ uống năm 2007 va 2006 35 2.9 Các chỉ tiêu tài chính và cổ tức của các công ty ngành bất động sản năm 2007 và 2006 38 2.10 Các chỉ tiêu tài chính và cổ tức của các công ty ngành dược năm 2007 và 2006 41 2.11 Các chỉ tiêu tài chính và cổ tức của các công ty ngành hóa chất năm 2007 và 2006 43 BẢNG VIẾT TẮT 5 DN : Doanh nghiệp TTCK : Thị trường chứng khoán MM : Modigliani và Miller TP.HCM : Thành phố Hồ Chí Minh CSCT : Chính sách cổ tức HoSE : Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM NĐT : Nhà đầu tư. DIV (Dividend per share) : Cổ tức trên mỗi cổ phần. EPS (Earnings per share) : Thu nhập trên mỗi cổ phần. CP : Cổ phiếu CTTM : Cổ tức tiền mặt CTCP : Cổ tức cổ phần LỜI MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài và mục đích nghiên cứu: 6 Chính sách cổ tức là một phần quan trọng trong chính sách tài chính của doanh nghiệp vì nó vừa ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích của các cổ đông, vừa ảnh hưởng đến sự phát triển của công ty. Thời gian vừa qua, cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam, chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam ngày càng đóng một vai trò quan trọng, nhưng nó đã để lộ ra nhiều vấn đề, bất cập còn tồn tại. Qua đề tài nghiên cứu này, hy vọng sẽ vẽ lên được bức tranh thực trạng chính sách cổ tức của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Tp.HCM trong ba năm vừa qua và qua đó chỉ rõ ra được vấn đề đang tồn tài cũng như có những đề xuất hợp lý cho thị trường. 2. Phương pháp luận nghiên cứu: Dựa trên phương pháp quan sát, phân tích và tổng hợp là chính. Trên cơ sở hiểu biết lý thuyết về chính sách cổ tức và phân tích, đánh giá từ các số liệu tài chính và thông tin trên thị trường chứng khoán Tp.HCM 3. Kết cấu của đề tài: Lời mở đầu: Giới thiệu ý nghĩa, mục đích, phương pháp nghiên cứu và Chương 1: Các lý thuyết về chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp hiện nay trên thế giới. Chương 2: Thực trạng chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Tp.HCM trong thời gian qua. Chương 3: Một số kiến nghị đối với chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam. Kết luận: Khẳng định lại kết quả nghiên cứu , những mặt còn hạn chế. CHƯƠNG 1: LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP HIỆN NAY TRÊN THẾ GIỚI 7 1.1. Các lý thuyết về chính sách cổ tức 1.1.1. Lý thuyết chính sách cổ tức tiền mặt cao (bird-in-the-hand). Lý thuyết chính sách cổ tức tiền mặt cho rằng nhà đầu tư thích tỷ lệ chi trả tiền mặt cao và thường đầu tư vào những cổ phần có cổ tức cao vì hai lý do sau:  Cổ tức tiền mặt ít rủi ro hơn lãi vốn vốn chỉ là khả năng có thể xảy ra trong tương lai  Nhà đầu tư đánh giá cao giá trị của cổ phiếu công ty có chính sách cổ tức tiền mặt cao, có nghĩa là một tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt cao có thể dẫn đến P0 cao. Cổ tức tiền mặt cao có thể mang một tín hiệu nào đó đối với nhà đầu tư. Những công ty có chính sách chi trả cổ tức cao trong quá khứ thường được nhà đầu tư dạng này ưa thích. Những nhà đầu tư dạng này không sẵn lòng bán các cổ phiếu có cổ tức cao mà họ đang nắm giữ. Thậm chí khi thị trường sụt giảm thì họ cũng sẵn lòng mua các chứng khoán này đơn giản là vì dòng thu nhập từ cổ tức khá ổn định trong khi giá chứng khoán lại đang sụt giảm. Xét ở cấp độ doanh nghiệp thì việc chi trả cổ tức có thể là một biện pháp đánh tín hiệu rất dễ nhận biết. Thông thường ban quản trị doanh nghiệp sẽ không quyết định thực hiện chi trả cổ tức cao nếu họ không có cơ sở để lạc quan, tin tưởng chắc chắn rằng thu nhập của doanh nghiệp sẽ tăng trong những năm sắp đến. Vì vậy, thông báo chi trả cổ tức có thể sẽ tạo một tín hiệu nhất định. 1.1.2 Khía cạnh về thuế và tác động của nhóm khách hàng 1.1.2.1 Tác động của nhóm khách hàng Doanh nghiệp cần tham khảo ý kiến của cổ đông khi quyết định chính sách chi trả cổ tức rằng cổ đông thích lợi tức từ lãi vốn hay thu nhập từ cổ tức. Năm 1974, Black và Scholes viện dẫn một yếu tố ảnh hưởng khá lớn đến chính sách cổ tức là tác động ngược do thay đổi của thuế, còn có tên gọi là “ tác động của nhóm khách hàng”. Thuế suất liên quan đến tác động của nhóm cổ đông chịu thuế đến mong muốn của họ đối với chính sách cổ tức. Các nhà đầu tư nằm trong nhóm chịu thuế cao thường thích doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận để tránh những khoản thuế nặng nề, trong khi đó thì các nhà đầu tư nằm trong nhóm chịu thuế thấp lại thích được nhận nhiều cổ tức. Vào tháng 5 năm 2003 luật thuế của Mỹ thay đổi kéo theo sự thay đổi trong mức thuế suất đối với cổ tức. Thuế suất trước năm 2008 là 15% và tương đương với thuế trên lãi vốn, các nhóm chịu thuế hầu như thích cổ tức hơn lãi vốn dù họ được lợi thuế từ việc hoãn thuế từ khoản lãi vốn 1 năm 8 sau. Thay đổi trong chính sách thuế này khiến cho giá của các chứng khoán chi trả cổ tức tiền mặt gia tăng vì các nhà đầu tư lúc này không còn tìm kiếm khoản lợi ích từ thuế cho thu nhập từ lãi vốn (vì thu nhập từ lãi vốn cũng như thu nhập từ cổ tức đều chịu cùng một mức thuế là 15%). Nhà đầu tư có thể nhận được “ suất sinh lợi cao hơn mà rủi ro cũng thấp hơn” bằng cách đầu tư vào các chứng khoán trả cổ tức tiền mặt. 1.1.2.2 Tác động của thuế. Tất cả các nhà nghiên cứu từ trước đến nay thực hiện các điều tra và kiểm định theo cách này hay cách khác thì đều thừa nhận có tác động của thuế đến thu nhập của các cổ đông. Graham và Kumar (2005) nhận thấy các nhà đầu tư riêng lẻ có thu nhập cao (tương xứng với khoản thuế thu nhập trên chứng khoán cao) thích tỷ lệ chi trả cổ tức thấp. Perez Gonzales (2003) nhận thấy doanh nghiệp có nhiều cổ đông lớn, thay đổi trong mức thuế suất tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp. Ông cũng thừa nhận các cổ đông lớn đều thuộc nhóm người chịu thuế thu nhập cao (higher income tax brackets). Một nghiên cứu khác của Baclay, Holderness, và Sheehan (2003) xem xét các giao dịch thỏa thuận (block trades) giữa cá nhân và doanh nghiệp đã không nhận thấy dấu hiệu cho thấy có tác động của thuế đối với việc chi trả cổ tức. Họ đưa ra kết luận rằng doanh nghiệp thường nằm trong nhóm chịu thuế thấp hơn cá nhân. Thêm vào đó nếu doanh nghiệp tin rằng chính sách cắt giảm cổ tức chỉ mang tính tạm thời thì họ sẽ mong muốn thực hiện chi trả cổ tức trong khi thuế thu nhập từ cổ tức hãy còn thấp. Việc cắt giảm thuế suất đánh trên cổ tức, hay ngay cả trên các thu nhập khác cũng có thể làm tăng giá cổ phần, giảm chi phí sử dụng vốn và gia tăng đầu tư vào doanh nghiệp. Ở Bắc Mỹ, cổ tức bị đánh thuế hai lần (double taxation), có nghĩa là các doanh nghiệp thực hiện việc chi trả cổ tức từ lợi nhuận sau thuế và sau đó các cổ đông lại một lần nữa phải nộp thuế trên thu nhập họ nhận được từ cổ tức. Chính vì chính sách thuế như vậy, nhiều công ty lớn chọn việc không chi trả cổ tức tiền mặt. Microsoft là một ví dụ điển hình: dù thừa khả năng chi trả cổ tức tiền mặt, họ đã chọn việc mua lại cổ phần và tái đầu tư. Có những khoảng thời gian rất dài Microsoft không hề thực hiện việc phân phối cổ tức. Mấy năm trở lại đây Microsoft có thực hiện chi trả cổ tức nhưng không nhiều. Ở Việt Nam, dự thảo luật thuế thu nhập cá nhân đánh trên thu nhập từ chứng khoán vẫn là đề tài tốn không ít giấy mực của báo chí và sự quan tâm của dư luận. Đến ngày luật đi vào hoạt động, rất có thể nhiều công ty để bảo vệ lợi ích cho các cổ đông và tạo sự hấp dẫn đối với nhà đầu tư sẽ hạn chế chi trả cổ tức tiền mặt, chuyển hình thức phân phối thu nhập cho cổ đông dưới hình thức khác. 9 1.1.3 Lý thuyết chính sách cổ tức không tương thích (dividend irrelevance) 1.1.3.1 Các giả định của Modigliani và Miller (MM) Các lập luận về chính sách cổ tức không tác động gì đến giá trị doanh nghiệp dựa trên một số các giả định như sau: - Không có thuế: theo giả định này, các nhà đầu tư không quan tâm đến việc họ sẽ nhận được thu nhập cổ tức hay lãi vốn. - Không có chi phí phát hành: khi doanh nghiệp phát hành cổ phần chứng khoán mới, doanh nghiệp sẽ thụ đắc được vốn cổ phần cần thiết với cùng chi phí. - Không có chi phí giao dịch: các nhà đầu tư vào chứng khoán của các doanh nghiệp chi trả ít hoặc không chi trả cổ tức có thể bán lại bất cứ số cổ phần nào mà họ muốn. - Chính sách đầu tư cố định và không thay đổi. Thị trường vốn hoàn hảo đối với các nhà đầu tư. Thông tin có đầy đủ và tất cả đều được miễn phí. Không có chi phí giao dịch, hoa hồng. Chứng khoán được phân chia là vô hạn. Không có một nhà đầu tư nào có đủ khả năng gây ảnh hưởng đến giá thị trường của chứng khoán. 1.1.3.2. Nội dung lý thuyết của MM: Về vấn đề chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp hay không đã có nhiều ý kiến trái ngược nhau. Trường phái hữu khuynh bảo thủ tin rằng một gia tăng trong tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp, trường phái tả khuynh cho rằng một gia tăng trong tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp và cuối cùng là trường phái trung dung – cho rằng chính sách cổ tức không gây ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. MM là một hiện thân của trường phái trung dung khi công bố trong 1 công trình nghiên cứu rằng trong một thế giới không có thuế, không có chi phí giao dịch và không có các bất hoàn hảo của thị trường, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến tổng thu nhập của cổ đông, hay nói cách khác, mọi chính sách cổ tức đều như nhau. Trong mô hình của MM, các công ty, doanh nghiệp đều đã xây dựng một kế hoạch đầu tư của mình và kế hoạch này không thay đổi trong tương lai. Kế hoạch này cũng xác định rằng nhu cầu đầu tư này sẽ cần bao nhiêu vốn vay và cần bao nhiêu vốn có từ lợi nhuận giữ lại, sự thặng dự trong lợi nhuận sẽ được chi trả dưới dạng cổ tức. Nếu trong một trường hợp công ty muốn gia tăng mức chi trả cổ tức của mình mà không làm thay đổi chính sách đầu tư và cơ cấu nguồn vốn. Dòng tiền tăng thêm sẽ phải đến từ 10 đâu đó. Nếu doanh nghiệp cố định mức vay nợ, lúc này sự tài trợ cho cổ tức tăng thêm này chỉ còn đến từ việc phát hành cổ phần mới và bán chúng đi. Các cổ đông mới chỉ sẵn sàng trở thành thành viên của công ty khi mà bạn chào bán cổ phần của mình tương đương với cái mà họ mất và có lợi. Việc này sẽ làm như thế nào khi mà tài sản, thu nhập, các cơ hội đầu tư của công ty và giá thị trường của công ty không thay đổi. Điều này được giải quyết bằng một sự chuyển dịch một phần giá trị của các cổ đông cũ sang cổ đông mới. Các cổ đông mới nhận được tờ giấy chứng thực cổ phần có giá trị thấp hơn so với trước khi có thong báo thay đổi cổ tức, các cổ đông cũ sẽ chịu một khoản lỗ tương ứng bằng cổ tức tiền mặt mà họ nhận được. Ví dụ: Để dễ phân tích ta giả sử công ty 100% vốn cổ phần (gồm 1.000.000CP có giá 100.000 đ/CP), không có vay nợ. Tổng tài sản là 900 tỷ, tiền mặt là 10 tỷ. Ta xét hai trường hợp: công ty dùng tiền mặt chi trả cổ tức và trường hợp thứ hai là công ty dùng tiền mặt để mua lại cổ phần theo sơ đồ sau : 11 Đối với các cổ đông cũ, có 2 cách để huy động tiền mặt. Trong mỗi trường hợp lượng tiền mặt mà cổ đông nhận được sẽ được bù trừ bởi 1 sự sụt giảm trong giá trị trái quyền của cổ đông cũ. 1.1.3.3 Trường hợp các cổ đông cũ bán đi một số cổ phiếu: 12 Trong hình trên, chúng ta thấy, các cổ đông cũ nhận được một lượng cổ tức bằng chính những khoản tiền mặt mà công ty bán cổ phần mới thu được. Quá trình “chuyển giao giá trị của cổ đông biểu hiện bằng một sự sụp giảm trong giá trị mỗi cổ phần mà họ đang nắm giữ nhưng bù lại họ được hưởng một khoản cổ tức tiền mặt. 1.2. Chính sách cổ tức trong thực tế Lý thuyết này cho rằng trong trường hợp ty suất sinh lợi từ dự án của doanh nghiệp tạo ra lớn hơn ROE thì doanh nghiệp nên sử dụng lợi nhuận giữ lại vì nó sẽ tận dụng cơ hội đầu tư tốt hơn và mang lại lợi nhuận nhiều hơn cho nhà đầu tư. Điều này ám chỉ rằng tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư nhận được khi công ty thực hiện tái đầu tư nguồn thu nhập sẽ lớn hơn thu nhập từ hoạt động tái đầu tư cổ tức của cổ đông riêng lẽ. Chẳng hạn, một công ty sử dụng lợi nhuận để tái đầu tư và có thể đạt được mức sinh lợi từ dự án là 25%, trong khi đó, nếu chia cổ tức cho cổ đông và chính họ sự dụng số cổ tức này để đem đi đầu tư thì mức sinh lợi cao nhất có thể đạt được chỉ có thể là 15%, cùng một mức rủi ro như nhau lẽ dĩ nhiên là nhà đầu tư nào cũng thích nhận được một suất sinh lợi cao hơn. Xét từ góc độ của công ty, nếu công ty có nhiều cơ hội đầu tư có lãi và không muốn phải huy động vốn từ việc phát hành cổ phần mới hay trái phiếu có chi phí cao, công ty sẽ sử dụng nguồn vốn từ lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư. Phần còn lại mới được dùng để chi trả cổ tức. Hơn thế nữa, lợi nhuận giữ lại là nguồn tài chính nội bộ nên việc tận dụng nguồn vốn này tận dụng được lợi thế sẵn có, không phải tốn chi phí phát hành và không phải chịu áp lực của lãi vay. Nếu xét từ góc độ của nhà đầu tư, h