EXCHANGE RATE PASS-THROUGH AND MONETARY POLICY IN CROATIA

GVHD: TS . NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO THỰC HIỆN: NHÓM 8 – NH ĐÊM 4 – K21 THÀNH VIÊN: TRẦN NAM HẢI NGUYỄN THỊ THÚY VÂN NGUYỄN THỊ CHÂU LOAN LÊ NGUYỄN QUỐC TRUNG EXCHANGE RATE PASS-THROUGH AND MONETARY POLICY IN CROATIA Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh Viện đào tạo sau đại học Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp GIỚI THIỆU1 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT2 VẤN ĐỀ DỮ LIỆU3 PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM4 KẾT LUẬN5 EXCHANGE RATE PASS - THROUGH AND MONETARY POLIICY IN CROATIA GIỚI THIỆU  Bối cảnh thực hiện bài nghiên cứu:  Chính sách tỷ giá mục tiêu thắt chặt đã rất thành công trong việc chấm dứt siêu lạm phát và ổn định nền kinh tế Croatia vào giữa những năm 1990 và giữ lạm phát thấp trong suốt thời kỳ sau chiến tranh đầu những năm 1990. Tuy nhiên, Luật Ngân hàng Quốc gia mới của Croatia thay đổi mục tiêu là nhằm vào ổn định giá cả, giảm sự tập trung vào tỷ giá hối đoái bằng chính sách “tỷ giá thả nổi có quản lý”.  Trong khi Croatia là một quốc gia đô la hóa mạnh, với tài sản thay thế phổ biến rộng rãi và một số chỉ số hóa tỷ giá hối đoái, thì việc lựa chọn chính sách tỷ giá thả nổi có quản lý là phù hợp đối với nền kinh tế Croatia không. Và một vấn đề đặt ra ở đây đó là, có thể hay không việc ủng hộ cho sự thay đổi chính sách tiền tệ ở Croatia? GIỚI THIỆU Mục tiêu của bài nghiên cứu: Từ vấn đề đặt ra ở trên, mục tiêu của bài nghiên cứu là: “Nghiên cứu tác động truyền dẫn của tỷ giá hối đoái đến lạm phát ở quốc gia Croatia”.  Cụ thể là phân tích tác động của tỷ giá hối đoái đến 2 chỉ số giá nội địa: - Chỉ số giá sản xuất (MPI) - Chỉ số giá bán lẻ (RPI)  Loại hình nghiên cứu: Nghiên cứu thực nghiệm Nỗi lo sợ thả nổi  Tác giả nêu lên vấn đề đối với nền kinh tế đô la hóa như Croatia đó là một nỗi lo cho việc thả nổi tỷ giá có thể dẫn đến siêu lạm phát như thời kỳ chiến tranh những năm 90.  Croatia là một ví dụ nổi bật của nổi lo sợ thả nổi tỷ giá hối đoái. Các phản ứng chính sách của CNB trong giai đoạn siêu lạm phát thời kỳ chiến tranh những năm đầu 1990 là neo chặt đồng tiền vào đồng Mark Đức. Ngay cả sau khi ổn định đạt được trong năm 1994, chính sách tiền tệ vẫn được duy trì theo hướng chú trọng đến tỷ giá hối đoái. Nỗi lo sợ thả nổi  Khi so sánh Croatia với các nền kinh tế chuyển đổi khác với sự chỉnh sửa tỷ giá hối đoái tương tự như nước cộng hòa Séc, Slovakia, Romania, tất cả như Croatia, với chính sách tỷ giá “thả nổi có quản lý” trong đề án phân loại của IMF và neo linh hoạt như Hungary trong giai đoạn lịch sử về sự mất giá đồng tiền liên tục từ năm 1994 ở 3 nước (Slovenia, Romania, Hungary) (với sự quản lý chặt hơn của Slovenia và Hungary), thì đồng tiền Croatia, cũng như CH Séc và Slovakia, đã khá ổn định theo thời gian và ngay cả trong nhóm này sự biến động của nó đã được làm dịu đi (biến động nhẹ) một cách rõ rệt. Trong đó Croatia có tỷ giá hối đoái biến động ổn định nhất. Nỗi lo sợ thả nổi Nỗi lo sợ thả nổi  Điều gì thúc đẩy nỗi lo sợ hãi thả nổi? Quan trọng nhất là mối quan tâm hậu quả của đô la hóa mà là phổ biến tại Croatia. Tiền gửi ngoại tệ nhiều hơn 60% tiền mở rộng, một tỷ lệ phần trăm lớn hơn nhiều so với các nước còn lại được khảo sát (CH Séc, Romani, Slovakia, Slovenia, Hungary). Ngoại tệ được sử dụng như là một phương tiện thanh toán. Hiện tượng này tương tự như thời kỳ cuộc chiến tranh đầu những năm 90 mà cả Croatia và nước láng giềng Slovenia đều mắc phải. Trong khi tình trạng chiến tranh nhanh chóng kết thúc ở Slovenia và sự tàn phá là tương đối nhỏ, cuộc chiến tranh Croatia tiếp tục cho đến năm 1995 và được đi kèm với bất ổn kinh tế rộng lớn và siêu lạm phát. Ngay cả sau khi ổn định kinh tế vĩ mô đã đạt được trong năm 1994, đô la hóa tiếp tục lan rộng cho đến năm 1998, và có sự sụt giảm không đáng kể từ đó. Nỗi lo sợ thả nổi Nỗi lo sợ thả nổi  Ngày nay, đô la hóa ở Croatia chủ yếu được thúc đẩy bởi sự thay thế tài sản, chẳng hạn người dân nắm giữ một tỷ lệ lớn các khoản tiết kiệm của họ bằng ngoại tệ và ngân hàng cung cấp các khoản cho vay vừa được tính bằng ngoại tệ vừa được chỉ số hóa theo ngoại tệ. Sự quan sát ngẫu nhiên cho thấy rằng nhiều mức giá, chủ yếu là tài sản và hàng tiêu dùng lâu bền, đều được chỉ số hóa bằng tỷ giá hối đoái. Điều này sẽ tranh luận cho một hệ số truyền dẫn lớn. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT  Tác giả trình bày lý thuyết hiệu ứng truyền dẫn để làm rõ hơn về cơ chế tác động của tỷ giá hối đoái đến các chỉ số giá cả.  Bên cạnh đó tác giả cũng trình bày kết quả của một vài nghiên cứu trước để làm cơ sở và nền tảng cho việc lựa chọn các chỉ số giá đưa vào phân tích trong nghiên cứu này.  Trong nghiên cứu này tác giả đề cập đến lý thuyết hiệu ứng truyền dẫn của tỷ giá hối đoái: + Hiệu ứng truyền dẫn hoàn toàn: là khi tỷ giá thay đổi 1% thì chỉ số giá nội địa thay đổi 1%. + Hiệu ứng truyền dẫn không hoàn toàn: tỷ lệ thay đổi của chỉ số giá nội địa không tương ứng với tỷ lệ thay đổi của tỷ giá hối đoái.  Tuy nhiên, theo tác giả thì rất ít nghiên cứu phân tích hiệu ứng truyền dẫn hoàn toàn. Thay vào đó, có nhiều nghiên cứu phân tích hiệu ứng truyền dẫn không hoàn toàn. Ví dụ như: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT  Nghiên cứu của Goldberg và Knetter, 1997, “GOODS PRICES AND EXCHANGE RATES – WHAT HAVE WE LEARN?”  Khảo sát lý thuyết về hiệu ứng truyền dẫn của tỷ giá với giá nhập khẩu, gồm - Mô hình cơ bản của lý thuyết hiệu ứng truyền dẫn (ERPT). - Mở rộng các phân tích ERPT: tính dừng, sự điều chỉnh năng động, tính tương thích của các biến… trong các nghiên cứu của Wing Woo(1989), Peter Hooper và Catherine Mann (1989)…  Nghiên cứu đã chỉ ra rằng giá của hàng hóa nhập khẩu tại nước nhập khẩu không phản ứng hoàn toàn với sự thay đổi tỷ giá. Vấn đề đặt ra là tại sao hiệu ứng truyền dẫn có thể không hoàn toàn? TỔNG QUAN LÝ THUYẾT Tổng quan các nghiên cứu trước đó Dornbusch , 1987, “Exchange Rates and Prices”  Dựa trên giả thuyết: Đồng Đô la Mỹ được đánh giá cao, trong ngắn hạn lương và số lượng các DN không đổi, tác giả nghiên cứu sự thay đổi giá của một nhóm các hàng hóa công nghiệp, cho thấy rằng sự thay đổi tỷ giá có thể có ảnh hưởng lớn đến giá cả của hàng hóa trong ngành này nhưng lại không có ảnh hưởng đáng kể ở một lĩnh vực khác tùy thuộc vào mức độ độc quyền thị trường (hàng hóa khác biệt, mức độ cạnh tranh của các công ty trong nước và nước ngoài).  Như vậy: hiệu ứng không hoàn toàn trong truyền dẫn tỷ giá có thể được giải thích bởi sự cạnh trạnh không hoàn hảo. Tổng quan các nghiên cứu trước đó Krugman , 1987, “Pricing to market when the exchange rate changes”  Nghiên cứu đi vào phân tích các chứng cứ của việc định giá theo thị trường – được định nghĩa là việc duy trì hoặc nâng giá hàng hóa xuất khẩu vào thị trường Mỹ của các nhà cung cấp nước ngoài khi giá trị đồng USD tăng, nghĩa là khi một đồng tiền được định giá cao, giá cả của hàng hóa nhập khẩu thực ra giảm rất ít.  Như vậy, khi có hiện tượng “pricing to market” sự thay đổi trong tỷ giá sẽ không thể có được hiệu ứng truyền dẫn hoàn toàn đến giá nhập khẩu. Tổng quan các nghiên cứu trước đó  Gosh and Wolf, 2001, “Imperfect Exchange Rate Pass- Through: Strategic Pricing andMenu Costs”  Nghiên cứu này chỉ ra hiệu ứng truyền dẫn ngắn hạn không hoàn toàn cũng có thể xảy ra từ những chi phí thực đơn.  Bên cạnh lý thuyết hiệu ứng truyền dẫn, tác giả cũng trình bày một vài kết quả của các nghiên cứu trước đó để làm cơ sở và nền tảng cho việc lựa chọn các chỉ số giá đưa vào phân tích trong nghiên cứu này.  McCarthy, 2000, “Pass-Through of Exchange Rates and Import Prices to Domestic Inflation in Some Industrialized Economies”  Bài báo này nghiên cứu tác động của tỷ giá lên giá nhập khẩu và chỉ số giá sản xuất PPI và chỉ số giá tiêu dùng CPI trong các nền kinh tế công nghiệp được lựa chọn  TGHĐ có ảnh hưởng không đáng kể đến lạm phát giá cả trong nước trong khi giá nhập khẩu có tác động mạnh mẽ hơn. Sự truyền dẫn tác động mạnh hơn ở những nước có nhập khẩu lớn và phụ thuộc nhiều vào tỷ giá và giá nhập khẩu. Tổng quan các nghiên cứu trước đó  Dữ liệu: - Dữ liệu hàng tháng được lấy từ cơ sở dữ liệu IFS của IMF hoặc từ CNB. - Mẫu quan sát bắt đầu từ tháng 01/1992, tuy nhiên mô hình có phần hạn chế bắt đầu 01/1994, bởi sự ổn định chỉ có được trước cuối năm 1993 và kết thúc vào tháng 01/2001. VẤN ĐỀ DỮ LIỆU  Quan hệ nhân quả Granger: Kiểm định H0 (tức là không có mối quan hệ nhân quả) Không có mqh nhân quả từ sự thay đổi DM4 đến HPOGAP bị bác bỏ hoàn toàn tại mọi độ trễ Những thay đổi trong DRPI giúp giải thích HPOGAP Giả thuyết cho rằng HPOGAP không có quan hệ nhân quả Granger với HWWA hoàn toàn bị bác bỏ Phù hợp với mô hình chuỗi phân phối được lựa chọn như là cấu trúc tự hồi quy của mô hình thực nghiệm Một thứ tự được đề xuất : DHWWA HPOGAP DKDAV  DMPI  DRPI  DM4 VẤN ĐỀ DỮ LIỆU Bảng B1: kiểm định nhân quả theo cặp Granger trên sai phân bậc 1 chuỗi thời gian.  Tính dừng: - Sử dụng ADF ( Dickey-Fuller) & PP (Philips-Person) - Về nguyên tắc tất cả các biến quan tâm đều không có tính dừng ở nhiều mức độ, nhưng có tính dừng ở sai phân bậc nhất VẤN ĐỀ DỮ LIỆU Bảng B2 : kiểm định nghiệm đơn vị 1. PHƯƠNG PHÁPTỰ HỒIQUY Thiết lập:Theo McCarthy (2000), chúng ta thừa nhận sự sắp xếp trong công thức tự hồi quy, dưới những cú sốc về phía cung thế giới và những cú sốc về phía cầu là những cú sốc ngoại sinh đến tỷ giá hối đoái trong giai đoạn t.Chúng được xác định trong mỗi giai đoạn theo kỳ vọng của thời kỳ trước đó kèm một sai số: 1 ( )wp wp wpt t t t E      1 1 ( ) w p yt t t t t y E y a       1 2 1 ( ) wp y et t t t t t e E e b b           PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM 1 2 3 1 ( )mpi mpi wp y e mpit t t t t t t E c c c            1 2 3 4 1 ( )rpi rpi wp y e mpi rpit t t t t t t t E d d d d              1 2 3 4 5 1 ( ) wp y e mpi rpi mt t t t t t t t t m E m e e e e e                 Cú sốc tỷ giá này sau đó dẫn đến lạm phát trong nước, đầu tiên là giá cả nhà sản xuất và tiếp theo giá bán lẻ. Cung tiền chính là M4, do đó, phản ánh hành vi của ngân hàng trung ương (M0/M1) cũng như quyết định của khu vực tư nhân, cả hai đều được giả định là phù hợp với các biến được đề cập ở trên 1. PHƯƠNG PHÁPTỰ HỒIQUY PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM Bắt đầu từ một hình thức cấu trúc đại diện bởi một tập hợp các phương trình tuyến tính của dạng chuẩn tắc Dưới những điều kiện nhẹ (A0 khả nghich), chúng ta có thể thể hiện p-chiều của quá trình tự hồi quy tĩnh của Xt theo cách dưới đây (lược giảm về hình thức): 0 1( )t t tA X A L X B  1 0 1( )t t tX A A L X e    1. PHƯƠNG PHÁPTỰ HỒIQUY Phân tích thực nghiệmPHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM Bảng 2. Các kiểm tra chẩn đoán. Time series Skewness (prob.) Kurtosis (prob.) JB (prob.) DHWWA -0.064 (0.82) 1.634 (0.01) 5.965 (0.05) HPOGAP -0.387 (0.17) 2.046 (0.09) 4.781 (0.09) DKDAV 0.053 (0.85) 3.811 (0.15) 2.120 (0.35) DMPI 0.929 (0.00) 4.393 (0.02) 17.08 (0.00) DRPI 0.868 (0.01) 3.631 (0.26) 10.81 (0.01) DM4 0.357 (0.20) 2.185 (0.15) 3.723 (0.16) Bảng B3: VAR sự tương quan thừa Kiểm tra quan hệ nhân quả của Granger, thực hiện trong khuôn khổ ước lượng VAR 1. PHƯƠNG PHÁPTỰ HỒIQUY  Thay đổi trong DM4 dường như có một hiệu ứng nhân quả lên HPOGAP  DHWWAảnh hưởng đến MPI, nhưng không ảnh hưởng đến RPI,  và sự loại trừ tỷ giá Kuna/Deutsche Mark như là một nguyên nhân cho mức giá không thể bị bác bỏ ở các ý nghĩa quy ước Bảng B4: VAR cặp nhân quả Granger (Kiểm định WALD) Hình A4: Phân tích phương sai về sự thay đổi của Tỷ giá hối đoái HRK-DEM Hình A5: Phân tích phương sai về sự thay đổi trong chỉ số giá Sản xuất Company Logo Hình A6: Phân tích phương sai về sự thay đổi chỉ số giá bán lẻ Hàm phản ứng xung 1. PHƯƠNG PHÁPTỰ HỒIQUY  Hình A7 (theo cột) thể hiện những phản ứng của các biến khi DKDAV thay đổi. Câu trả lời là hầu như không có ý nghĩa cho bất kỳ cặp biến nào  MPI cho thấy một phản ứng tích cực nhưng không đáng kể đến cú sốc tỷ giá  RPI hầu như không phản ứng gì với sự thay đổi của tỷ giá hối đoái  Hình A8 cung cấp cái nhìn sâu sắc hơn một chút  Một lần nữa, nhấn mạnh rằng tỷ giá hối đoái có tác động lâu dài trên giá sản xuất Hình A7: Hàm phản ứng xung cho mô hình VAR ở vi phân bậc 1 ( 10 chu kỳ) Hình A8: Cộng dồn hàm phản ứng xung ( 10 chu kỳ ) 2. PHƯƠNG PHÁP TIẾP CẬN ĐỒNG LIÊN KẾT  Phương pháp tiếp cận VAR đồng liên kết có thể bổ sung thêm một số thông tin có giá trị vì một số lý do:  Thuộc tính đồng liên kết là bất biến để tăng thêm giá trị của thiết lập thông tin. Điều này cho phép sự ước lượng của 1 mô hình chỉ bao gồm tỷ giá hối đoái và các chỉ số giá, dẫn đến các ước lượng hệ số chính xác hơn.  Cấu trúc lý thuyết phong phú hơn này cho phép áp đặt các hạn chế ngắn và dài hạn và phân tích các tác động này.  Các vấn đề quan hệ nhân quả Granger được phân tích theo một hướng trực tiếp hơn, mô hình Var đồng liên kết chỉ sử dụng 3 biến là thay đổi TGHĐ, MPI và RPI nên các ước tính kì vọng sẽ chính xác hơn mô hình Var đệ quy PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM Bảng 3: Kiểm định sơ bộ 2. PHƯƠNG PHÁP TIẾP CẬN ĐỒNG LIÊN KẾT  Xây dựng mô hình Mô hình đồng liên kết VAR(k) có thể được viết dưới dạng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM như sau: PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM Bảng 4. Kiểm định hệ số đồng liên kết Sử dụng: Kiểm định Thống kê Trace Bảng 5. Các ước lượng không giới hạn 2. PHƯƠNG PHÁP TIẾP CẬN ĐỒNG LIÊN KẾT Mối quan hệ cân bằng trong dài hạn RPI=0.327 KDAV + 0.404 MPI +0.001t Nghĩa là sự mất giá 10% sẽ dẫn đến giá bán lẻ tăng lên 3.3 % và chỉ số giá sản xuất tăng 10% thì chỉ số giá bán lẻ tăng 4%. Điều này không thể được xem là một quy luật, vì kết quả này không thể là một tham số có ý nghĩa sâu. PHÂN TÍCH THỰC NGHIỆM 1 Ý nghĩa bài nghiên cứu cho rằng chỉ số giá bán lẻ RPI đại diện cho mức độ lạm phát trong nền kinh tế nhỏ mở như Croatia sẽ bị tác động bởi sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái. KẾT LUẬN Kết quả - Phương pháp Var đệ quy: chỉ số giá sản xuất phản ứng đáng kể đến sự thay đổi của tỷ giá, trong khi chỉ số giá bán lẻ thì không phản ứng với sự thay đổi tỷ giá. - Phương pháp Var đồng liên kết: trong dài hạn không thể đo lường tác động truyền dẫn của tỷ giá hối đoái đến chỉ số giá sản xuất, tác động truyền dẫn của tỷ giá hối đoán đến chỉ số giá bán lẻ là 0.3 2 KẾT LUẬN Qua kết quả bài nghiên cứu này muốn khuyến nghị Croatia nên thay đổi chính sách tiền tệ với mục tiêu tỷ giá neo nghiêm ngặt sang thả nổi dần có quản lý (linh hoạt hơn). Con đường duy nhất mà Croatia lựa chọn là nên thả nổi tỷ giá dần dần 3 Bài nghiên cứu lấy mẫu nghiên cứu trong khoảng thời gian khá ngắn khiến cho kết quả nghiên cứu chưa thể hiện hết mối quan hệ mang ý nghĩa thống kê giữa tỷ giá và các biến số khác. Cần phải có những nghiên cứu rộng hơn trong khoảng thời gian dài hơn để có những kết quả chính xác hơn. 4 KẾT LUẬN