Luận án Các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam

-1- TÓM TẮT Luận án nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ, đồng thời nghiên cứu về sự tồn tại cấu trúc kỳ hạn nợ động của các công ty tại Việt Nam. Nghiên cứu này được tiến hành với dữ liệu bảng, được hình thành nên từ dữ liệu của 279 công ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn từ 2007-2015. Dựa trên lý thuyết tín hiệu, lý thuyết sự phù hợp, lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết dựa trên thuế; cùng với tổng quan kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty trên thế giới và Việt Nam, luận án đã xây dựng nên giả thuyết và mô hình nghiên cứu nhằm giải quyết những mục tiêu nghiên cứu đã đề ra. Kết quả nghiên cứu của luận án cho thấy cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam là cấu trúc động, công ty có thực hiện điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ hướng về cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu với tốc độ từ 30% đến 40%. Công ty thuộc những ngành nghề khác nhau với những đặc điểm khác nhau sẽ quyết định điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ với tốc độ là khác nhau. Cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam chịu tác động của cả nhân tố nội tại và nhân tố bên ngoài. Các nhân tố nội tại, gồm biến động thu nhập, tính thanh khoản, tài sản hữu hình và quy mô công ty có tương quan dương với cấu trúc kỳ hạn nợ. Tại Việt Nam, tài sản hữu hình là nhân tố nội tại có tác động mạnh nhất đến vay nợ dài hạn. Bên cạnh đó, các nhân tố bên ngoài cũng có tác động nhất định đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty. Trong khi chất lượng thể chế và tăng trưởng kinh tế không có tác động thì cấu trúc kỳ hạn của lãi suất, lạm phát, mức độ phát triển tài chính gồm hệ thống trung gian tài chính và thị trường tài chính có tương quan dương với cấu trúc kỳ hạn nợ. Ngoài ra, sự tác động của các nhân tố nội tại và nhân tố bên ngoài đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty trong những ngành khác nhau là khác nhau. Từ khóa: Cấu trúc kỳ hạn nợ, tỷ lệ vay nợ dài hạn, tài sản hữu hình, phát triển tài chính, chất lượng thể chế -2- CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1. Đặt vấn đề nghiên cứu Nghiên cứu của Modigliani và Miler (1958) về lý thuyết tài chính công ty vào năm 1958 đã giúp chúng ta hiểu rõ hơn về lĩnh vực tài chính công ty. Tài chính công ty bao gồm tất cả các quyết định liên quan đến vấn đề tài chính của công ty và nó được nghiên cứu để tìm kiếm những chính sách phát triển nhằm tối đa hóa giá trị của công ty. Các quyết định này bao gồm quyết định đầu tư, quyết định cổ tức và quyết định tài trợ. Quyết định đầu tư là quyết định về giá trị hiện tại ròng (NPV) của công ty, liên quan đến rủi ro của dự án, dòng tiền và chi phí vốn. Quyết định cổ tức tập trung vào số lượng và cách thức phân chia cổ tức. Các quyết định về tài trợ cho công ty có nhiều nhánh nghiên cứu chính, gồm nghiên cứu về nguồn tài trợ nợ, hoặc nghiên cứu về tỷ lệ nợ hoặc nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn nợ. Trong đó, quyết định về cấu trúc kỳ hạn nợ vừa có ảnh hưởng đến quyết định đầu tư do có sự thay đổi về chi phí vốn vừa có ảnh hưởng đến quyết định cổ tức thông qua sự tác động lên dòng tiền. Vì vậy, cấu trúc kỳ hạn nợ luôn là vấn đề được các nhà quản lý công ty quan tâm khi đưa ra những quyết định liên quan đến việc tài trợ nợ cho một công ty. Bởi vì nó có thể giúp công ty tránh được rủi ro thanh khoản bằng cách sắp xếp cơ cấu kỳ hạn của tài sản với cơ cấu kỳ hạn nợ của công ty, giải quyết vấn đề đại diện, cung cấp dấu hiệu về chất lượng của các khoản thu nhập của công ty, tăng tính linh hoạt trong tài trợ và giảm chi phí huy động vốn và rủi ro hoàn trả (Cai và cộng sự, 2008). Theo những nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ trên thế giới của Barclay và Smith (1995), Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999), Ozkan (2000), Antoniou và cộng sự (2006), Teruel và Solano (2007), Cai và cộng sự (2008), Deesomsak và cộng sự (2009), Wang và cộng sự (2010), Terra (2011), Fan và cộng sự (2012), Krich và Terra (2012), Lemma và Negash (2012), Matues và Terra (2013) và Costa và cộng sự (2014), cấu trúc kỳ hạn nợ là biến phụ thuộc trong -3- mô hình nghiên cứu, được xác định bởi tỷ lệ giữa vay nợ dài hạn trên tổng vay nợ, gồm vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn. Vay nợ ở đây chỉ xét những khoản vay nợ có phát sinh chi phí lãi vay, không bao gồm các khoản chiếm dụng phải trả cho khách hàng và các khoản phải trả khác. Trong thời gian qua đã có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết cũng như nghiên cứu thực nghiệm về chọn lựa cấu trúc vốn nhằm tối thiểu hóa chi phí vốn cho công ty, nhưng những nghiên cứu liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ còn khá hạn chế và chỉ mới được các nhà nghiên cứu quan tâm, chú ý trong thời gian gần đây. Ban đầu, những nghiên cứu này tập trung xem xét tác động của các nhân tố nội tại như nghiên cứu của Barclay và Smith (1995), Teruel và Solano (2007), Costa và cộng sự (2014) hoặc nghiên cứu tác động đồng thời của cả nhân tố nội tại và nhân tố bên ngoài như Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999), Cai và cộng sự (2008), Fan và cộng sự (2012), Lemma và Negash (2012), Wang và cộng sự (2010) đến quyết định chọn lựa cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty; qua đó giúp nâng cao sự hiểu biết về những vấn đề phức tạp trong quyết định chọn lựa cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty. Và gần đây, nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty đã có sự phát triển, không chỉ nghiên cứu về sự tác động của các nhân tố nội tại cũng như các nhân tố bên ngoài đến cấu trúc kỳ hạn nợ mà còn nghiên cứu tìm kiếm bằng chứng chứng tỏ cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty là cấu trúc động, nghĩa là các công ty có điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ nhằm giảm thiểu tối đa chi phí sử dụng vốn vay ngắn hạn và dài hạn như nghiên cứu của Ozkan (2000), Antoniou và cộng sự (2006), Deesomsak và cộng sự (2009), Terra (2011), Krich và Terra (2012) và Matues và Terra (2013). Đồng thời, phạm vi nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty ngày càng được mở rộng. Trước đây, đa phần các tác giả đều tập trung nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn nợ tại các quốc gia có nền kinh tế đã phát triển như Mỹ, Anh trong nghiên cứu của Barclay và Smith (1995), Ozkan (2000) hay Antoniou và cộng sự (2006) thì nay các tác giả đã mở rộng nghiên cứu vấn đề này tại các quốc gia có nền kinh tế đang phát triển, các quốc gia có nền kinh tế mới nổi như nghiên cứu tại Trung Quốc (Cai và cộng sự, 2008; Wang và cộng sự, 2010), tại khu vực Châu Á - Thái Bình Dương -4- (Deesomsak và cộng sự, 2009) hay tại khu vực Nam Mỹ, Đông Âu và Nam Phi (Terra,2011; Krich và Terra, 2012; Matues và Terra, 2013). Khác với xu hướng nghiên cứu của thế giới, tại Việt Nam trong thời gian qua, những nghiên cứu về tài chính công ty tập trung rất nhiều vào những vấn đề liên quan đến cấu trúc vốn, các nhà khoa học thường quan tâm đến tỷ lệ vay nợ như nghiên cứu của Nguyen và cộng sự (2012), Phạm Tiến Minh và Nguyễn Tiến Dũng (2015), Tran (2015), Lưu Chí Cường và Nguyễn Thu Hiền (2016) và nhiều nhà nghiên cứu khác. Và những nghiên cứu này đã cho thấy các công ty niêm yết tại Việt Nam đa phần là sử dụng nợ vay ngắn hạn kể cả các doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa tại TP. Hồ Chí Minh do Chi cục Tài chính TP. Hồ Chí Minh quản lý. Điều này khiến công ty tại Việt Nam gặp nhiều rủi ro trong thanh khoản, rủi ro trong tái tài trợ, tái đầu tư. Để vay nợ dài hạn, để có cấu trúc kỳ hạn nợ hợp lý, công ty tại Việt Nam cần phải làm gì? Vấn đề này tại Việt Nam hiện chưa nhận được nhiều sự quan tâm nghiên cứu của các nhà khoa học. Đây là một thiếu sót rất lớn, khiến công ty gặp nhiều lúng túng khi đưa ra quyết định liên quan đến việc lựa chọn cơ cấu kỳ hạn nợ hợp lý để tài trợ cho hoạt động của công ty. Với vai trò quan trọng của cấu trúc kỳ hạn nợ đối với hoạt động của công ty, việc giải quyết vấn đề này là rất cần thiết nhằm tìm ra những giải pháp phù hợp, qua đó giúp công ty hoạt động tốt hơn trong môi trường kinh doanh hiện nay. Với những lý do này mà tác giả đã chọn đề tài “Các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu luận án tiến sĩ của mình. 1.2. Tình hình nghiên cứu liên quan đến nội dung của luận án Liên quan đến nội dung nghiên cứu của luận án, trên cơ sở kết quả tổng quan của tác giả cho thấy hiện nay trên thế giới đã có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết cũng như thực nghiệm về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty được thực hiện.  Các nghiên cứu về lý thuyết liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ nhằm cung cấp những lập luận vững chắc trong việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu -5- trúc kỳ hạn nợ của công ty được rất nhiều nhà khoa học quan tâm, nghiên cứu. Lý thuyết tín hiệu được Flannery nghiên cứu năm 1986, được Kale và Noe (1990), Diamond (1991) phát triển. Lý thuyết sự phù hợp được Morris (1976) nghiên cứu và Myers (1977) tiếp tục nghiên cứu và phát triển. Lý thuyết chi phí đại diện được phát triển bởi Jensen và Meckling (1976), Myers (1977) nhưng Barnea và cộng sự (1980) mới thực sự nghiên cứu cụ thể về mối quan hệ giữa chi phí đại diện và cấu trúc kỳ hạn của nợ. Và cuối cùng, lý thuyết dựa trên thuế lần đầu tiên được Brick và Ravid (1985) nêu lên, sau đó được tiếp tục phát triển vào năm 1991; ngoài ra Kane và cộng sự (1985) cũng có nghiên cứu về lý thuyết này.  Các nghiên cứu về thực nghiệm nhằm xác định các nhân tố cụ thể tác động đến quyết định về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty như nghiên cứu của Barclay và Smith (1995), Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999), Ozkan (2000), Antoniou và cộng sự (2006), Teruel và Solano (2007), Cai và cộng sự (2008), Deesomsak và cộng sự (2009), Wang và cộng sự (2010), Terra (2011), Fan và cộng sự (2012), Lemma và Negash (2012), Krich và Terra (2012), Matues và Terra (2013) và Costa và cộng sự (2014). o Về phạm vi nghiên cứu, ban đầu các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty được thực hiện tại quốc gia có nền kinh tế đã phát triển như Mỹ, Anh (nghiên cứu của Barclay và Smith (1995), Ozkan (2000), Antoniou và cộng sự (2006),...); sau đó vấn đề này được mở rộng nghiên cứu trong phạm vi một nhóm nước hoặc khu vực, nổi bật như nhóm các nước có nền kinh tế đang phát triển, các nước Đông Âu hoặc các nước Mỹ Latinh (nghiên cứu của Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999), Deesomsak và cộng sự (2009), Fan và cộng sự (2012), Krich và Terra (2012), Matues và Terra (2013),...). o Về mô hình nghiên cứu, ban đầu những nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty chỉ dừng lại ở việc vận dụng mô hình tĩnh để nghiên cứu tác động của các nhân tố cụ thể đến cấu trúc kỳ hạn nợ. Đến -6- năm 2000, Ozkan (2000) bên cạnh việc nghiên cứu các nhân tố cụ thể tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ đã mở rộng nghiên cứu sự tác động của cấu trúc kỳ hạn nợ trong quá khứ có tác động như thế nào đến quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ trong hiện tại thông qua việc vận dụng mô hình động, qua đó đã cung cấp bằng chứng chứng tỏ cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty là cấu trúc động, nghĩa là công ty có sự điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ. Hướng nghiên cứu này đã tiếp tục được Antoniou và cộng sự (2006), Deesomsak và cộng sự (2009), Terra (2011), Krich và Terra (2012) và Matues và Terra (2013) vận dụng nghiên cứu tại các quốc gia có nền kinh tế đã phát triển cũng như đang phát triển. Và tại Việt Nam, nghiên cứu về tài chính công ty tập trung rất nhiều vào những vấn đề liên quan đến cấu trúc vốn, các nhà khoa học thường quan tâm đến tỷ lệ vay nợ như nghiên cứu của Nguyen và cộng sự (2012), Phạm Tiến Minh và Nguyễn Tiến Dũng (2015), Lưu Chí Cường và Nguyễn Thu Hiền (2016) và nhiều nhà nghiên cứu khác. Và những nghiên cứu này đã cho thấy các công ty niêm yết tại Việt Nam đa phần là sử dụng nợ vay ngắn hạn. Điều này khiến công ty tại Việt Nam gặp nhiều rủi ro trong thanh khoản, rủi ro trong tái tài trợ, tái đầu tư. Đứng trước bối cảnh là Việt Nam hiện đang phát triển kinh tế, tích cực làm trong sạch hóa môi trường pháp lý, từng bước phát triển tài chính, cụ thể là phát triển thị trường tài chính và phát triển trung gian tài chính, nhưng còn thiếu những nghiên cứu giúp công ty Việt Nam tăng khả năng vay nợ dài hạn, qua đó để có cấu trúc kỳ hạn nợ hợp lý. 1.3. Mục tiêu nghiên cứu 1.3.1. Mục tiêu nghiên cứu Luận án thực hiện nghiên cứu, xem xét những nhân tố nào có tác động và tác động như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam. Cụ thể luận án nghiên cứu những nhân tố nội tại, thể hiện đặc điểm của công ty có tác động như thế nào đến quyết định về kỳ hạn nợ và trong những nhân tố đó, nhân tố nào công ty cần -7- quan tâm khi đưa ra quyết định liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ. Kế tiếp, luận án phân tích sự tác động đồng thời của nhân tố nội tại và nhân tố bên ngoài thể hiện đặc điểm của thị trường, đặc điểm của thể chế có tác động như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty. Sự tác động của những nhân tố này có giống nhau ở tất cả nhóm ngành kinh doanh hay không? Qua đó, giúp các nhà quản trị tài chính công ty có cơ sở vững chắc để đưa ra những quyết định hợp lý nhất liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty. Đồng thời, luận án cũng sẽ kiểm chứng xem cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam là tĩnh hay động, những công ty này có điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ thực tế hướng về cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu hay không và nếu có điều chỉnh thì tốc độ điều chỉnh sẽ như thế nào. 1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu Để làm rõ mục tiêu nghiên cứu của luận án, luận án sẽ tập trung vào trả lời những câu hỏi nghiên cứu chính sau đây: (1) Các nhân tố nội tại có tác động như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam? Trong đó, công ty cần đặc biệt quan tâm đến nhân tố nào khi quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty? (2) Các nhân tố nội tại và các nhân tố bên ngoài có tác động đồng thời như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam? Trong các nhân tố bên ngoài, công ty cần quan tâm đến phát triển tài chính hay chất lượng thể chế khi quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty? (3) Cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam có phải là cấu trúc động hay không? Và tốc độ điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ của những công ty này như thế nào? (4) Tác động của các nhân tố đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty thay đổi như thế nào đối với những nhóm ngành khác nhau? -8- 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 1.4.1. Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu chính của luận án là cấu trúc kỳ hạn nợ và các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam. Với cấu trúc kỳ hạn nợ được xác định bởi tỷ lệ giữa vay nợ dài hạn trên tổng vay nợ, gồm vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn. Vay nợ ở đây chỉ xét những khoản vay nợ có phát sinh chi phí lãi vay, không bao gồm các khoản chiếm dụng phải trả cho nhà cung cấp và các khoản phải trả khác. Các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ gồm các nhân tố nội tại thể hiện đặc điểm riêng của công ty và các nhân tố bên ngoài thể hiện đặc điểm của thị trường, của nền kinh tế và chất lượng thể chế. 1.4.2. Phạm vi nghiên cứu Luận án thực hiện nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ với mẫu gồm 279 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ năm 2007-2015. Theo quan điểm phân ngành của NAICS 2007, 279 công ty này được phân thành 11 nhóm ngành khác nhau. Nhằm nghiên cứu tác động của các nhân tố nội tại đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty, tác giả sử dụng dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của 279 công ty trên. Trong nghiên cứu tác động của các nhân tố bên ngoài đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty, dữ liệu về suất sinh lời đáo hạn của trái phiếu chính phủ (kỳ hạn 5 năm), suất sinh lời của tín phiếu kho bạc (kỳ hạn 3 tháng), tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ tăng trưởng GDP, chỉ số đánh giá về phát triển trung gian tài chính, chỉ số đánh giá về phát triển thị trường tài chính và chỉ số đánh giá chất lượng thể chế của Việt Nam trong giai đoạn 2007-2015 được sử dụng. Nguồn dữ liệu này được trích dẫn từ dữ liệu thống kê của Worldbank, Datastream và báo cáo của Quỹ tiền tệ thế giới (IMF). -9- 1.5. Phương pháp nghiên cứu Đầu tiên, để nghiên cứu tác động của các nhân tố đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty, luận án vận dụng mô hình tĩnh theo các nghiên cứu của Barclay và Smith (1995), Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999), Teruel và Solano (2007), Cai và cộng sự (2008), Wang và cộng sự (2010), Fan và cộng sự (2012), Lemma và Negash (2012), Costa và cộng sự (2014) để nghiên cứu tác động của các nhân tố nội tại và các nhân tố bên ngoài đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam. Dữ liệu nghiên cứu được xây dựng dưới dạng bảng không cân bằng, gồm 279 công ty niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn từ năm 2007-2015, luận án sẽ sử dụng các phương pháp hồi quy phù hợp để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu mà luận án đã đề ra. - Luận án sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (Pooled OLS). Mô hình Pooled OLS thực chất chính là hồi quy OLS trên dữ liệu bảng, thực hiện tuy đơn giản nhưng có thể khiến các hệ số hồi quy bị sai lệch do Pooled OLS không quan tâm đến các yếu tố không thể quan sát được cũng như không quan tâm đến ảnh hưởng riêng lẻ hoặc đặc điểm riêng của công ty. - Nhằm hạn chế sai lệch về kết quả của hệ số hồi quy theo mô hình Pooled OLS do việc thiếu sót các nhân tố quan trọng có ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn nợ nhưng không thể quan sát được, luận án sử dụng mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM). Và để lựa chọn được mô hình nghiên cứu phù hợp giữa FEM và REM, luận án sẽ sử dụng kiểm định Hausman và hoặc là kiểm định Breusch-Pargan (LM) hoặc là kiểm định Likelihood Ratio. Tuy có thể giúp tránh dẫn đến việc đưa ra kết quả các hệ số hồi quy bị sai lệch khi sử dụng Pooled OLS nhưng FEM và REM vẫn tồn tại khả năng có hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan. Điều này khiến cho kết quả hồi quy sẽ không hiệu quả. Do đó, luận án tiếp tục dùng kiểm định Wald để kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và kiểm định Woolridge để kiểm định hiện tượng tự tương quan. -10- - Nếu kết quả hồi quy không có hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan, phương pháp ước lượng tốt nhất cho mô hình là phương pháp được chọn lựa giữa FEM và REM. Nếu kết quả hồi quy có hiện tượng phương sai thay đổi hoặc có hiện tượng tự tương quan hoặc có cả hai hiện tượng này, khi đó luận án sẽ sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để hồi quy lại mô hình nghiên cứu nhằm khắc phục những khuyết tật trên. - Và để giải quyết vấn đề nội sinh do mối quan hệ đồng thời giữa biến phụ thuộc và biến độc lập trong mô hình nghiên cứu (Krich và Terra, 2012; Awartani và cộng sự, 2016), phương pháp GMM hệ thống được thực hiện nhằm giúp kết quả ước lượng đạt được là đáng tin cậy. Tiếp đến, luận án vận dụng mô hình động theo các nghiên cứu của Ozkan (2000), Antoniou và cộng sự (2006), Deesomsak và cộng sự (2009), Terra (2011), Krich và Terra (2012) và Matues và Terra (2013) để nghiên cứu sự tồn tại của cấu trúc kỳ hạn nợ động của công ty tại Việt Nam. Trong mô hình động, do biến trễ của biến phụ thuộc đóng vai trò là biến độc lập nên biến trễ có thể có tương quan với các biến độc lập còn lại của mô hình nghiên cứu nên kết quả ước lượng thu được có khả năng không vững. Những phương pháp hồi quy phù hợp với dữ liệu bảng như Pooled OLS, FEM, REM, GLS không thể khắc phục được vấn đề nội sinh như phương pháp GMM hệ thống (Antoniou và cộng sự, 2006). Vì vậy, luận án chỉ sử dụng phương pháp GMM hệ thống và thực hiện kiểm định Sargan và Arellano- Bond trong trường hợp vận dụng mô hình động nghiên cứu về sự tồn tại của cấu trúc kỳ hạn nợ động của công ty tại Việt Nam. 1.6. Đóng góp của luận án Tổng quan nghiên cứu cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty cho thấy đây là vấn đề được tập trung nghiên cứu trên thế giới trong