Luận án Cơ cấu nguồn vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH HỌC VIỆN TÀI CHÍNH -------o0o------- HOÀNG TRUNG ĐỨC CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ HÀ NỘI - 2019 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH HỌC VIỆN TÀI CHÍNH -------o0o------- HOÀNG TRUNG ĐỨC CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng Mã số: 9.34.02.01 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS.,TS. VŨ CÔNG TY 2. TS. ĐÀM MINH ĐỨC HÀ NỘI - 2019 i LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận án này là công trình nghiên cứu khoa học của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. TÁC GIẢ LUẬN ÁN HOÀNG TRUNG ĐỨC ii MỤC LỤC MỞ ĐẦU ....................................................................................................... 1 CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP ...................................................................................... 15 1.1. CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP ........................ 15 1.1.1. Khái niệm cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp ................................ 15 1.1.2. Phân loại cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp.................................. 18 1.1.3. Các chỉ tiêu đo lường cơ cấu nguồn vốn doanh nghiệp ....................... 29 1.1.4. Một số lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp .................... 32 1.1.4.2. Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng ................................................. 33 1.1.5. Các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN ............................. 40 1.2. TÁC ĐỘNG CỦA CƠ CẤU NGUỒN VỐN ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP ...................................................................................... 45 1.2.1. Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến rủi ro tài chính ........................... 45 1.2.2. Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu và chi phí sử dụng vốn bình quân...................................................................... 49 1.3. HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP .. 55 1.3.1. Những nguyên tắc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp .... 55 1.3.2. Nội dung, trình tự hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp ..... 57 1.4. KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP ...................................................................................... 60 1.4.1. Kinh nghiệm quốc tế đối với ngành điện niêm yết Malaysia............... 60 1.4.2. Kinh nghiệm quốc tế đối với ngành năng lượng niêm yết Kenya ........ 63 1.4.3. Bài học kinh nghiệm đối với ngành điện niêm yết ở Việt Nam ........... 66 TIỂU KẾT CHƯƠNG 1 ............................................................................ 68 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ..................... 69 2.1. TỔNG QUAN VỀ CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM .................................................................................... 69 2.1.1. Khái quát quá trình hình thành và phát triển ngành điện Việt Nam ..... 69 2.1.2. Đặc điểm kinh doanh của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ... 72 2.1.3. Tình hình hoạt động kinh doanh của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam ............................................................................................. 73 2.2. THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM .................................. 87 2.2.1. Cơ cấu nguồn vốn theo quan hệ sở hữu .............................................. 87 2.2.2. Cơ cấu nguồn vốn theo thời gian huy động và sử dụng vốn ................ 94 2.2.3. Cơ cấu nguồn vốn theo phạm vi huy động vốn ................................... 96 iii 2.3. PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT ..... 98 2.3.1. Nhóm nhân tố bên ngoài doanh nghiệp ............................................... 98 2.3.2. Nhóm nhân tố bên trong doanh nghiệp ............................................. 100 2.4. PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CƠ CẤU NGUỒN VỐN ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP .............................................................. 105 2.4.1. Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến rủi ro tài chính ......................... 105 2.4.2. Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu 111 2.5. MÔ HÌNH KINH TẾ LƯỢNG NGHIÊN CỨU CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP ................................................................. 114 2.5.1. Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp .............................................................................................. 114 2.5.2. Mô hình nghiên cứu tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của doanh nghiệp .............................................................................................. 121 2.6. ĐÁNH GIÁ CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT ............................................ 126 2.6.1. Những kết quả đạt được ................................................................... 126 2.6.2. Hạn chế tồn tại và nguyên nhân ........................................................ 128 TIỂU KẾT CHƯƠNG 2 .......................................................................... 134 CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ................................................................................................................... 135 3.1. BỐI CẢNH KINH TẾ - XÃ HỘI VÀ ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN NGÀNH ĐIỆN TRONG NHỮNG NĂM TỚI ........................................ 135 3.1.1. Bối cảnh kinh tế - xã hội trong những năm tới .................................. 135 3.1.2. Định hướng phát triển ngành điện trong những năm tới.................... 139 3.2. NHỮNG QUAN ĐIỂM CƠ BẢN CẦN QUÁN TRIỆT TRONG VIỆC HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN ................................................ 144 3.2.1. Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn dựa trên cơ sở chiến lược cạnh tranh của doanh nghiệp .............................................................................................. 144 3.2.2. Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn nhằm mục tiêu huy động vốn đầy đủ kịp thời với chi phí hợp lý ................................................................................ 144 3.2.3. Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần đảm bảo khả năng thanh toán trong dài hạn ............................................................................................................. 145 3.2.4. Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần đảm bảo duy trì tính linh hoạt tài chính ................................................................................................................... 145 3.2.5. Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần truyền tải được thông tin quan trọng trên thị trường tài chính .............................................................................. 146 3.3. GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ....... 146 3.3.1. Đa dạng hoá công cụ và hình thức tài trợ .......................................... 146 iv 3.3.2. Gia tăng quy mô và tỷ trọng nợ vay dài hạn ..................................... 150 3.3.3. Xây dựng cơ cấu nguồn vốn mục tiêu đối với các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam .......................................................................... 151 3.3.4. Xây dựng hệ thống cảnh báo và quản trị rủi ro hiệu quả ................... 166 3.3.5. Hoàn thiện chính sách cổ tức đối với các doanh nghiệp .................... 174 3.3.6. Đánh giá lại cơ cấu nguồn vốn định kỳ hàng năm............................. 177 3.3.7. Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn đối với các DN ............................... 178 3.3.8. Hoàn thiện cơ chế, chính sách phát triển ngành điện Việt Nam ........ 179 3.3.9. Nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh đối với các doanh nghiệp .... 182 3.3.10. Các giải pháp hỗ trợ ....................................................................... 184 3.4. ĐIỀU KIỆN THỰC HIỆN GIẢI PHÁP........................................... 188 3.4.1. Nhà nước cần có biện pháp ổn định vĩ mô nền kinh tế ...................... 188 3.4.2. Nhà nước cần có những biện pháp phát triển thị trường vốn ............. 189 3.4.3. Phát triển các tổ chức xếp hạng tín nhiệm tại Việt Nam.................... 191 3.4.4. Nhà nước cần đẩy mạnh quá trình cơ cấu lại doanh nghiệp Nhà nước ................................................................................................................... 192 TIỂU TIỂU KẾT CHƯƠNG 3 ................................................................ 194 KẾT LUẬN ............................................................................................... 195 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................. 197 v DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT CTCP Công ty cổ phần DN Doanh nghiệp DNNN Doanh nghiệp Nhà nước EVN Tập đoàn Điện lực Việt Nam FEM Mô hình tác động cố định HQHĐ Hiệu quả hoạt động HSNV Hệ số nợ vay NV Nguồn vốn NVTX Nguồn vốn thường xuyên NVTT Nguồn vốn tạm thời NVBN Nguồn vốn bên ngoài NVBT Nguồn vốn bên trong NWC Nguồn vốn lưu động thường xuyên NHTM Ngân hàng thương mại REM Mô hình tác động ngẫu nhiên Rd Chi phí sử dụng nợ vay trước thuế Rdt Chi phí sử dụng nợ vay sau thuế Re Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu TSCĐ Tài sản cố định TSLĐ Tài sản lưu động TSLĐTX Tài sản lưu động thường xuyên TSDH Tài sản dài hạn TSNH Tài sản ngắn hạn VCSH Vốn chủ sở hữu WACC Chi phí sử dụng vốn bình quân vi DANH MỤC BẢNG , BIỂU, HÌNH VẼ I. DANH MỤC BẢNG Bảng 1.1. Minh họa khoản "tiết kiệm thuế" từ việc sử dụng nợ vay ............. 23 Bảng 1.2: Các nghiên cứu về chi phí phá sản tại Mỹ .................................... 26 Bảng 1.3: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu các DN ngành điện Malaysia DN ............................................................................................................. 62 Bảng 1.4: Tác động của các nhân tố đến hệ số nợ vay của các DN ngành năng lượng Kenya................................................................................................. 62 Bảng 1.5: Thống kê mô tả kết quả nghiên cứu các DN ngành năng lượng Kenya ..................................................................................................................... 64 Bảng 1.6: Kết quả chạy mô hình tác động của hệ số nợ vay đến hiệu quả hoạt động các DN năng lượng Kenya................................................................... 65 Bảng 2.1: Phân loại các CTCP ngành điện niêm yết ..................................... 74 Bảng 2.1*: Chi phí sử dụng nợ vay của các CTCP ngành điện ................... 102 Bảng 2.2: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến khả năng thanh toán theo quy mô DN ....................................................................................................... 109 Bảng 2.3: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến ROE của các CTCP ngành điện niêm yết ..................................................................................................... 111 Bảng 2.4: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu theo quy mô DN ......................................................................................... 113 Bảng 2.6: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN .......................................................................... 116 Bảng 2.7: Mối quan hệ tương quan giữa các biến trong mô hìnhcác nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của DN ......................................................... 116 Bảng 2.8: Kiểm định Hausman Test đối với mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN .......................................................................... 117 Bảng 2.9: Kiểm tra sự phù hợp của mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN ............................................................................................ 118 Bảng 2.10: Mô hình FEM sau hiệu chỉnh đối với các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của DN ............................................................................... 119 Bảng 2.11: Thống kê mô tả mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN .............................................................................................. 123 Bảng 2.12: Mối tương quan giữa các biến trong mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN .............................................................. 123 Bảng 2.13: Kiểm định Hausman Test đối với mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN .............................................................. 124 Bảng 2.14: Kiểm tra sự phù hợp của mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN ................................................................................ 124 vii Bảng 2.15: Mô hình REM sau hiệu chỉnh đối với tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN ......................................................................... 125 Bảng 3.1: Cơ cấu nguồn vốn của NT2 theo giá trị thị trường năm 2017 ..... 159 Bảng 3.2: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tại các mức cơ cấu nguồn vốn . 160 Bảng 3.3. Bảng xếp hạng phần bù rủi ro phá sản ........................................ 161 của Giáo sư Aswath Damodaran ................................................................ 161 Bảng 3.4: Chi phí sử dụng nợ vay tại các mức ........................................... 162 cơ cấu nguồn vốn khác nhau ...................................................................... 162 Bảng 3.5: Cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của công ty ..................................... 163 cổ phần Điện lực Dầu Khi Nhơn Trạch 2 ................................................... 163 Bảng 3.6: Cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của ................................................. 164 các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ................................................... 164 Bảng 3.7: So sánh cơ cấu nguồn vốn hiện hành và cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ............................................. 165 Bảng 3.8: Chỉ số Z của các công ty cổ phần ............................................... 169 ngành điện niêm yết ở Việt Nam ................................................................ 169 Bảng 3.9: Số lượng DN tương ứng với các mức ......................................... 170 của chỉ số Z trong giai đoạn 2012-2017 ...................................................... 170 Bảng 3.10: Hệ số nợ vay đề xuất đối với các DN có rủi ro cao ................... 171 Bảng 3.11: Tỷ lệ chi trả cổ tức đối với CTCP ngành điện niêm yết ............ 175 II. DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 2.1: Quy mô kinh doanh của các CTCP ngành điện niêm yết .......... 76 Biểu đồ 2.2: Cơ cấu tài sản của các CTCP ngành điện niêm yết ................... 79 Biểu đồ 2.3: Khả năng thanh toán của các CTCP ngành điện niêm yết ......... 83 Biểu đồ 2.4: Hiệu quả hoạt động của các CTCP ngành điện niêm yết .......... 85 Biểu đồ 2.5: Cơ cấu nguồn vốn theo quan hệ sở hữu của các CTCP ngành điện niêm yết ....................................................................................................... 87 Biểu đồ 2.6: Cấu trúc nợ vay của các CTCP ngành điện niêm yết ................ 89 Biểu đồ 2.7: Cấu trúc vốn chủ sở hữu các CTCP ngành điện niêm yết ......... 92 Biểu đồ 2.8: Cơ cấu nguồn vốn theo thời gian huy động và sử dụng vốn của các CTCP ngành điện niêm yết .......................................................................... 94 Biểu đồ 2.9: Cơ cấu nguồn vốn theo phạm vi huy động vốn......................... 96 của các CTCP ngành điện niêm yết .............................................................. 96 niêm yết trong giai đoạn 2012-2017 ........................................................... 102 Biểu đồ 2.10: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến sự cân bằng tài chính của các CTCP ngành điện niêm yết .................................................................. 106 Biểu đồ 2.11: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến ..................................... 108 III. DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 1.1: Lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ưu ........................................... 33 Hình 1.2: Lý thuyết về lợi nhuận hoạt động ròng ......................................... 33 Hình 1.3 : Lý thuyết đánh đổi cơ cấu nguồn vốn .......................................... 37 viii Hình 3.1: Quy trình của phương pháp chi phí sử dụng vốn........................ 153 Hình 3.2: Quy trình phương pháp giá trị hiện tại được điều chỉnh ............. 155 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Ngành điện Việt Nam là ngành có tầm quan trọng trong chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của Đảng, Nhà nước và Chính phủ. Chiến lược phát triển ngành điện Việt Nam giai đoạn 2004-2010, định hướng đến năm 2020 của Chính phủ đã chỉ rõ: “Phát triển điện phải đi trước một bước để đáp ứng yêu cầu phát triển kinh tế - xã hội và bảo đảm an ninh, quốc phòng của đất nước trong điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế, đáp ứng nhu cầu điện cho sinh hoạt của nhân dân; đảm bảo an ninh năng lượng quốc gia. Đẩy mạnh điện khí hoá nông thôn, vùng sâu, vùng xa, miền núi, hải đảo”. Không những vậy, ngày 21/7/2011, Thủ tướng Chính phủ đã ký quyết định số 1208/QĐ-TTG về việc phê duyệt Quy hoạch phát triển điện lực quốc gia giai đoạn 2011 - 2020 có xét đến năm 2030. Theo đó, phát triển ngành điện phải gắn liền với chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, bảo đảm cung cấp đủ điện cho nền kinh tế quốc dân và đời sống xã hội. Theo quy hoạch ngành điện, Việt Nam sẽ từng bước hình thành, phát triển thị trường điện cạnh tranh, đa dạng hóa phương thức đầu tư và kinh doanh điện, từng bước nâng cao chất lượng điện năng để cung cấp dịch vụ điện năng với chất lượng ngày càng cao tiến tới thực hiện giá bán điện theo kinh tế thị trường nhằm khuyến khích đầu tư phát triển vào ngành điện và khuyến khích sử dụng điện tiết kiệm và hiệu quả. Trong nền kinh tế thị trường, các DN muốn tồn tại và phát triển, ngoài việc cần phải xác định được một chiến lược kinh doanh đúng đắn, quản lý tổ chức tốt chính sách nguồn nhân lực, tìm kiếm các giải pháp nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh thì nhất thiết cần phải tổ chức tốt hoạt động về cơ cấu nguồn vốn. Quyết định về cơ cấu nguồn vốn là một trong các quyết định rất quan trọng đối với hoạt động tài chính DN bởi vì đây là quyết định có tác động trực tiếp đến rủi ro tài chính DN, tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu, chi phí sử 2 dụng vốn bình quân và giá trị DN. Bởi vậy, việc nghiên cứu và xác lập cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của DN là một trong những nhiệm vụ quan trọng hàng đầu được đặt ra không những đối với các nhà quản trị DN mà còn đối với các nhà nghiên cứu về lĩnh vực tài chính DN. Hiện nay trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện có 16 công ty cổ phần ngành điện niêm yết đang hoạt động trong lĩnh vực sản xuất điện năng bao gồm 12 công ty cổ phần Thuỷ điện và 4 công ty cổ phần Nhiệt điện. Đây là những DN tiên phong và mở đường cho việc xây dựng một thị trường điện cạnh tranh theo chủ trương của Nhà nước nhằm từng bước cung cấp hàng hoá điện năng theo cơ chế thị trường, phù hợp với thông lệ quốc tế và là cơ sở, tiền đề cho việc thực hiện chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của quốc gia. Tuy nhiên, những DN này hiện đang bộc lộ những tồn tại về cơ cấu nguồn vốn mà đặt ra yêu cầu phải hoàn thiện như: các DN chưa phát huy vai trò tích cực của đòn bẩy tài chính trong hoạt động kinh doanh, các DN chưa xây dựng cơ cấu nguồn vốn mục tiêu nhằm gia tă