Luận án Phát triển thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH DOANH VÀ CÔNG NGHỆ HÀ NỘI TRẦN ANH TUẤN PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Hà Nội 2023 2 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH DOANH VÀ CÔNG NGHỆ HÀ NỘI TRẦN ANH TUẤN PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ NGÀNH : QUẢN TRỊ KINH DOANH MÃ SỐ : 9.340.101 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS.,TS Lê Văn Hưng 2. PGS., TS Nguyễn Thị Việt Nga Hà Nội 2023 3 LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tác giả, dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS. TS. Lê Văn Hưng và PGS. TS. Nguyễn Thị Việt Nga. Công trình này không sao chép kết quả nghiên cứu đã bảo vệ thành công và xuất bản của các tác giả và các nhà khoa học khác. Các số liệu, tài liệu sửa dụng trong luận án do tác giả đã thu thập trong quá trình nghiên cứu là hoàn toàn trung thực, có nguồn gốc rõ ràng và được liệt kê đầy đủ trong bảng danh mục tài liệu tham khảo. Tác giả xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về tính trung thực và khách quan của công trình nghiên cứu luận án tiến sĩ này. Hà nội, ngàytháng 9 năm 2023 Tác giả luận án Trần Anh Tuấn 4 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG VIỆT TỪ VIẾT TẮT TỪ VIẾT ĐẦY ĐỦ TPCP Trái phiếu Chính Phủ TP Trái phiếu TSĐB Tài sản bảo đảm KHCL Kỳ hạn còn lại GTCG Giấy tờ có giá NHNN Ngân hàng Nhà nước BTC Bộ Tài Chính KBNN Kho bạc Nhà nước UBCKNN Ủy ban Chứng khoán Nhà nước SGDNHNN Sở Giao dịch Ngân hàng Nhà nước 5 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG ANH TỪ VIẾT TẮT TỪ ĐẦY ĐỦ BẰNG TIẾNG ANH NGHĨA TIẾNG VIỆT REPOS Repurchase Giao dịch mua bán lại SBL Securities Borrowing and Lending Giao dịch vay và cho vay chứng khoán Out Outright Giao dịch mua bán thông thường BA Banker’s Acceptance Thương phiếu GC/GCF General Collateral/General Collateral Finance Tài sản bảo đảm chung SC Special Collateral Tài sản bảo đảm chuyên biệt DVP Delivery vs Payment Giao hàng đồng thời với giao tiền EBTS Electronic Bond Trading System Hệ thống giao dịch TPCP qua Internet Front Office/Front Front Office Nghiệp vụ tại bộ phận giao dịch/ Bộ phận xử lý thỏa thuận về giao dich Back Office/Back Back Office Nghiệp vụ tại bộ phận thanh toán bù trừ/ Bộ phận xử lý thanh toán/kế toán CUSIP Mã định danh chứng khoán Committee on Uniform Securities Identification Procedures GRMA The Global Master Repurchase Agreement Hợp đồng khung mua bán lại quốc tế OSLA Overseas Securities Lending Agreement Hợp đồng cho vay chứng khoán quốc tế VaR Value at Risk Giá trị rủi ro PD Primary Dealer Nhà tạo lập thị trường IMF International Monetary Fund Quỹ Tiền tệ Quốc tế IDB Interdealer Broker Nhà giao dịch liên định chế WB World Bank Ngân hàng Thế Giới ICMA The International Capital Market Association Hiệp hội Thị trường Vốn Quốc tế ISMA The International Securities Market Association Hiệp hội Thị trường Chứng khoán quốc tế PSA The Public Securities Association Hiệp hội Chứng khoán quốc tế BIS Bank for International Settlement Ngân hàng Thanh toán Quốc tế FICC The Fixed Income Clearing Corporation Tổ chức bù trừ chứng khoán nợ FOMC Federal Open Market Committee Ủy ban Thị trường Mở liên bang 6 FED (US) Federal Reserve Bank Ngân hàng Trung ương Hoa kỳ SSC State Securities Commission Ủy ban Chứng khoán Nhà nước HNX Hanoi Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Hà nội VSD Vietnam Securities Depository Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam OTC Over the counter Giao dịch phi tập trung/Giao dịch ngoài sàn GDP Gross Domestic Product Tổng thu nhập quốc gia 7 DANH MỤC HÌNH VÀ BIỂU ĐỒ 1. Danh mục hình Hình 1 Giá trị Giao dịch mua bán lại qua các năm __________________________ 101 Hình 2 Tài sản bảo đảm dùng trong giao dịch mua bán lại ____________________ 101 Hình 3 Cơ cấu kỳ hạn giao dịch mua bán lại TPCP __________________________ 102 Hình 4 Lãi suất giao dịch mua bán lại TPCP theo kỳ hạn _____________________ 103 Hình 5 Cơ cấu thành viên giao dịch qua các năm ___________________________ 108 Hình 6 Tình hình giao dịch mua bán lại TPCP theo thành viên _________________ 111 Hình 7 So sánh tương quan giao dịch mua bán lại tại HNX và Sở Giao dịch NHNN _____________________________________________________ 113 Hình 8 Giá trị giao dịch theo công cụ giao dịch – TPCP của KBNN ____________ 221 Hình 9 Biến động lợi suất TPCP của KBNN kỳ hạn 2 năm vs kỳ hạn 10 năm _____ 222 Hình 10 Biến động lãi suất TPCP 2 năm vs TPCP 10 năm ____________________ 223 Hình 11 Thanh khoản TPCP theo năm ____________________________________ 224 Hình 12 Chỉ số thanh khoản TPCP theo kỳ hạn còn lại _______________________ 225 Hình 13 Cơ cấu KHCL trái phiếu chính phủ trong giao dịch mua bán lại _________ 226 Hình 14 Chênh lệch giá chào mua chào bán 2013 - 2020 ______________________ 228 Hình 15 Giá trị Giao dịch Bình quân phiên TPCP của KBNN __________________ 229 Hình 16 Bình quân giá trị giao dịch mua bán thông thường theo kỳ hạn 2016 - 2020 _______________________________________________________ 230 Hình 17 Bình quân giao dịch mua bán lại theo ngày _________________________ 231 Hình 18 Số lượng giao dịch TPCP trên thị trường qua các năm ________________ 232 Hình 19 Tần suất giao dịch mua bán thông thường TPCP _____________________ 233 Hình 20 Tần suất giao dịch mua bán lại TPCP _____________________________ 234 2. Danh mục biểu Biểu 1 Thống kê thanh khoản ________________________________________ 226 Biểu 2 Chênh lệch chào mua chào bán TPCP ____________________________ 227 Biểu 3 Hệ số tương quan ____________________________________________ 228 Biểu 4 Giá trị giao dịch mua bán thông thường bình quân theo kỳ hạn Đơn vị Tỷ VND _____________________________________________ 230 Biểu 5 Giá trị giao dịch mua bán lại bình quân của các kỳ hạn giao dịch chủ yếu Đơn vị: Tỷ VND ------------------------------------------------------------------232 Biểu 6 Tần suất giao dịch mua bán thông thường TPCP – Bình quân ngày Đơn vị: Số giao dịch __________________________________________ 233 Biểu 7 Tần suất giao dịch mua bán lại – Bình quân ngày Đơn vị: Số giao dịch __________________________________________ 234 8 MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN .3 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG VIỆT ........................................................... 4 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG ANH ............................................................ 5 DANH MỤC HÌNH VÀ BIỂU ĐỒ.................................................................................. 7 MỞ ĐẦU .12 1. Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu .............................................................................. 12 2. Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................................ 15 3. Mục tiêu ........................................................................................................................ 15 4. Nhiệm vụ nghiên cứu ................................................................................................... 16 5. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ................................................................................ 17 6. Phương pháp nghiên cứu .............................................................................................. 17 7. Những đóng góp mới của luận án ................................................................................ 19 8. Kết cấu của luận án ....................................................................................................... 19 CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU ....................................... 21 1.1 Tổng quan các công trình nghiên cứu liên quan ................................................. 21 1.1.1 Một số công trình nghiên cứu tại Việt Nam ....................................................... 22 1.1.2 Một số công trình nghiên cứu tại nước ngoài ..................................................... 27 1.2 Đánh giá các công trình đã nghiên cứu và khoảng trống nghiên cứu .................. 33 1.2.1 Đánh giá các công trình nghiên cứu ................................................................... 33 1.2.2 Khoảng trống nghiên cứu ................................................................................... 35 CHƯƠNG 2 CỞ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ ...................... 43 2.1 Giao dịch mua bán lại chứng khoán ................................................................... 43 2.1.1 Khái niệm về giao dịch mua bán lại chứng khoán .............................................. 43 2.1.2 Khái niệm về giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ ................................... 44 2.1.3 Hình thức thực hiện giao dịch mua bán lại ......................................................... 45 2.1.4 Sản phẩm giao dịch mua bán lại......................................................................... 47 2.1.5 So sánh tính chất và đặc điểm của các công cụ giao dịch mua bán lại ................ 48 2.1.6 Các biến thể về giao dịch mua bán lại ................................................................ 51 9 2.1.7 Chủ thể tham gia thị trường mua bán lại ............................................................ 56 2.1.8 Rủi ro trong giao dịch mua bán lại ..................................................................... 57 2.2 Tổ chức thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ ........................... 68 2.2.1 Mô hình tổ chức................................................................................................. 68 2.2.2 Tiêu chí phát triển thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ ........... 71 2.2.3 Các nhân tố ảnh hưởng tới sự phát triển thị trường mua bán lại trái phiếu chính phủ72 2.3 Kinh nghiệm phát triển thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ ở một số quốc gia trên thế giới và bài học cho Việt nam .............................................. 74 2.3.1 Thị trường mua bán lại Mỹ ................................................................................ 74 2.3.2 Thị trường mua bán lại tại Nhật Bản .................................................................. 82 2.3.3 Thị trường mua bán lại tại Singapore ................................................................. 89 2.3.4 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam ................................................................... 94 CHƯƠNG 3 THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM .................................................. 99 3.1. Quá trình hình thành và phát triển của thị trường giao dịch trái phiếu chính phủ chuyên biệt tại Việt Nam ................................................................................... 99 3.2. Thực trạng thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ Việt Nam theo các tiêu chí và nhân tố phát triển ............................................................................ 101 3.2.1. Giao dịch mua bán lại TPCP Việt Nam trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội101 3.2.2. Giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ Việt Nam trên Sở giao dịch Ngân hàng Nhà nước ......................................................................................................... 112 3.2.3. Giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ Viêt Nam - Quan điểm của thành viên123 3.2.4. Giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ Việt Nam – Tính tương tác giữa thanh khoản của trái phiếu chính phủ và giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ . 124 3.3. Đánh giá chung về thực trạng thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ Việt Nam qua các tiêu chí và nhân tố phát triển ............................................... 133 3.3.1. Kết quả đạt được .............................................................................................. 133 3.3.2. Hạn chế ........................................................................................................... 135 3.3.3. Nguyên nhân của các hạn chế .......................................................................... 139 CHƯƠNG 4 GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM .................... 142 4.1 Định hướng phát triển giai đoạn 2021 -2025 và tầm nhìn 2030 ........................ 142 4.2 Mô hình thị trường giao dịch mua bán lại TPCP .............................................. 144 10 4.2.1 Giải thích mô hình ........................................................................................... 145 4.2.2 Tiêu chí lựa chọn mô hình để phát triển thị trường giao dịch mua bán lại TPCP147 4.2.3 Kiến nghị mô hình cho thị trường mua bán lại TPCP Việt Nam ....................... 150 4.3 Giải pháp phát triển thị trường giao dịch mua bán lại TPCP ............................ 151 4.3.1 Nhóm giải pháp về chính sách kinh tế vĩ mô .................................................... 151 4.3.2 Nhóm giải pháp về chính sách thị trường ......................................................... 157 4.3.3 Nhóm giải pháp về cung cầu thị trường ........................................................... 161 4.3.4 Nhóm giải pháp về hạ tầng kỹ thuật ................................................................. 165 4.4 Điều kiện thực hiện các giải pháp .................................................................... 168 4.4.1 Đối với Chính phủ ........................................................................................... 168 4.4.2 Đối với Ngân hàng Nhà nước .......................................................................... 170 4.4.3 Đối với Bộ Tài chính ....................................................................................... 171 4.4.4 Đối với Ủy ban Chứng khoán Nhà nước .......................................................... 173 4.4.5 Đối với Kho Bạc Nhà nước .............................................................................. 174 4.4.6 Đối với đơn vị đầu mối, vận hành thị trường mua bán lại TPCP ...................... 175 4.4.7 Đối với thành viên thị trường ........................................................................... 176 KẾT LUẬN ................................................................................................................. 179 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ........................................................................ 181 DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ . 188 PHỤ LỤC 01 CÂU HỎI ĐIỀU TRA VỀ GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ QUA SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI ........ 189 PHỤ LỤC 02 DANH SÁCH CÁC CÔNG TY CHỨNG KHOÁN VÀ NGÂN HÀNG 11 THƯƠNG MẠI THAM GIA KHẢO SÁT .....194 PHỤ LỤC 03 KẾT QUẢ ĐIỀU TRA THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ............197 PHỤ LỤC 04 THANH KHOẢN TRÊN THỊ TRƯỜNG GIAO DỊCH TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VÀ GIAO DỊCH MUA BÁN LẠI TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ TẠI VIỆT NAM .................................................................................... 208 12 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu Thị trường giao dịch mua bán lại trái phiếu chính phủ (TPCP) đóng một vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy luân chuyển tiền và chứng khoán trên thị trường tài chính. Thị trường giao dịch này là một công cụ hữu hiệu trong quản lý và điều hành chính sách cũng như cung cấp các cơ hội đầu tư kinh doanh hấp dẫn với mức độ rủi ro thấp. Đứng dưới giác độ kinh doanh, chức năng kinh tế cơ bản của thị trường giao dịch mua bán lại chính là tối ưu hóa việc sử dụng vốn, cung ứng vốn với mức độ rủi ro thấp. Thông qua giao dịch mua bán lại, các chủ thể kinh doanh TPCP có thể vay vốn để triển khai các chiến lược đầu tư của mình. Khoản vay này có mức độ rủi ro thấp, lợi nhuận cạnh tranh. Do tài sản bảo đảm là trái phiếu chính phủ nên tính an toàn cao, chi phí vay trong giao dịch mua bán lại vì vậy rất cạnh tranh. Đứng từ giác độ quản lý, lập chính sách, giao dịch mua bán lại là công cụ mà ngân hàng trung ương sử dụng để triển khai chính sách tiền tệ. Họ có thể tác động vào tổng lượng tiền trong lưu thông qua các hoạt động mua bán lại với các ngân hàng thương mại trên thị trường. Thông qua đó, triển khai mở rộng hay thắt chặt chính sách tiền tệ. Đây cũng là một công cụ thị trường cơ bản mà các ngân hàng trung ương sử dụng để cung cấp thanh khoản theo các quy tắc thị trường cho các chủ thể mục tiêu. TPCP, về lý thuyết, có tính thanh khoản rất tốt, do đó, nó là một công cụ hoàn hảo giúp cho ngân hàng Trung ương thực hiện các chính sách bơm hút tiền của mình một cách hiệu quả. Thị trường giao dịch mua bán lại TPCP cũng được sử dụng làm chất xúc tác để các thị trường khác như thị trường phái sinh, thị trường tài sản bảo đảm hoạt động hiệu quả. Từ hoạt động vay và cho vay nội tại của thị trường mua bán lại, nhất là các giao dịch với ngân hàng trung ương, tín hiệu lãi suất định hướng sẽ được lan tỏa. Các thị trường giao dịch phái sinh và thị trường tài sản bảo đảm có điểm neo lãi suất, vận hành trơn chu, xử lý các phát sinh, rủi ro nếu có nhanh chóng và hiệu quả. Thị trường giao dịch mua bán lại TPCP cũng là công cụ giúp cơ quan quản lý, theo dõi các tác động chính sách, các hoạt động kinh doanh, để kịp thời có những điều 13 chỉnh phù hợp về chính sách tiền tệ, chính sách tăng trưởng kinh tế sao cho đạt được các mục tiêu mong muốn. Với ý nghĩa và vai trò to lớn như vậy, thị trường giao dịch mua bán lại luôn có một vị trí quan trọng trong hệ thống tài chính, tiền tệ ở các quốc gia có nền kinh tế thị trường phát triển. Tại Việt Nam, giao dịch mua bán lại TPCP được sử dụng bởi các tổ chức kinh doanh cũng như bởi Ngân hàng Nhà nước cho các mục tiêu khác nhau. Đối với hoạt động kinh doanh, giao dịch mua bán lại TPCP được thực hiện giữa các tổ chức, tập trung chủ yếu trên thị trường giao dịch TPCP chuyên biệt, vốn được tái tổ chức và vận hành chính thức vào năm 2009. Đối với Ngân hàng Nhà nước, giao dịch mua bán lại được sử dụng dưới tên gọi là giao dịch mua bán kỳ hạn giấy tờ có giá, phổ biến trong các nghiệp vụ vay hỗ trợ thanh khoản giữa Ngân hàng Nhà nước với các ngân hàng thương mại thành viên. Trong các quy định hiện hành trên thị trường TPCP hay trên thị trường tiền tệ, giao dịch mua bán lại được xem như là một công cụ giao dịch. Về lý thuyết, xét tính chất và mức độ phức tạp trong quản lý và vận hành công cụ giao dịch này, trong giai đoạn phát triển ban đầu, việc đơn giản hóa sản phẩm/công cụ giao dịch phục vụ cho các mục tiêu điều hành chính sách hay kinh doanh là một bước đi phù hợp. Tuy nhiên, khi thị trường đã phát triển tới mức độ nhất định, mô hình và cách thức quản lý cần đổi mới tương xứng mới đáp ứng, bắt kịp được sự phát triển và không kìm hãm sự tăng trưởng. Kiểm tra số liệu hoạt động giao dịch mua bán lại TPCP trong hơn 10 năm qua cho thấy diễn biến thị trường đã phán ánh chính xác nhận định như các nghiên cứu lý thuyết và thực tiễn trên thị trường quốc tế đã chỉ ra. Các hoạt động giao dịch mua bán lại TPCP tại Việt Nam, đã có khởi đầu khó khăn, giao dịch lẻ tẻ, với một quy mô không đáng kể. Sau khi có những điều chỉnh về kỹ thuật về thông lệ, về cách thức giao dịch... đã ghi nhận sự cải thiện và tiến vào giai đoạn tăng trưởng cao trước khi từ từ chuyển sang giai đoạn đi xuống, bất chấp những điều kiện thị trường thuận lợi 14 hơn. Cụ thể, trong hoạt động cho mục đích kinh doanh, giao dịch mua bán lại TPCP chỉ chiếm chưa tới 4% quy mô giao dịch toàn thị trường TPCP chuyên biệt trong những năm đầu vận hành (với giá trị tuyệt đối khoản 180.48 tỷ vnd); sau đó đã tăng trưởng vượt bực, đạt mức đỉnh vào năm 2018 với giá trị giao dịch tuyệt đối đạt ~ 958 nghìn tỷ. Và kể từ đó, giao dịch mua bá