Tiểu luận Hành vi lợi tức của lần đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng (IPO)

1 Tiểu luận Hành vi lợi tức của lần đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng (IPO) 2 A. BÀI PAPER NGHIÊN CỨU: Tóm tắt: Bài paper này là một bài nghiên cứu sự kiện về hành vi lợi tức lần đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng IPO sau bong bóng dot com. Suất sinh lợi bất thường lũy kế CAR được sử dụng để đo lường việc thực hiện này đối với chỉ số thị trường. Kết quả gợi ý rằng thị trường định giá các đợt IPO một cách đúng đắn trong dài hạn, vì vậy nó ủng hộ lý thuyết thị trường hiệu quả. Hơn nữa, CARs tỷ trọng theo giá trị (bình quân gia quyền) chỉ ra rằng những IPO lớn thường tốt hơn những đợt IPO nhỏ, tuy nhiên trong dài hạn thì không đoán trước được. Bài nghiên cứu này đã tìm thấy lợi tức thị trường năm trước và hiện hành là 2 biến quan trọng giải thích cho lợi tức trong ngắn hạn. Trong dài hạn, những biến quan trọng là thị trường niêm yết và tỷ số khối lượng cổ phiếu giao dịch vào ngày đầu tiên chào bán cổ phần. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Hành vi lợi tức của lần đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng (IPO) Nhiều nhà nghiên cứu tài chính đã bị thu hút bởi hành vi lợi tức của IPO. Lý thuyết họ đưa ra là chia thành 02 giai đoạn: Ngắn hạn và dài hạn. Trong hành vi lợi tức dài hạn, tồn tại 2 lý thuyết đối lập nhau. Một bên là các nhà nghiên cứu như Steven X.Zheng (2007) và Ritter (1994) dường như đồng ý rằng, nhìn chung các đợt IPO kém hiệu quả hơn thị trường trong giai đoạn từ 3-5 năm sau khi phát hành. Tuy nhiên, một nhóm học giả khác như Eugene E.Fama (1998) không thừa nhận lý thuyết hiệu quả thấp và cho rằng thị trường hiệu quả trong việc định giá chứng khoán. Vì vậy, IPO có thể kém hiệu quả hoặc hiệu quả hơn thị trường và xác suất cho mỗi trường hợp là như nhau. Nếu mẫu được kiểm định tổng thể, không một lợi tức bất thường cốt yếu nào được phân biệt. 3 Trong ngắn hạn IPO sinh ra 1 lợi tức dương là do việc định giá thấp hơn giá thị trường của nhà bảo lãnh. Lợi tức dương là do sự chênh lệch giữa gía phát hành và giá mở cửa. Nhà đầu tư xem điều này như một cơ hội để kiếm lợi nhuận hợp lý trong thời gian ngắn. Tim Loughran and Jay R.Ritter (1994) ủng hộ tuyệt đối lý thuyết định giá thấp hơn giá thị trường và đã cùng viết một bài báo khám phá và đã nỗ lực giải thích hiện tượng này. Chủ đề nghiên cứu: Bài nghiên cứu của chúng tôi sẽ bao gồm một bài nghiên cứu sự kiện để quan sát phản ứng của thị trường với các đợt IPO. Các quan sát được sử dụng để kiểm định lý thuyết thị trường hiệu quả dựa trên thị trường Mỹ trong những khoảng thời gian khác nhau. Ngắn hạn là event window - giai đoạn phát hành, là 5 ngày giao dịch đầu tiên. Sau đó là post event window, là sau 5 ngày giao dịch đầu tiên, mà việc thực hiện năm đầu tiên cũng chia làm 2 giai đoạn: 6 tháng đầu và 6 tháng sau. Chúng tôi sẽ áp dụng phương pháp suất sinh lợi bất thường lũy kế CARs để đo lường việc thực hiện vì chúng tôi cho rằng phương pháp này là phù hợp hơn cả. Trong sử dụng dữ liệu, chúng tôi sẽ kiểm định và cố gắng chứng minh các lý thuyết nghiên cứu trước về hành vi lợi tức ngắn hạn và dài hạn của IPO. Thêm vào đó chúng tôi sẽ chạy một số hàm hồi quy để kiểm tra khả năng giải thích của các biến tác động đến hành vi lợi tức. Tranh luận lý thuyết: Lý thuyết hiệu quả thấp làm suy yếu lý thuyết thị trường hiệu quả. Điều này phát sinh từ phương pháp khác nhau được áp dụng để đo lường hiệu quả. Về lý thuyết hiệu quả thấp, phương pháp lợi tức bất thường BHARs từ việc mua và giữ được sử dụng để đo lường hiệu quả IPO trong dài hạn. Tóm lại, BHARs gộp lợi tức ở các thời kỳ riêng rẽ hàng tháng lại với nhau. Tuy nhiên giả thuyết nghịch lại sử dụng phương pháp CARs để đo lường hiệu quả. Theo Fama (1998), việc sử dụng CAR để đo lường hiệu suất trong dài hạn đáng tin cậy hơn vì phương pháp BHAR gộp hiệu suất thấp của năm trước vào và gây ra một lợi tức thấp giả mạo. 4 Trong khi CAR là tổng các khác biệt giữa logarit của lợi tức thực tế và lợi tức mong đợi, điều này loại bỏ được tác động kép. Giả thuyết: Chúng tôi tin rằng thị trường định giá chứng khoán chính xác và vì vậy lý thuyết thị trường hiệu quả được duy trì. Sự hiệu quả của thị trường sẽ được quan sát trong thời gian post event window nơi mà không một lợi tức bất thường có ý nghĩa thống kê nào khác 0. Đối với giai đoạn event window, chúng tôi kỳ vọng tìm thấy lợi tức dương có ý nghĩa trong ngày giao dịch đầu tiên. Hơn nữa, quy mô của doanh nghiệp IPO có mối quan hệ mật thiết với hiệu suất; doanh nghiệp có quy mô lớn được kỳ vọng có hiệu suất tốt hơn những doanh nghiệp nhỏ. Giới hạn nghiên cứu: Liên quan đến dữ liệu thu thập và thời gian nghiên cứu, chúng tôi không thể thực hiện kiểm định dài hạn 3 năm sau năm 2003. Vì vậy năm 2004 và 2005 chúng tôi giả định dài hạn là 1 năm sau ngày IPO. Hơn nữa, dữ liệu bị thiếu thông tin về một vì đặc tính doanh nghiệp như tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá thị trường, quỹ đầu tư mạo hiểm hỗ trợ IPO, và những yếu tố khác có thể được sử dụng như các biến giải thích trong hồi quy đa biến. Sơ lược bài nghiên cứu: Chương tiếp theo sẽ cung cấp những lý thuyết nền về IPO và thảo luận nhiều vấn đề mà nhà quản lý phải xem xét khi phát hành cổ phiếu ra công chúng. Chương 3 sẽ gồm những nghiên cứu trước và giải thích sự khác nhau giữa phương pháp BHAR và CAR. Sau đó Chương 4 sẽ là phương pháp mà chúng tôi áp dụng để đo lường lợi tức và giải thích ý nghĩa của các biến được sử dụng trong hàm hồi quy. Chương 5 mô tả dữ liệu và cơ sở các khoảng thời gian nghiên cứu. Chương 6 là kết quả và sự liên kết với giả thuyết. Cuối cùng Chương 7 là kết luận, các nhận xét về nghiên cứu. CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT NỀN VỀ IPO 5 IPO là gì? IPO là lần đầu tiên mà một doanh nghiệp bán cổ phần phổ thông của mình cho nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Doanh nghiệp phát hành cổ phiếu để tăng nguồn vốn cho hoạt động kinh doanh. Để bắt đầu một đợt IPO phải thuê một tổ chức tài chính chuyên biệt gọi là nhà bảo lãnh. Nhà bảo lãnh hoạt động như một tổ chức trung gian giữa doanh nghiệp phát hành và công chúng. Doanh nghiệp bán cổ phần phổ thông thông qua nhà bảo lãnh tại mức giá được gọi là giá chào bán, và sau đó giá khởi điển của ngày giao dịch đầu tiên được gọi là giá mở cửa. Giá chào bán hầu như luôn thấp hơn giá mở cửa. Kinh tế vĩ mô tác động đến IPO Tần suất các đợt IPO phụ thuộc vào tình hình kinh tế vĩ mô, cụ thể là trong suốt năm 1975 chỉ có 6 đợt IPO ở nước Mỹ đối với các doanh nghiệp phi tài chính, bởi vì nền kinh tế đang trong giai đoạn suy thoái. Mặt khác, có tới 660 đợt IPO đối với các công ty phi tài chính Mỹ trong năm 1996 khi mà nền kinh tế đang thịnh vượng (Ogden, Jen và O’Connor 2003). Các nhà quản trị của công ty phát hành với sự tư vấn của nhà bảo lãnh cố gắng bắt đầu một IPO khi họ tin rằng thị trường có khả năng tốt hơn trong việc định giá cao công ty họ, điều này gọi là đúng thời điểm thị trường. Quan hệ thời điểm này được đánh giá chính xác ở đồ thị 1, đồ thị đưa ra số IPO trong một tháng và chỉ số S&P 500 trong cùng kỳ. Đồ thị giải thích một mối liên hệ rõ ràng giữa hai biến này trong giai đoạn từ 2001 đến 2007. 6 Động cơ đằng sau các đợt IPO Ở một vài thời điểm trong chu kỳ của doanh nghiệp, nhà quản trị phải quyết định liệu có nên phát hành cổ phiếu ra công chúng hay không, vậy thì phát hành IPO hay duy trì sở hữu như nhân. Theo quan điểm của doanh nghiệp, nguyên nhân chính để thúc đẩy một IPO là để tăng nguồn vốn bổ sung. Sau đây là những mục đích chính của nguồn vốn bổ sung:  Tăng đầu tư vào vốn  Phát triển sản phẩm, điều này bao gồm nghiên cứu và phát triển  Trả nợ  Mua bán và sáp nhập  Những lý do khác như tăng vốn lưu động Mặt khác cách nhìn nhận của các nhà tài chính trước đó, thường là các nhà đầu tư mạo hiểm, xem IPO như là chiến lược hiện hữu có thể mang lại lợi nhuận. Có nhiều lợi ích từ việc phát hành cổ phiếu ra công chúng từ góc nhìn quản trị. Bắt đầu với việc công ty giành được quyền tiếp cận phương thức tài chính mới, điều đó mang lại lợi ích cho công ty nếu yêu cầu nguồn vốn bổ sung trong tương lai. Hơn nữa có sự tách biệt về sở hữu và quản lý nghĩa là những dự án rủi ro hơn có 7 thể cam kết khả năng có một lợi nhuận cao hơn mà nhà quản trị kiềm chế lại khi nguồn vốn của họ được đầu tư. Cuối cùng, một đợt IPO có thể giúp giảm nợ và tăng tỷ lệ tín dụng. Những chi phí liên quan đến IPO Có một vài bất lợi liên quan đến lợi ích, việc mà nhà quản trị xem xét trước khi bắt đầu IPO. Chi phí đáng chú ý nhất là việc định giá thấp hơn giá thị trường vì điều này tiềm năng tạo ra một lợi nhuận bổ sung. Ritter (2006) xem chi phí này như khoản tiền còn lại trên bảng. Thêm nữa, có những thông tin bất cân xứng và chi phí đại diện của sự tùy tiện trong quản trị liên quan đến sự tách biệt về sở hữu và quản lý. Chi phí khác đó là chênh lệch phải trả cho nhà bảo lãnh, thời gian nhà quản trị chuẩn bị cho một đợt IPO cũng như các hoạt động quan hệ với nhà đầu tư, và những chi phí chung khác như dịch vụ kiểm toán và pháp lý. Vai trò của nhà đầu tư mạo hiểm Các nhà đầu tư mạo hiểm nhìn (VCs) nhận một IPO như là một chiến lược hiện hữu có khả năng tạo ra lợi nhuận cho khoản đầu tư của họ. VCs có thể đóng một vai trò quan trọng trong việc đưa ra sự giám định cho các doanh nghiệp để đảm bảo cho đợt IPO diễn ra suôn sẻ. Họ cũng tư vấn trong việc thương lượng để đưa ra giá chào bán và làm giảm đi vấn đề bất cân xứng thông tin. Hơn nữa, VCs rất giỏi trong việc định ra thời điểm đúng đắn để IPO để cho lợi nhuận cao nhất. Quy trình của một IPO Vai trò của nhà bảo lãnh Vai trò chính của nhà bảo lãnh là đóng vai trò trung gian của công ty và công chúng trong việc làm giảm thông tin bất cân xứng. Tiếp theo, nhà bảo lãnh thiết lập giá chào bán, sau đó đóng vai trò như nhà đại lý chuyển nhượng; chúng tôi sẽ thảo luận về hai phương pháp chào bán sau. Nhà bảo lãnh cũng có thể tư vấn và cung cấp các hỗ trợ pháp lý như gửi hồ sơ cho Ủy ban chứng khoán SEC, hơn nữa là giúp doanh nghiệp hoàn tất những yêu cầu cần thiết theo quy định. Một số nhà 8 bảo lãnh đưa ra những hỗ trợ sau thị trường như nhà tạo lập thị trường trong giai đoạn đầu của IPO. Việc xem xét những vai trò khác nhau mà một nhà bảo lãnh có thể thực hiện, việc lựa chọn một nhà bảo lãnh tối ưu là nhiệm vụ quan trọng trong quy trình IPO. Một doanh nghiệp phải chọn một nhà bảo lãnh phù hợp với quy mô và ngành nghề của doanh nghiệp, vì một vài nhà bảo lãnh có thể chuyên sâu vào một vài lĩnh vực còn số khác thì có thể bảo lãnh chung hơn. Một yếu tố khác đó là các loại phí mà nhà bảo lãnh thu như phí chênh lệch bảo lãnh hoặc họ có thể yêu cầu chứng quyền. Hơn nữa nhà quản trị cũng nên xem xét nhà bảo lãnh có cung cấp những hỗ trợ về pháp lý và tài chính sau khi chào bán hay hỗ trợ hậu mãi hay không. Phương thức chào bán Như đã đề cập ở phần trước, có hai loại kỹ thuật chào bán, theo lý thuyết gọi là phương thức cam kết chắc chắn và phương thức nỗ lực cao nhất. Phương thức đầu tiên là khi nhà bảo lãnh mua tất cả cổ phần của công ty tại giá chào bán và sau đó bán lại trên thị trường, ở đây nhà bảo lãnh chịu rủi ro của việc bán cổ phần. Trong khi phương thức nổ lực cao nhất, nhà bảo lãnh đóng vai là nhà môi giới, họ tìm người mua tốt nhất và thương lượng mức giá cao nhất có thể; thông thường việc sử dụng phương thức này, doanh nghiệp phát hành không có một mức giá cố định nhưng thay vào đó là dao động trong một khoảng và gánh chịu rủi ro giá cả. (Ogden, Jen and O’Conner 2003) Xem xét thị trường để niêm yết Cuối cùng, các doanh nghiệp phát hành IPO phải chọn thị trường để niêm yết. Trước khi NASDAQ được thành lập vào những năm 1970, hầu hết các doanh nghiệp giao dịch trên thị trường không chính thức OTC. Chỉ có một vài công ty lớn và tốt mới có thể niêm yết trực tiếp trên sàn giao dịch chứng khoán New York bởi vì nhiều yêu cầu cao. Tuy nhiên, sau khi NASDAQ thành lập, hầu hết các 9 doanh nghiệp vừa và nhỏ niêm yết ở đây trước khi niêm yết trên NYSE vì NASDAQ có chính sách quy định thoáng hơn. CHƯƠNG 3: CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC Hành vi thực hiện IPO nhận được sự quan tâm khá lớn từ các học giả tài chính. Họ đã áp dụng các phương pháp khác nhau cũng như là các mẫu thời kỳ khác nhau trong nghiên cứu. Các nghiên cứu trước đã đồng tình rằng các công ty phát hành IPO được định giá thấp bằng giá chào bán của nhà bảo lãnh. Việc giảm giá này khiến cho thị trường điều chỉnh ngay lập tức được chuyển dịch vào lợi tức hấp dẫn trong ngày giao dịch đầu tiên. Tuy nhiên, hành vi lợi tức đầu tư IPO dài hạn tiếp theo là dẫn đến sự phát triển của hai học thuyết đối lập. Học thuyết đầu tiên, cái được chấp nhận và thảo luận trong thời gian dài rằng các doanh nghiệp IPO có hiệu quả thấp dài hạn trong mối so sánh với một chỉ số thị trường ít nhất từ 3 đến 5 năm sau đó. Học thuyết thứ hai, các doanh nghiệp IPO không hoạt động kém hiệu quả trong dài hạn. Họ tin vào lý thuyết thị trường hiệu quả. Hay nói cách khác, các doanh nghiệp IPO có thể có hiệu quả thấp hoặc cao. Phần còn lại của chương này sẽ đi sâu vào cách nhìn nhận mỗi học thuyết và bình luận về kết quả của những nghiên cứu trước đây. Việc định giá thấp hơn thị trường và giả thuyết hiệu quả cao trong ngắn hạn Các nhà nghiên cứu thường tìm thấy rằng đa số các doanh nghiệp IPO bị định giá thấp hơn gía thị trường bởi các nhà bảo lãnh của họ. Điều này tạo một lợi tức lớn cho các nhà đầu tư, những người có thể mua được ở giá chào bán của nhà bảo lãnh. Có một số giải thích khác nhau về sự định giá thấp này cũng như là hiệu quả cao trong ngắn hạn của các doanh nghiệp IPO tiếp theo sau đây. Nguyên nhân phổ biến nhất của hiệu quả cao trong ngắn hạn là do việc định giá thấp hơn giá thị trường. Việc định giá thấp hơn giá thị trường có một số cách diễn giải. Một trong số đó là bao gồm sự không chắc chắn về giá trị của cổ phần chào bán. Sự không chắc chắn này gia tăng khi chúng tôi xem xét có thông tin bất cân 10 xứng giữa nhà đầu tư ít thông tin và nhà đầu tư nhiều thông tin. Nhà đầu tư thiếu thông tin có khả năng chịu sự chê bai của người thắng cuộc khi họ giao dịch với nhà đầu tư nhiều thông tin. Vì vậy để thu hút các nhà đầu tư ít thông tin, nhà bảo lãnh phải định giá thấp hơn giá thị trường cổ phần chào bán. Các tác giả khác cũng cho rằng một số doanh nghiệp có thể tự làm thấp giá cổ phiếu của họ như là một cách báo hiệu và tạo sự khác biệt cổ phiếu của họ với những doanh nghiệp giá trị thấp hơn. Điều này thu hút nhiều nhà đầu tư hơn, những người cộng tác với các nhà phân tích, tạo ra thông tin mà sau đó sẽ phản ánh lên giá cả ở thị trường thứ cấp. Một lý do khác của việc định giá thấp hơn giá thị trường là rủi ro tranh chấp của nhà bảo lãnh. Như là một bên trung gian giữa nhà phát hành và nhà đầu tư, nhà bảo lãnh có thể kiếm lợi nhuận bằng cách thiết lập một mức giá cao cho cổ phiếu mới. Nếu nhà đầu tư thấy rằng giá này là quá cao, nhà bảo lãnh có thể bị kiện, khả năng thắng kiện thuộc về nhà đầu tư. Thêm một giải thích tranh luận rằng thị trường quá lạc quan tiềm ẩn một nguyên nhân cho hiệu hiệu quả cao. Vì các doanh nghiệp IPO được định giá thấp và có sự kỳ vọng lợi nhuận cao ở thị trường kéo theo, điều này làm cho giá tăng lên. Một vài học giả cho rằng IPO theo đó có giá trị hơn các công ty so sánh. (Purnanadam and Swaminathan 2004, Zheng 2007). Như chúng tôi đã đưa ra trong chương trước (Biểu đồ 1), các doanh nghiệp bắt đầu IPO khi có những điều kiện thị trường thuận lợi. Khi nhà đầu tư lạc quan và sẵn lòng trả giá cao hơn cho cổ phiếu chào bán. Một nguyên nhân khác cho hiệu quả cao trong ngắn hạn là kết quả của việc hạn chế cung cổ phần trong suốt những ngày đầu giao dịch. Tồn tại một sự hạn chế cung vì một số lượng nhỏ các cổ phiếu lưu hành thành công trong chào bán (Zheng 2007). Một hạn chế khác là, sự giới hạn cung cổ phần trong một IPO là sự thỏa thuận kín. Đó là trước khi IPO chủ sở hữu và người trong công ty đồng ý giữ cổ phần trong một khoảng thời gian sau khi chào bán. Thời gian này thường là 180 ngày. Trung bình các cổ phiếu bị phong tỏa sau chào bán từ năm 1991 đến năm 11 200o là 65% (Odgen et al 2003). Thêm vào đó, trong suốt những ngày giao dịch đầu tiên cũng có những hạn chế bán ngắn hạn. Xem xét đồng thời các yếu tố, cổ phiếu sẽ trở nên khan hiếm. Vì vậy các nhà đầu tư sẽ không nhận lượng cổ phiếu tối ưu trong IPO, họ sẽ thường mua thêm cổ phần để đạt đến sự phân bổ tối ưu. Hoặc khi họ kỳ vọng bán một số lượng nhỏ các cổ phiếu đã nhận ở mức giá cao hơn mức giá chào bán. Một IPO bị khan hiếm thường dẫn đến tăng giá trong ngắn hạn ở thị trường thứ cấp (Ellis 2005 and Zheng 2007). Vì cung hạn chế, quan điểm của nhà đầu tư bi quan sẽ không được phản ánh trong giá suốt giai đoạn đầu của thị trường thứ cấp. Trong thời gian đó, quan điểm tiêu cực này không hợp lại trong giá cổ phiếu, giá IPO thường được định giá cao. Cầu và số lượng cổ phiếu giao dịch lớn cũng là nguồn gốc của việc tăng giá dẫn đến hiệu quả cao trong ngắn hạn. Khối lượng giao dịch trong những ngày đầu là rất lớn, tương đương 70% cổ phiếu chào bán (Aggarwal 2003). Như đã đề cập, IPO thường khan hiếm. Thêm vào đó, các nhà môi giới, nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận bằng cách bắt kịp sự dịch chuyển giá của các cổ phiếu biến động, thiết lập một khối lượng giao dịch lớn (Geczy et al 2002, Ellis 2005). Chúng tôi sẽ đề cập trong chương 6, lợi tức IPO khá biến động trong những ngày giao dịch đầu tiên. Các nhà đầu cơ, những nhà đầu tư nhận cổ phiếu trong đợt IPO và bán chúng trong một vài ngày tiếp theo, cũng ảnh hường đến khối lượng giao dịch trong ngắn hạn. Cuối cùng, thị trường vi mô, nơi mà các nhà môi giới sắp xếp các cổ phiếu tồn kho để giữ vai trò người tạo thị trường cho những cổ phiếu mới cũng ảnh hưởng đến khối lượng giao dịch lớn. Nhà môi giới giao dịch chiếm 23% tổng khối lượng giao dịch trung bình (Ellis 2005). Giả thuyết hiệu quả thấp trong dài hạn Các bài nghiên cứu thực nghiệm của các học giả khác nhau cho rằng cổ phiếu IPO hiệu quả cao trong dài hạn (Loughran, Ritter and Rydqvist 1994, Ogden etal 2003, Zheng 2007). Có một vài giải thích cho hiện tượng này được tìm thấy. Một 12 vài trong số đó có quan hệ mật thiết với các giải thích đã được đề cập trước đây trong phần hiệu quả ngắn hạn. Trước hết, quá lạc quan và hành động thái quá là một vài nguyên nhân. Một số IPO diễn ra thành công khi định giá cao. Các nhà đầu tư cho rằng các đợt IPO đứng trước khả năng sinh lời lớn ở thời điểm phát hành ra công chúng. Nhiều nhà đầu tư sai lầm khi nhận định rằng tăng trưởng lợi nhuận thường là phương thức hoàn trả, và vì vậy lợi tức của IPO trong dài hạn hoàn trả lại trong kế sách của họ, nói cách khác chúng giảm. Điều này sẽ dẫn đến lợi tức giảm trong dài hạn đối với những nhà đầu tư mà sẽ phản hồi lại bằng cách bán cổ phiếu ra. Hiện tượng này có thể được giải thích như là thị trường từ từ điều chỉnh vì hành động thái quá trong quá khứ. Một cách giải thích khác cho hiệu quả cao trong dài hạn là vấn đề đại diện liên quan đến tiền mặt nhận được trong đợt IPO. Các nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra rằng thị trường phản ứng yếu với vấn đề chi phí đại diện liên quan đến tiền mặt mới gia tăng trong IPO. Điều này chuyển đổi vào việc định giá cao trong ngắn hạn và hiệu quả thấp trong dài hạn. Hiện tượng này nhạy cảm hơn khi doanh nghiệp có chi phí vốn thấp hơn hoặc chênh lệch giá mua bán ngày mở cửa cao hơn (Zheng, 2007). Houge, Loughran, Suchanek and Yan (2001) đã tìm thấy mối quan hệ giữa sự không chắc chắn ban đầu về giá trị của doanh nghiệp IPO và hiệu quả tiếp sau của nó. Cụ thể là chúng tôi thấy rằng các doanh nghiệp với mức chênh lệch lớn giữa giá mua và bán ban đầu, tỷ lệ đầu cơ cao và mở cửa trễ có lợi tức thấp trong dài hạn. Đặc tính này phản ánh sự khác nhau về quan điểm và sự không chắc chắn về giá trị tạo ra đ