Tiểu luận Sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua sự truyền dẫn của lãi suất: Kết quả thực nghiệm trong khối ASEAN +3

MỤC LỤC Trang DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT. ............................................................................................... 1 DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BẢNG BIỂU. ............................................................................... 2 Tóm tắt ........................................................................................................................................... 3 1. Giới thiệu .............................................................................................................................. 4 2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây - Literature review .................................................. 5 2.1 Ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế đến sự truyền dẫn lãi suất ..................................... 7 2.2 Những nhân tố khác tác đông lên sự truyền dẫn. .............................................................. 8 2.3 Mức độ và tốc độ truyền dẫn tùy thuộc khu vực và sản phẩm tài chính ........................... 9 3. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu. ............................................................................... 11 3.1 Cơ sở lý thuyết kinh tế. ...................................................................................................... 11 3.2 Dữ liệu ................................................................................................................................ 12 3.3 Phương pháp nghiên cứu .................................................................................................. 16 3.3.1 Kiểm định tính dừng - kiểm định nghiệm đơn vị (unit root tests) ........................... 16 3.3.2 Kiểm định phương sai của sai số thay đổi ................................................................ 17 3.3.3 Kiểm định tự tương quan .......................................................................................... 18 3.3.4 Phương trình truyền dẫn .......................................................................................... 19 3.3.5 Hồi quy có vẻ không liên quan - Seemingly Unrelated Regression ......................... 21 4. Kết quả nghiên cứu. ........................................................................................................... 23 4.1 Kết quả kiểm tra tính dừng – ADF ................................................................................... 24 4.2 Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi và tự tương quan..................................... 26 4.3 Hồi quy có vẻ không liên quan - Seemingly Unrelated Regression ................................. 28 4.3.1 Thời kỳ trước khủng hoảng ...................................................................................... 29 4.3.2 Thời kỳ sau khủng hoảng ......................................................................................... 33 4.3.3 Kết quả tổng hợp ....................................................................................................... 38 5. Sự truyền dẫn của lãi suất : một số kết quả cho từng quốc gia ....................................... 45 5.1 Indonesia ............................................................................................................................ 45 5.2 Thái Lan ............................................................................................................................. 46 5.3 Malaysia ............................................................................................................................. 46 5.4 Trung Quốc ........................................................................................................................ 47 5.5 Nhật Bản ............................................................................................................................ 48 5.6 Singapore ........................................................................................................................... 48 5.7 Philippin ............................................................................................................................. 49 5.8 Hàn Quốc ........................................................................................................................... 49 5.9 Myanmar ............................................................................................................................ 50 5.10 Việt Nam ............................................................................................................................ 51 6. Kết luận và kiến nghị ......................................................................................................... 53 6.1 Kết luận .............................................................................................................................. 53 6.2 Kiến nghị ............................................................................................................................ 55 Tài liệu tham khảo - References ................................................................................................. 57 PHỤ LỤC A : Dữ liệu lãi suất các quốc gia. .............................................................................. 60 1 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT. DR : Lãi suất huy động GLS : Bình phương bé nhất tổng quát - Generalized Least Squares IFS : Số liệu thống kê tài chính quốc tế - International Financial Statistics (IFS) LR : Lãi suất cho vay MR : lãi suất chính sách/ lãi suất chiết khấu /lãi suất thị trường tiền tệ Obs*R2 : Số quan sát nhân với hệ số R2 của hồi quy, hay là hệ số kiểm định. OLS : Bình phương bé nhất - Ordinary least squares PSTD : Phương sai thay đổi SUR : hồi quy có vẻ không liên quan - Seemingly Unrelated Regression TTQ : Tự tương quan 2 DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BẢNG BIỂU. Bảng 1: lãi suất nghiên cứu ( nguồn : International Financial Statistics - IFS) Bảng 2: Kiểm định ADF và Kiểm định Phillips-Perron test với lãi suất huy động Bảng 3: Kiểm định ADF và Kiểm định Phillips-Perron test với lãi suất cho vay Bảng 4: Kiểm định ADF và Kiểm định Phillips-Perron test với lãi suất chiết khấu Bảng 5: Kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan đối với lãi suất HUY ĐỘNG Bảng 6: Kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan đối với lãi suất CHO VAY Bảng 7: Mức độ truyền dẫn vào lãi suất HUY ĐỘNG của các quốc gia giai đoạn TRƯỚC khủng hoảng Bảng 8: Mức độ truyền dẫn vào lãi suất CHO VAY của các quốc gia giai đoạn TRƯỚC khủng hoảng Bảng 9: Mức độ truyền dẫn vào lãi suất HUY ĐỘNG của các quốc gia giai đoạn SAU khủng hoảng Bảng 10: Mức độ truyền dẫn vào lãi suất CHO VAY của các quốc gia giai đoạn SAU khủng hoảng Hình 1 – 10 : Biểu đồ lãi suất của các quốc gia giai đoạn 1997 -2012 3 Sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua sự truyền dẫn của lãi suất: Kết quả thực nghiệm trong khối ASEAN +3 Tóm tắt Bài viết này nghiên cứu sự truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất bán lẻ của các ngân hàng tại một số nước trong khối ASEAN+3, trong đó có Việt Nam. Với nguồn dữ liệu được lấy từ thống kê tài chính quốc tế - International Financial Statistics (IFS) và sử dụng phương pháp hồi quy có vẻ không liên quan - Seemingly Unrelated Regression (SUR) nhằm khắc phục các nhược điểm của phương pháp hồi quy đơn giản OLS chúng ta có thể rút ra một số nhận xét như sau: Trước tiên, kết quả cho thấy hầu hết sự truyền dẫn trong dài hạn lớn hơn trong ngắn hạn chứng tỏ hiệu quả của chính sách tiền tệ có độ trễ nhất định để điều chỉnh lãi suất bán lẻ. Thứ hai sự truyền dẫn đối với lãi suất huy động nhìn chung là cao hơn lãi suất cho vay. Thứ ba là sự truyền dẫn sau khủng hoảng ở mỗi quốc gia có những hiện tượng khác nhau, vừa cho thấy sự hiệu quả hơn ở một số nước vừa thể hiện sự suy giảm mức độ truyền dẫn ở quốc gia khác. Riêng đối với Việt Nam mức độ truyền dẫn ở vào khoảng từ 18% đến 74% trước và sau khủng hoảng. Từ góc độ lý thuyết kinh tế, chúng ta có thể nhận xét thấy sự hiệu quả của chính sách tiền tệ ở Việt Nam là chưa cao. Không tìm thấy bằng chứng cho thấy sự truyền dẫn hoàn toàn tại Việt Nam. Và cuối cùng là sự không đồng nhất của sự truyền dẫn giữa các quốc gia cho thấy thiếu hội nhập tài chính với khu vực và thế giới. 4 1. Giới thiệu Các cuộc khủng hoảng 1997 và 2008 đã thu hút sự chú ý lớn của các nhà nghiên cứu. Nhiều người trong đó đã tập trung nghiên cứu tác động của khủng hoảng đến cấu trúc và cơ chế của chính sách tiền tệ. Một cách để đánh giá sự hiệu quả của chính sách tiền tệ là nghiên cứu sự truyền dẫn của lãi suất. Sự truyền dẫn của lãi suất cao ám chỉ mối quan hệ mật thiết giữa lãi suất chính sách và lãi suất bán lẻ của ngân hàng. Tốc độ sự truyền dẫn cao cho thấy sự hiệu quả của kênh lãi suất. Sự truyền dẫn cao cũng cho thấy chính sách tiền tệ hiệu quả hơn, thị trường có sự cạnh tranh cao và hội nhập tài chính. Nếu chính phủ kiểm soát được lãi suất thị trường một cách hiệu quả, nền kinh tế sẽ đạt được mục tiêu chính sách. Một sự truyền dẫn không hoàn hảo có thể dẫn đến sự thất bại của chính sách tiền tệ nhằm ổn định những cú sốc. Dựa vào những nghiên cứu về nền kinh tế Mỹ của Christiano và cộng sự (1996), họ tranh luận rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng tới các lĩnh vực với độ trễ trung bình là 4 tháng và hiệu quả có thể kéo dài trong 2 năm, điều đó cũng tương tự như kết quả của Romer (1989). Mặc dù có nhiều cách phân loại, nhưng có 6 kênh chủ yếu để truyền dẫn chính sách tiền tệ đó là : (1) lãi suất, (2) cho vay ngân hàng, (3) cán cân thanh toán, (4) giá cả tài sản, (5) tỷ giá, (6) kỳ vọng - Xem Michel Cyrille Samba & Yu Yan (2010) . Trong đó theo Isakova (2008) sự truyền dẫn của lãi suất là yếu tố quyết định, nó thể hiện một kênh truyền dẫn tiềm năng, bởi vì các kênh khác cũng chủ yếu dựa vào kênh này. Việc thành lập ASEAN và mở rộng hơn là ASEAN+3 nhằm hướng đến sự hợp tác toàn diện của các quốc gia vì mục tiêu cùng phát triển và hội nhập. Với mục tiêu là như vậy, chúng ta có thể kỳ vọng rằng sau hơn 10 năm hình thành và phát triển thì sẽ có một sự tương đồng nhất định giữa các quốc gia về sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ, cụ thể là sự truyền dẫn của lãi suất. Để xác định liệu sự hợp tác này có tạo nên sự đồng nhất, cho thấy sự hội nhập tài chính cao hơn hay không thì trong bài viết này chúng ta sẽ nghiên cứu sự truyền dẫn lãi suất của các quốc gia thuộc khối ASEAN+3. 5 Mục tiêu chính của bài nghiên cứu này nhằm kiểm tra sự hiệu quả của cơ chế truyền dẫn của lãi suất chính sách đến lãi suất bán lẻ ở một số nước thuộc khối ASEAN+3. Cụ thể, ta so sánh sự truyền dẫn của các nước trước và sau khủng hoảng 2008. Thời gian lấy mẫu nghiên cứu là từ tháng 1 năm 1999 đến tháng 7 năm 2012. Nguồn dữ liệu chia thành hai giai đoạn, trước khủng hoảng 1/1999 đến 7/2007 và sau khủng hoảng 1/2008 đến 7/2012. Sử dụng phương pháp hồi quy có vẻ không tương quan (Seemingly Unrelated Regression - SUR) ta có thể thấy được tổng quát rằng sự truyền dẫn là tương đối thấp đối với hầu hết tất cả các nước trong ngắn hạn với mức độ truyền dẫn từ khoảng 5% đến 80%, chỉ một số thời kỳ thể hiện sự truyền dẫn 100%. Sự truyền dẫn đến lãi suất huy động thường thể hiện mức độ truyền dẫn lớn hơn. Và trong tất cả các trường hợp thì chỉ có một số quốc gia thể hiện được sự truyền dẫn hoàn toàn vào lãi suất huy động trong giai đoạn sau khủng hoảng. Điều đó cho thấy sự kém hiệu quả của chính sách tiền tệ ở các quốc gia này. Kết quả cụ thể sẽ được trình bày ở phần 4 kết quả thực nghiệm. Phần còn lại của bài gồm : phần 2 nói về các nghiên cứu trước đây, phần 3 cho thấy phương pháp và dữ liệu nghiên cứu, phần 4 sẽ nói về kết quả thực nghiệm, và phần 5 phân tích kết quả từng quốc gia và phần 6 sẽ là kết luận của bài. 2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây - Literature review Sự truyền dẫn của lãi suất được định nghĩa là mức độ và tốc độ thay đổi của lãi suất chính sách chuyển vào lãi suất bán lẻ của ngân hàng (Rehman 2009). Hay nói cách khác, sự truyền dẫn lãi suất là quá trình mà lãi suất chính sách truyền dẫn vào lãi suất thị trường hay lãi suất bán lẻ. Ngân hàng trung ương sẽ tăng lãi suất chính sách lên khi lạm phát vượt ra khỏi khoảng lạm phát mục tiêu. Sự thành công của chính sách tiền tệ, làm ổn định lạm phát và đạt được mục tiêu lạm phát, phụ thuộc vào mức độ cứng nhắc của lãi suất thị trường. Sự truyền dẫn không hoàn hảo có thể dẫn tới vi phạm nguyên tắc Taylor và sự thất bại của chính sách tiền tệ nhằm ổn định thị trường (Marotta 2009). Sự truyền dẫn của lãi suất sẽ xác định mức độ cạnh tranh của thị trường và sự phản hồi của hệ thống tài chính 6 (Aydin, 2007; Hofmann, 2002). Một sự truyền dẫn nhanh hơn, cân xứng và hoàn chỉnh sẽ dẫn đến một hệ thống tài chính cạnh tranh, hiệu quả và hoàn chỉnh. Truyền dẫn lãi suất có thể tách biệt thành hai giai đoạn (ur Rehman, 2009). Giai đoạn một đo lường sự thay đổi của lãi suất chính sách đến lãi suất thị trường tiền tệ trong ngắn và dài hạn, trong khi giai đoạn hai cho thấy lãi suất thị trường tiền tệ tác động đến lãi suất cho vay và huy động của các ngân hàng. Giai đoạn thứ nhất chịu sự ảnh hưởng lớn bởi sự ổn định của đường cong lãi suất. Nếu cấu trúc đường cong lãi suất giữ được sự ổn định của nó thì sự truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất thị trường cũng tương tự sẽ ổn định. Tuy nhiên, nếu có một sự thay đổi trên đường cong lãi suất thì có thể dẫn đến sự thay đổi mức độ truyền dẫn lãi suất. Phương pháp chi phí sử dụng vốn (cost of funds approach - DeBondt, 2005) là cách tốt nhất để đo lường giai đoạn thứ hai của quá trình truyền dẫn. Nhìn chung, có một vài yếu tố đảm bảo sự truyền dẫn từ lãi suất thị trường tiền tệ sang lãi suất bán lẻ. Đối với lãi suất cho vay được liên kết với lãi suất thị trường tiền tệ bởi yếu tố đó là các ngân hàng dựa vào thị trường tiền tệ để tài trợ cho vay. Tương tự với lãi suất huy động thể hiện chi phí của khoản vay sẽ được phản ánh vào chi phí vay. Trong khi đó, lãi suất trái phiếu chính phủ được coi là chi phí sử dụng vốn của các ngân hàng. Điều này giúp duy trì mối quan hệ giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và lãi suất lãi suất cho vay trong các kỳ hạn dài hơn. Thêm vào đó, các ngân hàng có thể dựa vào thị trường tiền tệ thay vì huy động cho các khoản cho vay, điều đó có thể dẫn đến sự bằng nhau giữa lãi suất thị trường tiền tệ và lãi suất huy động. Với giả định về sự ổn định của đường cong lãi suất thì chúng ta có thể xem xét trực tiếp sự truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất bán lẻ. Phương pháp này gọi là phương pháp chính sách tiền tệ (monetary policy approach - Sander và Kleimeier, 2004a). 7 2.1 Ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế đến sự truyền dẫn lãi suất Trong những năm gần đây, khủng hoảng tài chính đã gây ra những hậu quả rất to lớn, nó làm cho kinh tế toàn cầu suy yếu và các chính sách điều hành trở nên kém hiệu quả hơn, do đó các nhà kinh tế học đã liên tục nghiên cứu giúp tìm hướng giải quyết các cuộc khủng hoảng xảy ra trong tương lai. Sự truyền dẫn từ lãi suất chính sách vào lãi suất cho vay đã trở nên suy yếu tạm thời (đặc biệt trong các khoản vay của các tập đoàn phi tài chính) kể từ khi nổ ra cuộc khủng hoảng tài chính vào mùa hè năm 2007 (Xem Clemens Jobst, Claudia Kwapil - 2008). Peter Howells và cộng sự (2010) phân tích rủi ro và sự truyền dẫn vào lãi suất (bao gồm cả LIBOR), họ thấy rằng sự truyền dẫn phần lớn không thay đổi bởi khủng hoảng. Niels-Jakob Harbo Hansen, Peter Welz (8/2011) kiểm tra sự truyền dẫn vào lãi suất trong thời kỳ khủng hoảng kinh tế 2007-2009 tại Thụy Điển cho thấy sự truyền dẫn từ lãi suất thị trường đến lãi suất cho vay của các tổ chức tín dụng nhà ở là hoàn toàn trong dài hạn mặc dù có phần chậm chạp trong ngắn hạn. Sự truyền dẫn nhanh hơn đối với các khoản cho các tổ chức phi tài chính vay so với khi cho các hộ gia đình vay. Trong thời kỳ khủng hoảng, sự truyền dẫn từ lãi suất thị trường tiếp tục hoạt động tốt đối với lãi suất cho vay ngắn hạn nhưng dường như đã suy giảm đối với kỳ hạn dài khi các tổ chức tín dụng bị hạn chế việc tiếp cận nguồn vốn dài hạn. Tuy nhiên, từ khi nguồn tài trợ dài hạn được nâng lên vào năm 2009 thì phản ứng của lãi suất cho vay dài hơn đã trở lại bình thương hơn – giống như trước khủng hoảng. Ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính 2007 lên sự truyền dẫn các ngân hàng phản ứng nhanh hơn đối với việc giảm lãi suất cơ bản so với tăng. Kết quả đó là do khác nhau giữa các sản phẩm, đặc biệt hiệu ứng này được phát hiện vào thời kỳ hậu khủng hoảng ( theo Iva Cecchin 8/2011 nghiên cứu tại Thuỵ Sỹ) Như vậy có thể thấy cuộc khủng hoảng tài chính 2007 cũng đã ảnh hưởng phần nào đến sự truyền dẫn . Nó đã làm suy yếu tạm thời sự truyền dẫn ở một vài loại lãi suất. Nhưng sau đó đã tăng lên theo sự phục hồi của kinh tế thế giới. 8 Vậy cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu cho thấy tác động của nó đến nhiều nền kinh tế trên thế giới. Để xem xét sự tác động của khủng hoảng đến một số nước Châu Á trong đó có Việt Nam và quốc gia được cho là có sự tương đồng với Việt Nam đó là Trung Quốc thì trong bài này sẽ làm rõ vấn đề này hơn. Liệu khủng hoảng tài chính có làm thay đổi sự truyền dẫn tại các quốc gia này. 2.2 Những nhân tố khác tác đông lên sự truyền dẫn. Theo các nghiên cứu trước đây ở nhiều khu vực khác nhau, có nhiều nguyên nhân gây nên sự truyền dẫn không hoàn toàn, hạn chế sự hiểu quả của chính sách tiền tệ. Từ sự cạnh tranh giữa các ngân hàng hay sự cạnh tranh giữa các loại hình tổ chức tài chính khác nhau, các loại chi phí như chi phí chuyển đổi, chi phí thực đơn, sự cứng nhắc của lãi suất và nhiều nguyên nhân khác nữa. Cụ thể chúng ta có thể biết đến như : Amarasekara (2009) đã chỉ ra rằng sự truyền dẫn từ lãi suất tiền vay của người môi giới đến lãi suất bán lẻ của ngân hàng là chậm chạp và không hoàn toàn. Một số lý do về sự chậm chạp này nó bao gồm: sự cạnh tranh trong hệ thống tài chính, hành vi thông đồng của các ngân hàng, lựa chọn bất lợi và các vấn đề rủi ro đạo đức, chi phí thực đơn của các ngân hàng thương mại, chi phí chuyển đổi cho khách hàng, sự cứng nhắc trong dịch vụ khách hàng, hành vi chia sẻ rủi ro, bất hợp lý của người tiêu dùng, và tỷ lệ cao các khoản cho vay và tiền gửi lãi suất cố định. Những lý do này có thể có liên quan đến nhau. Nikoloz Gigineishvili (7/2011) đã cho thấy GDP bình quân, lạm phát, lãi suất, chất lượng tín dụng, chi phí hoạt động và sự cạnh tranh trong lĩnh vực ngân hàng đã tạo điều kiện cho quá trình truyền dẫn, nhưng sự biến động thị trường, dư thừa thanh khoản trong hệ thống ngân hàng lại cản trở quá trình này. Sørensen và cộng sự (2008) cho thấy rằng lãi suất cho vay của ngân hàng có xu hướng thấp hơn trong thị trường cạnh tranh. Các ngân hàng bù đắp cho sự cạnh tranh mạnh mẽ hơn bằng cách cắt giảm lãi suất huy động của họ. Trong dài hạn, lãi suất cho vay của ngân hàng sẽ tiến gần hơn về lãi suất thị trường nơi có mức độ cạnh tranh cao hơn. Ngụ ý rằng trong dài hạn sự truyền dẫn là hoàn toàn. Norberto Rodríguez và cộng sự (2008) 9 minh họa cho sự đáp ứng của lãi suất bán lẻ đối với sự thay đổi của chính sách lãi suất có thể là quá trình phức tạp, phụ thuộc vào các biến vĩ mô bao gồm các trạng thái của nền kinh tế. Kết quả của họ ngụ ý rằng sự truyền tải trong ngắn hạn vào lãi suất huy động là không hoàn toàn nhưng trong dài hạn là hoàn toàn. Theo Sophia Mueller-Spahn (10-2008) thì các ngân hàng lớn thể hiện một sự truyền dẫn tốt hơn trong ngắn và dài hạn. Tính thanh khoản cũng là một yếu tố quan trọng trong việc xác định sự điều chỉnh không đồng nhất. Để tăng sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ, nên tiếp tục duy trì môi trường thuận lợi cho cạnh tranh. Bãi bỏ quy định không cần thiết của ngân hàng cùng với di chuyển miễn phí của các dòng vốn chứng minh lợi ích cho việc truyền tải chính sách tiền tệ giữa các nước thành viên EU (xem Rishav Bista và cộng sự - 20