Vấn đề vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ sự hội nhập tài chính toàn cầu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM BỘ MÔN TÀI C HÍNH QUỐC TẾ ĐỀ TÀI: GVHD: TS. NGUYỄN KHẮC Q UỐC BẢO Danh sách nhóm 23 lớp NH Đêm 2-K22 1. Đặng Thụy Thanh Lan 2. Chung Thị Thu Hiếu 3. Lê Thị Yến 4. Nguyễn Toàn Xuân Nhã MỤC LỤC DANH MỤC HÌNH, BẢNG BIỂU DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT CHƯƠ NG I: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1. Tóm tắt (Abstract) ................................................................................................................. 1 1.2. Giới thiệu (Introduction) ....................................................................................................... 1 1.3. Các n ghiên cứu trước đây (l iterature r eview) ........................................................................ 2 1.4. Phương pháp nghiên cứu (Methodology and data) ............................................................... 3 CHƯƠ NG II: NỘ I DUNG NGHIÊN C ỨU 2.1. Chuyển đổ i bộ ba bất khả thi ............................................................................................... 5 2.2. Tích lũy dự trữ ngoại hối và thực hiện chính sách vô hiệu hó a ........................................... 6 2.2.1. Ước lượng mức độ vô hiệu hóa.................................................................................... 9 2.2.2. Chính sách vô hiệu hó a và lạm phát ............................................................................ 17 2.2.3. Chính sách vô hiệu hó a và các thành phần của cán cân thanh toán ............................. 21 2.3. Chi phí, lợi ích và t ính bền vững của chính sách vô hiệu hóa ............................................. 25 2.4. Phụ lục nghiên cứu............................................................................................................... 31 CHƯƠ NG III: KẾT QUẢ NGHIÊN C ỨU ....................................................................................... 34 TÀI LIỆU TH AM KHẢO DANH MỤC BẢNG BIỂU Hình 1: Dự trữ ngoại hối ròng và sự thay đổi tín dụng nội địa ròng của ngân h àng trung ương ở một số nước châu Á ...................................................................................................................................... 8 Hình 2: Hệ số vô hiệu hóa có được bằng chạy hồi quy 40 quý ; được quan sát ở các nước châu Á và Mỹ Latinh .............................................................................................................................................. 10 Hình 3: Hệ số phương sai của các hệ số vô hiệu hóa. ........................................................................... 12 Bảng 1: Kiểm định sự gia tăng của chinh sách vô hiệu hóa qua thời gian ............................................ 14 Bảng 2: Kiểm định ảnh hưởng của lạm phát đến chinh sách vô hiệu hóa............................................. 18 Bảng 3: Kiểm định ảnh hưởng từ các thành phần của cán cân thanh toán đến chính sách vô hiệu hóa 22 Hình 4a: Lãi suất 1 năm trái phiếu kho bạc Mỹ và Ngân hàng Trung ương Trung Quốc .................... 26 Hình 4b: Chênh lệch lãi trái phiếu so với trái phiếu kho bạc 1 n ăm của Mỹ........................................ 26 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT CA Current Account (tài khoản vãng lại) DC Dom estic credit (t ín dụng nội địa) GDP Tổng sản phẩm quốc nội FDI Đầu tư trực tiếp nước n goà i FPI Đầu tư gián tiếp nước n goài FR Foreign reserves (Dự trữ ngoại hố i) NH TW Ngân hàng Trung Ương RM Reserve money – base money (cung tiền cơ sở) Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 1 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 CHƯƠNG I: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1. Tóm tắt: Bài nghiên cứu xem xét việc thay đổi cơ cấu và tính hiệu quả của chính sách vô hiệu hóa đã ảnh hưởng như thế nào ở những quốc gia có thị trường mới nổi khi những quốc gia này tự do hóa thị trường v à hội nhập vào nền kinh tế thế giới. Các tác giả định lượng xu hướng biên của việc thực hiện vô hiệu hóa sự tích lũy nguồn dự trữ ngoại hối đi vào của cán cân thanh toán xuyên suốt các quốc gia, v à qua thời gian. Nghiên cứu cho thấy rằng mức độ vô hiệu hóa c ác dòng vốn dự trữ nước ngoà i đã tăng lên trong những năm gần đây sẽ làm đa dạng hóa m ức độ ảnh hưởng ở châu Á cũng như ở châu Mỹ La tinh, cùng với những lo ngại lớn hơn về tác động của dòng tiền dự trữ này đến lạm phát. Nghiên cứu cũng cho thấy hiệu quả của ch ính sách vô hiệu hóa phụ thuộc vào các thành phần của cán cân thanh toán. 1.2. Giới thiệu: Trong cuối những năm 1980 và đầu những n ăm 1990, những quốc gia thị trường mới nổi đã đi theo hướng mở cửa và gia tăng tự do hóa tài chính. Tuy nhiên, cũng vì cố gắng duy trì một mức độ ổn định tỷ giá hối đoái và sự độc lập về chính sách tiền tệ, nhiều quốc gia đã phải trả giá bằng những cuộc suy thoái tài chính n ghiêm trọng. Sau hậu quả của cuộc suy thoái, những quốc gia thị trường mới nổi đã chọn một cơ cấu tài chính với tỷ giá hối đoá i linh hoạt hơn mặc dù vẫn chịu sự quản lý của chính phủ, cùng lúc v ới sự tiếp t ục của hội nhập tài ch ính và m ức độ độc lập của chính sách tiền tệ trong nước. Việc gia tăng tích trữ của dự trữ ngoại hối đã trở thành một nhân tố chính trong việc n âng cao tính ổn định của cơ cấu mới này. Mối quan ngại về ch i phí để duy trì sự ổn định tiền tệ với chính sách hỗn hợp mới này đòi hỏi chính phủ cần thiết phải hỗ trợ việc tích lũy các tài sản quốc tế bằng một chính sách vô hiệu hóa m ạnh hơn. Những lo ngại về chi phí cơ hội của việc tích lũy dự trữ và chi phí tài chính của ch ính sách vô hiệu hóa, đã đặt ra câu hỏi về tính khả thi của chính sách hỗn hợp này trong dài hạn, đặc biệt là tính hiệu quả của chính sách vô hiệu hóa. Các nghiên cứu trước đã phân tích các kh ía cạnh khác nhau của sự phát triển gần đây, chẳng hạn là tính chất và mức độ của tỷ giá hố i đoái linh hoạt tốt hơn, tự chủ về tiền tệ và tài chính hội nhập của các nước thị trường mới nổ i (ví dụ như Fischer, 2001; Aizenman và Lee, 2008). Trong nghiên cứu này này tác giả tập trung quan tâm về mức độ vô hiệu hóa bằng việc ước tính xu hướng biên hành vi vô hiệu hóa sự tích lũy tài sản nước ngoài theo thời gian cho các quốc gia ở châu Á và Mỹ Latinh. Kết quả của chúng tôi xác nhận rằng việc tích lũy dự trữ ngoại hối lớn hơn tron g những n ăm gần đây tương quan với mức độ vô hiệu hóa lớn hơn ở các nước đang phát triển ở Châu Á cũng như Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 2 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 Châu Mỹ Latinh. Đặc biệt, nghiên cứu chỉ ra rằng có sự gia tăng đáng kể trong hệ số vô hiệu hóa trong những năm gần đây. Do đó, sự gia tăng tích trữ nguồn dự trữ quốc tế và việc vô hiệu hóa ảnh hưởng của lạm phát đã bô sung cho nhau trong những năm gần đây. Thêm vào đó, chúng tôi thấy rằng tác động của vô h iệu hóa lên nguồn vốn đầu tư trực tiếp n ước ngoài (FDI) thường là ít hơn so với thặng dư tài khoản vãng lai và các dòng vốn không phải là vốn đầu tư nước ngoài FDI, và cũng cho rằng mối nghi ngại về sự bất ổn của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào những nhân tố cấu thành của cán cân thanh toán. Chúng tôi cũng thảo luận về những lợi ích và chi phí của sự vô hiệu hóa. Đối với nhiều quốc gia chi phí của việc vô hiệu hóa ít hơn so với lợi ích nhận được, kh i kết hợp với sự ổn định về chính sách t iền tệ và sự tích lũy dự trữ. Tuy nhiên, nghiên cứu cũng trình bày bằng chứng cho thấy rằng lợi ích tương đối từ việc vô hiệu hóa đối với Trung Quốc và các quốc gia khác đã giảm trong những quý gần đây. Điều này ngụ ý cho sự giới hạn về tính bền vững của chính sách mới trong tương lai. Cuối cùng, chúng tôi phác thảo một mô hình (được trình bày trong Phụ lục) giải thích khả năng vô hiệu hóa dựa trên khả năng thay thế bất hoàn hảo của tài sản trong một thế giới nơi mà các chi phí mua bán tài sản thay đổi một cách có hệ thống thông qua đại lý (do hiệu ứng qui mô có thể xảy ra) và thông qua các loại tài sản (do tính thanh khoản và rủi ro khác nhau). Chúng tôi cho thấy chính sách ủng hộ cho sự kiềm hãm tài chính nội địa lớn hơn sẽ cắt giảm chi phí của việc vô hiệu hóa, cho thấy mức độ mà ở đó một nước có thể vô hiệu hóa phụ thuộc vào mức độ mà nó sẵn sàng chịu đựng để áp chế tài chính và biến dạng k inh tế khác. 1.3. Các nghiên cứu trước đây: Theo Stanley Fischer trong bài nghiên cứu “Exchange Rate Regimes: Is the Bipolar View Correct?” (2001) đã cho thấy có sự chuyển dịch mạnh mẽ từ chế độ tỷ giá hối đoá i cố định sang tỷ giá linh hoạt ở cả những quốc gia đã và ch ưa hộ i nhập vào thị trường vốn quốc tế. Theo bài nghiên cứu “Financial versus m onetary m ercantilism -long-run view of large internationa l reserves hoarding” của Aizenm an, Joshua and Jae-woo Lee (2008) đã đề cập đến vấn đề dự trữ ngoại hối của Trung Quốc, Hàn Quốc và Nhật Bản. Đồng thời bài nghiên cứu cũng đề cập đến việc tạo dựng lợi thế tương đối trong xuất khẩu với sự tích lũy dự trữ lớn. Ngoài ra, động cơ phòng ngừa là một động lực mạnh mẽ để tích lũy dự trữ. Khi các nước với cơ cấu thương mại phụ thuộc lẫn nhau cùng theo đuổ i chủ nghĩa trọng thươn g, có thể dẫn đến tích trữ cạnh tranh. Ngoại tác tiêu cực có thể đẩy tích trữ dự trữ vượt quá mức mong muốn. Hình thành khu vực dự trữ chung có thể là một phương pháp để giải hó a tác động tiêu cực của cạnh tranh tích trữ. Trong bài n ghiên cứu “The trilem ma in history: Tradeof fs among exchange rates, Moneta ry policies, and capital m obility” (2005) nhóm tác giả Obstfeld, Maury, Jay Shambaugh, và Alan M. Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 3 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 Taylor đã khẳng định tồn tại sự đánh đổi giữa 3 mục tiêu: ổn định tỷ gía, độc lập t iền tệ và hội nhập tài chính. Sự hạn ch ế này đã tạo nên một kết hợp bộ ba bất khả thi mới bao gồm: hội nhập tài chính rộng hơn và tỷ giá linh hoạt hơn, từ bỏ ổn định tỷ giá để có thể duy trì m ột mức độ độc lập tiền tệ nào đó cùng với sự di chuyển tự do của dòng vốn. Theo Aizenman Joshua và Nancy Marion trong bài nghiên cứu “The high demand for international reserv es in the far east: what’s going on?” (2003) đã đề cập đến việc mở rộng mức độ vô hiệu hóa c ủa một quốc gia thì có thể thực hiện được dựa vào khả năng v ượt qua các cuộc suy giảm tài ch ính và các tình trạng bất ổn khác của nền kinh tế. Ở các quốc gia có thị trường mới nổi, ban đầu, dự trữ ngoại hối chỉ đơn thuần là để đảm bảo khỏi nguy cơ v à tác động của khủng hoảng, trong bố i cảnh ngày càng nh iều đồng tiền neo vào đô la. Bài học từ khủng hoàng tài chính 1997- 1998 đã thức tỉnh các quốc gia đang phát triển, buộc họ xây dựng dự trữ ngoại hối để vô hiệu hoá, ngăn chặn cuộc tấn côn g từ các nh à đầu cơ và có thể giải quyết tốt hơn những cú sốc vĩ mô do dòng vốn đảo chiều đột n gột. Trong bài nghiên cứu “Sterilization in Chin a: Eff ectiveness and Cost” (2010), Chenying Zhang đã đề cập đến mức độ vô hiệu hóa và di ch uyển vốn của Trung Quốc trong thời gian gần đây với việc từ bỏ neo tỷ giá cố định và t ích lũy dự trữ ngoại hố i tăng nhanh chóng với kết quả mô hình thì hệ số vô hiệu hóa (β1) khoảng -0.8 đến 0.9 nghĩa là chính sách vô hiệu hóa gần như hoàn toàn. Ngoài ra bài nghiên cứu cũng khẳng định có lợi ích biên từ sự kết hợp giữa việc n ắm giữ ngoại hối lớn và thực hiện ch ính sách vô hiệu hóa. Song, lợi ích biên từ v iệc vô h iệu hóa giảm trong tương lai. Khi Trung Quốc thực hiện chính sách tỷ giá hối đoái linh động hơn, việc giảm dòn g vốn đi vào theo lý thuyết sẽ giảm nhẹ chính sách vô hiệu hóa. 1.4. Phương pháp nghiên cứu: Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp OLS bình phương nhỏ nhất để ước lượng hệ số vô hiệu hóa β sử dụng mẫu cuộn 40 quý với dữ liệu trong giai đoạn từ năm quí 1 năm 1994 đến quí 4 năm 2006 (ngoại trừ Argentina và Brazil). Các giả định của phương pháp OLS: - Phương sai không thay đổi (homorcedaticity). Trong bài này dữ liệu giữa các quốc gia là khác nhau, các mô hình chạy riêng lẻ cho từng quốc gia nên khả năng x ảy ra phương sai thay đổi là không cao. - Không có tự tương quan (ser ial corre lation) (nghĩa là không có mối quan hệ giữa các phần dư trong mô hình). Do dữ liệu áp dụng theo chuỗi thời gian n ên biến sau bị tác động bởi biến trước. - Không có đa công tuyến (n gh ĩa là không có mối quan hệ giữa các biến độc lập trong mô hình) Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 4 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 - Các quan sát không ngẫu nhiên - Dữ liệu phải có phân phối chuẩn (tạm chấp nhận giả định này) - Không có mối quan hệ giữa ph ần dư v à các biến độc lập (hiện tượng nội sinh) Tác giả cũng tiến hành đánh giá phương trình trong toàn bộ thời gian c ủa mẫu bằng cách thêm vào biến tương tác nhân với biến giả DumBreak, Dum Crisis. Mô hình còn trình bày cả độ lệch tiêu chuẩn Huber-White và độ lệch tiêu chuẩn Newey-West. Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 5 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 Chương II: Nội dung nghiên cứu 2.1. Chuyển đổi bộ ba bất khả thi: Một bài học lớn của thập kỷ qua hay những bài học trước đó đã thấy được các nguy cơ của sự hội nhập tài chính quốc tế với tỷ giá hối đoái cố định. Mỗi cuộc kh ủng hoảng lien quan đến thị trường tài chính quốc tế nhưMexico vào năm 1994; Thái Lan, Indonesia và Hàn Quốc vào năm 1997, Nga và Brazil v ào năm 1998; Argentina v à Thổ Nhĩ Kỳ vào năm 2000 ; đều có liên quan đến một chế độ tỷ giá hối đoái cố định. Trong cùng thời gian, một số quốc gia không áp dụng chế độ tỷ giá hoái đoái cố định như: Israel, Mexico, và Nam Phi vào năm 1998 đã tránh được các cuộc khủng hoảng gây ra những thiệt hại nặng nề cho các quốc gia thị trường mới nổi do tỷ giá cố định. 1 Kết quả là, ngày càng nhiều quốc gia có thị trường mới nổi đã lựa chọn áp dụng chính sách tỷ giá hối đoái kết hợp tr giá thả nổ i có quản lý, đồng thời vẫn cố gắng để duy trì một mức độ độc lập t iền tệ nhất định cùng với việc gia tăng hội nhập tài chính. Sự thay đổi của cơ cấu chính sách t iền tệ của các nước đang phát triển có thể được hiểu một cách dễ dàng hơn nếu ta ứng dụng ch úng vào khuôn khổ của tình thế bộ ba bất khả thi. Bộ ba bất khả thi cho rằng: một quốc gia chỉ có thể chọn thực hiện đồng thời hai t ron g ba m ục tiêu kinh tế vĩ mô: sự độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Với thị trường vốn đón g, một quốc gia có thể có kiểm soát chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái cố định, nhưng không thể đồng thời hội nhập tài chính. Đây là sự lựa chọn chính sách ưu tiên của các quốc gia đang phát triển vào giữa đến cuối những năm 1980, khi họ duy trì một sự kết hợp của ổn định tỷ giá, độc lập tiền tệ, với tài khoản vốn đón g. Vào những năm cuối 1980 và đầu những năm 1990 các quốc gia nh ư Mex ico, Hàn Quốc, và một số nền kinh tế châu Á khác, đã đi theo hướng mở cửa và gia tăng sự tự do tài chính. Tuy nhiên, khi họ càng mở cửa về tài chính, họ thấy rằng các m ục tiêu về hội nhập tài chính rộng hơn, ổn định tỷ giá, và sự độc lập t iền tệ không thể đồng thời đạt được. Các mục tiêu chính sách không phù hợp dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính trầm t rọng, tại Mexico năm 1994-1995 và trong khu vực Đôn g Á trong thời gian 1997-1998. 2 Những cuộc kh ủng hoảng này đã chứng minh rằng có sự đánh đổ i trong bộ ba bất khả thi: một quốc gia lựa chọn hội nhập tài chính rộng hơn phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá nếu muốn duy trì m ột mức độ độc lập tiền tệ.3 Sự hạn chế này đã gây ra các cuộc kh ủng hoảng, sau sự cố này Mexico, Hàn Quốc, và một số nước khác lựa chọn một kết hợp chính sách mới. Kết hợp bộ ba bất khả thi mới bao gồm: hộp nhập tài chính rộng hơn và quản lý tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn, từ bỏ ổn định tỷ giá để có thể duy trì một mức độ độc lập tiền tệ nào đó cùng với sự di chuyển tự do của dòn g vốn. Vào đầu những năm 1990, Argentina đã áp Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 6 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 dụng một kết hợp bộ ba kh ác liên quan đến cố định tỷ giá được hỗ trợ bởi một phiên bản của một chuẩn tiền tệ, hộp nhập tài ch ính hoàn toàn và đương nh iên là từ bỏ sự độc lập tiền tệ. Và kết quả là Argentina cũng đã trải qua một cuộc kh ủng hoảng ở đầu những năm 2000 khi chính sách tiền tệ không còn khả thi. Sau khủng hoảng, nhiều thị trường mới nổi đã lựa chọn một cấu hình chính sách liên quan đến tỷ giá hối linh hoạt hơn, sự độc lập t iền tệ trong nước, v à gia tăng sự hội nhập tài chính nhưng vẫn phải đi kèm với một chế độ quản lý tỷ giá tốt. Vì vậy, khi đối mặt với áp lực đồng tiền của mình tăng giá, các quốc gia tích lũy dự trữ và vô hiệu hóa nó. Tr ung Quốc là một điển h ình thể hiện sinh động ch ính sách hỗn hợp n ày vào giữa năm 205: cho phép sự hội nh ập tài chính mạnh mẽ hơn, đồng thời cũng nhanh chóng thích nghi với việc thực chiện tỷ giá thả nổi, đồng thời cũng tích trữ và vô hiệu hóa m ột khối lượng lớn dòng dự trữ ngoại tệ đó. Các chuyên gia phân tích kinh tế cũng thừa nhận có một số thay đổ i về cấu trúc trong mô hình dự trữ ngoại hối ở các n ước đang phát triển. Một sự thay đổi xảy ra trong đầu những năm 1990, phản ánh bằng sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ ngoại hối / GDP nước n goài, một xu hướng nổi rõ trong ngắn hạn sau cuộc khủng hoảng Đông Á 1997- 98, nhưng giảm xuống vào năm 2000. Một sự thay đổi cấu trúc thứ hai diễn ra trong đầu những n ăm 2000, và lan rộng bởi sự tăng nhanh chưa từng thấy trong lượng dự trữ ngoại hối của Trung Quốc. Việc tích lũy một lượng lớn dự trữ ngoại hối có thể là xuất phát từ một vài lý do. Đầu tiên, một số quốc gia yêu cầu lượng dự trữ để đáp ứng nh u cầu dự phòng. Lượng dự trữ giúp quốc gia tự bảo hiểm để phòng n gừa trường hợp luồng vốn ngoại hối dừng đột n gột, bằng cách đó sẽ hạn chế mặt rủi ro của việc hội nhập tài chính. Thứ hai, dự trữ có thể được sử dụng làm dịu tác động của những cú sốc về tỷ giá hố i đoá i thực và hoạt động x uất khẩu của một quốc gia trong mậu dịch, làm cho việc điều chỉnh tài khoản vãng lai được dễ dàng hơn. Ngoài ra, chúng còn cho phép các quốc gia tránh việc dựa vào IMF, Ngân hàng Thế giới, và các tổ chức tài ch ính quốc tế khác,… Cuối cùng, tích lũy dự trữ ngọa hối có thể xảy ra như là một hệ quả của việc quản lý tỷ giá để thúc đẩy xuất khẩu bằng cách đánh giá thấp đồng nội tệ 4 . 2.2. Tích lũy dự trữ ngoại hối và thực hiện chính sách vô hiệu hóa Tích luỹ dự trữ kéo theo những hệ quả về tiền tệ. Khi mua các tài sản dự trữ ngoại hối, Ngân hàng trung ương phải quyết định rằng có nên bỏ vốn bằng cách gia tăng lượng tiền dự trữ cơ sở, từ đó có khả năng gây ra lạm phát, hay giảm đi tài sản ròng nội địa kh iến vô h iệu hoá các tác động lên dự trữ tiền cơ sở trong nước. Các ngân hàng trung ương có thể bù đắp ảnh hưởng của tích luỹ dự trữ lên lượng tiền cơ sở theo nhiều cách, bao gồm các việc bán các công cụ thị trường, chẳng hạn như trái phiếu ch ính phủ hay hối phiếu của các ngân hàng trung ương hoặc bằng các n ghiệp v ụ hoán đổi hay mua lại. Với ngh iệp vụ hoán đổi, Ngân hàng trung ương đồng ý mua hợp đồng tỷ giá kỳ hạn, Vn đ vô hiu hóa, chính sách tin t và s hi nhp tài chính toàn cu 7 Nhóm 23 Ngân hàng Đêm 2 – Khóa 22 trong khi đó, với ngh iệp vụ mua lại, ngân hàng trung ương sẽ bán đi các chứng từ có giá với thoả thuận sẽ mua chúng lại trong tương lai. Khi thị trường “yếu”, một số nhà chức trách tin vào những công cụ phi thị trường, như là chuyển tiền ký quỹ của ch ính phủ và những cơ quan tài chính công từ hệ thống ngân hàng thương mại vào n gân hàng trung ương hay bán dự trữ ngoại hối cho chính phủ (có thể cho phép chính phủ giảm tối đa mức n ợ từ bên n goài). 5 Hình 1 thể h iện sự thay đổ i của tài sản dự trữ ngoại hối ròng (FR) và tài sản tín dụng nội địa ròng (DC) trong mỗi 4 quý ở ngân hàng trung ương, được vẽ dựa trên tổng dự trữ tiền (RM) vào cuố i mỗi thời kì 4 quý của Trung Quốc, Hàn Quốc, và Thái Lan.6 Dự trữ ngoại hố