Luận án Cơ cấu vốn mục tiêu cho các Công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƢỚC VIỆT NAM HỌC VIỆN NGÂN HÀNG ****************** NGUYỄN THỊ TUYẾT LAN CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CHO CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ HÀ NỘI - 2019 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƢỚC VIỆT NAM HỌC VIỆN NGÂN HÀNG ****************** NGUYỄN THỊ TUYẾT LAN CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CHO CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài chính - Ngân hàng Mã số : 9340201 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS.TS LÊ VĂN LUYỆN 2. PGS.TS NGUYỄN THỊ HOÀI LÊ HÀ NỘI - 2019 i LỜI CAM ĐOAN Tôi đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật. Tôi cam kết bằng danh dự cá nhân rằng nghiên cứu này do tôi thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật. Xác nhận của giáo viên hƣớng dẫn PGS, TS Lê Văn Luyện Hà Nội, ngày tháng năm 2019 Tác giả luận án Nguyễn Thị Tuyết Lan ii MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN ...................................................................................................... i MỤC LỤC ................................................................................................................. ii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT .................................................................................... v DANH MỤC BẢNG BIỂU ..................................................................................... vi DANH MỤC BIỂU ĐỒ .......................................................................................... vii LỜI MỞ ĐẦU ............................................................................................................ 1 1. Lý do lựa chọn đề tài .......................................................................................... 1 2 Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................ 3 3. Phạm vi và đối tƣợng nghiên cứu ..................................................................... 4 4. Đóng góp mới của luận án ................................................................................. 4 5. Cấu trúc của luận án .......................................................................................... 6 CHƢƠNG 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN, CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP .................... 7 1.1 Tổng quan tình hình nghiên cứu về cơ cấu vốn và cơ cấu vốn mục tiêu ..... 7 1.1.1 Các nghiên cứu trên thế giới .......................................................................... 7 1.1.2 Các nghiên cứu ở Việt Nam......................................................................... 17 1.1.3 Khoảng trống nghiên cứu ............................................................................ 21 1.2 Cơ sở lý thuyết về cơ cấu vốn và cơ cấu vốn mục tiêu ................................ 22 1.2.1 Tổng quan về cơ cấu vốn ............................................................................. 22 1.2.2. Các lý thuyết về cơ cấu vốn ........................................................................ 25 1.2.3. Cơ cấu vốn mục tiêu của doanh nghiệp ...................................................... 36 1.3 Các nhân tố ảnh hƣởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp ........................ 37 1.3.1. Các nhân tố vi mô ....................................................................................... 39 1.3.2. Các nhân tố vĩ mô ....................................................................................... 44 1.4 Tác động của cơ cấu vốn mục tiêu đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp ..................................................................................................................... 48 1.4.1 Hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp ....................................................... 48 1.4.2 Vai trò của cơ cấu vốn đối với hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp ...... 51 iii CHƢƠNG 2 PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 53 2.1 Khung phân tích và mô hình nghiên cứu ..................................................... 53 2.2 Nguồn dữ liệu .................................................................................................. 60 2.3 Phƣơng pháp ƣớc lƣợng ................................................................................. 63 2.4 Nghiên cứu định tính ...................................................................................... 65 CHƢƠNG 3 THỰC TRẠNG CƠ CẤU VỐN VÀ HIỆU QUẢ KINH DOANH CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2005-2017 ................. 66 3.1 Tổng quan về ngành Xây dựng ở Việt Nam ................................................. 66 3.1.1 Lịch sử phát triển ngành Xây dựng ............................................................. 66 3.1.2 Đặc điểm ngành Xây dựng Việt Nam .......................................................... 67 3.1.3 Chi phí Xây dựng ......................................................................................... 70 3.1.4 Thị trường Xây dựng ................................................................................... 71 3.2 Thực trạng về cơ cấu vốn và hiệu quả kinh doanh của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2005 - 2017 ...... 75 CHƢƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CƠ CẤU VỐN VÀ CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM................. 93 4.1 Mô tả thống kê và tƣơng quan các biến trong nghiên cứu định lƣợng ..... 93 4.2 Kết quả ƣớc lƣợng và thảo luận trong nghiên cứu định lƣợng .................. 97 4.2.1 Kết quả ước lượng và thảo luận các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn và cơ cấu vốn của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam .................................................................................................... 97 4.2.2 Kết quả ước lượng và thảo luận tác động của cơ cấu vốn mục tiêu tới hiệu quả kinh doanh của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam .................................................................................................. 102 4.3 Kết quả nghiên cứu định tính ...................................................................... 107 iv CHƢƠNG 5 XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU CHO CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ............................................................................................................ 109 5.1 Triển vọng và xu hƣớng của ngành Xây dựng........................................... 109 5.2 Giải pháp xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu cho các cho các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam .......................... 112 5.2.1 Điều chỉnh quy mô doanh nghiệp một cách hợp lý ................................... 112 5.2.2 Nâng cao hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh ................................... 113 5.2.3 Gia tăng vốn tự có và khai thác thêm các kênh huy động vốn .................. 115 5.2.4 Đầu tư đổi mới tài sản cố định ................................................................... 116 5.2.5 Đổi mới phương thức làm việc .................................................................. 118 5.2.6 Mở rộng danh mục tài sản thế chấp ........................................................... 119 5.2.7 Hoàn thiện hệ thống đánh giá các doanh nghiệp ....................................... 119 5.2.8 Tăng cường độ minh bạch của thông tin ................................................... 120 5.2.9 Hoàn thiện các hình thức hỗ trợ tài chính cho các doanh nghiệp .............. 120 5.2.10 Phát triển, mở rộng các thị trường vốn vay ............................................. 121 5.3 Các khuyến nghị về luật và chính sách liên quan đến ngành Xây dựng . 121 5.3.1 Chính sách kích cầu thị trường Bất động sản ............................................ 121 5.3.2 Luật Đấu thầu 2013 Và Nghị định 63 về công tác đấu thầu ...................... 122 5.3.3 Khung pháp lý mới cho hình thức PPP ...................................................... 122 5.3.4 Luật Xây Dựng (sửa đổi) 2014 .................................................................. 123 5.3.5 Các quy hoạch phát triển ........................................................................... 123 KẾT LUẬN ............................................................................................................ 124 DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ CÓ LIÊN QUAN ĐẾN ĐỀ TÀI LUẬN ÁN .......................................................................... 126 DANH MỤC VÀ TÀI LIỆU THAM KHẢO ...................................................... 128 v DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải BĐS Bất động sản CCV Cơ cấu vốn CCVMT Cơ cấu vốn mục tiêu CSH Chủ sở hữu CSHA Cơ sở hạ tầng DN Doanh nghiệp FE Mô hình tác động cố định FDI Đầu tư trực tiếp nước ngoài GDP Tổng thu nhập quốc nội GTVT Giao thông vận tải HOSE Sàn giao dịch thành phố Hồ Chí Minh HNX Sàn giao dịch Hà Nội HQKD Hiệu quả kinh doanh NCS Nghiên cứu sinh NĐT Nhà đầu tư OLS Bình phương nhỏ nhất thông thường RE Mô hình tác động ngẫu nhiên ROA Tỷ suất lợi nhuận trên tài sản ROE Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu TP. HCM Thành phố Hồ Chí Minh vi DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1. Số lượng các doanh nghiệp ngành Xây dựng niêm yết trên các sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam .................................................................. 60 Bảng 2.2 Giả thuyết về tác động của các nhân tố đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp và cơ sở khoa học ....................................................................... 61 Bảng 2.2. Giả thuyết về tác động của các nhân tố đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp và cơ sở khoa học (tiếp) ............................................................. 62 Bảng 2.3 Quy mô mẫu theo sàn và loại hình sở hữu ............................................. 63 Bảng 3.1 Chi phí xây dựng tại một số nước ở Châu Á ......................................... 71 Bảng 3.2 Chương trình phát triển đô thị Quốc gia giai đoạn 2012 - 2020 ............ 72 Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu ............................. 94 Bảng 4.2. Hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình ..................................... 96 Bảng 4.3 Kết quả ước lượng các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn ................... 97 Bảng 4.4 Cơ cấu vốn mục tiêu bình quân của các doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2005 – 2017 101 Bảng 4.5: Kết quả ước lượng cho ROA ............................................................... 102 Bảng 4.6: Kết quả ước lượng cho ROE ................................................................ 104 Bảng 4.7: Kết quả ước lượng cho ROA ............................................................... 105 Bảng 4.8: Kết quả ước lượng cho ROE ................................................................ 106 vii DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 3.1 Biểu đồ biến động của ngành Xây dựng và GDP ............................... 68 Biều đồ 3.2 Tỷ trọng các thành phần kinh tế trong ngành Xây dựng ..................... 69 Biểu đồ 3.3 Tỷ trọng ngành xây dựng theo nhóm công trình và vùng miền .......... 70 Biểu đồ 3.4 Cơ cấu chi phí xây dựng ...................................................................... 70 Biểu đồ 3.5 Tình hình nợ xấu BĐS ......................................................................... 72 Biểu đồ 3.6 Dư nợ cho vay BĐS ............................................................................ 73 Biểu đồ 3.7 Cơ cấu vốn bình quân của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng giai đoạn 2005-2017 ................................................................... 76 Biểu đồ 3.8 Cơ cấu nguồn vốn bình quân của các doanh nghiệp thuộc bộ Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005 - 2017 ........................................... 77 Biểu đồ 3.9 Cơ cấu nguồn vốn bình quân của các doanh nghiệp tư nhân tại Việt Nam giai đoạn 2005 - 2017 ................................................................. 78 Biểu đồ 3.10 Quy mô của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017 ................................................................... 79 Biểu đồ 3.11 Tỷ lệ khấu hao tài sản cố định/Tổng tài sản của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017 ........... 81 Biểu đồ 3.12 Tỷ lệ thu nhập trước lãi vay và thuế/Tổng tài sản của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2008-2017 82 Biểu đồ 3.13 Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình/Tổng tài sản của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng giai đoạn 2005-2017 .......................................... 83 Biểu đồ 3.14 Tỷ lệ thuế thu nhập/Lợi nhuận của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017 ..................................... 84 Biểu đồ 3.15 Tỷ lệ chi đầu tư tài sản cố định/Tổng tài sản của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng Việt Nam giai đoạn 2005-2017 ................ 85 Biểu đồ 3.16 Tỷ lệ lãi vay/Thu nhập trước lãi vay và thuế của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng giai đoạn 2005-2017 ................................. 87 Biểu đồ 3.17 Tỷ lệ tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017 .......................... 88 viii Biểu đồ 3.18 Tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng tại Việt Nam giai đoạn 2005-2017 ........................................................... 89 Biểu đồ 3.19 Tỷ lệ giá vốn hàng bán/Doanh thu thuần của các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng giai đoạn 2005-2017 .......................................... 90 Biểu đồ 3.20 Hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp .............................................. 91 Biểu đồ 3.21 Mối quan hệ giữa CCV và HQKD ...................................................... 92 Biểu đồ 5.1 Dự báo tốc độ tăng trưởng ngành xây dựng và tổng mức đầu tư ...... 111 1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do lựa chọn đề tài Trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế và vận hành theo cơ chế thị trường, các ngành kinh tế, nhất là những ngành thâm dụng vốn như ngành Xây dựng, được tiếp cận với nhiều nguồn vốn hơn để mở rộng quy mô hoạt động. Trong giai đoạn 2005-2009, tốc độ tăng trưởng của ngành Xây dựng bình quân đạt 9,6%/năm và giai đoạn 2010-2015 đạt 4,6%/năm. Dự tính từ nay đến năm 2020, Việt Nam cần thu hút khoảng 202 nghìn tỷ đồng mỗi năm để phát triển hạ tầng giao thông và khoảng 125 nghìn tỷ đồng mỗi năm cho các dự án hạ tầng điện, v.v... Đây sẽ là thị trường tiềm năng vô cùng to lớn cho ngành Xây dựng để phát triển trong tương lai. Tuy nhiên, bên cạnh những cơ hội phát triển, doanh nghiệp ngành Xây dựng tại Việt Nam còn phải đối mặt với nhiều khó khăn. Những ảnh hưởng xấu của các cuộc khủng hoảng kinh tế, những biến động liên tục của lãi suất và lạm phát cũng như các chính sách quản lý của Nhà nước đã ảnh hưởng trực tiếp đến các doanh nghiệp ngành Xây dựng. Những vấn đề này khiến các doanh nghiệp ngành Xây dựng Việt Nam ngày càng quan tâm đến bài toán quản trị tài chính doanh nghiệp mà trọng tâm là thiết lập một cơ cấu vốn mục tiêu cho doanh nghiệp. Cơ cấu vốn mục tiêu hợp lý sẽ giúp các doanh nghiệp ngành Xây dựng tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, hạn chế rủi ro tài chính và là nền tảng vững chắc giúp doanh nghiệp đương đầu với những biến động từ bên ngoài. Việc nghiên cứu về cơ cấu vốn mục tiêu, đặc biệt là các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của các doanh nghiệp ngành Xây dựng là rất cần thiết và có tính ứng dụng cao trong thực tế. Bên cạnh đó, theo tính toán từ số liệu báo cáo tài chính của các DN niêm yết trên thị trường chứng khoán cho thấy, ngành xây dựng có tỷ lệ vốn vay so vốn chủ sở hữu rất cao, lên tới 3,10 lần (2017). Các DN Xây dựng gặp khó khăn ở đầu ra vì không bán được sản phẩm, trong khi tiến độ thanh toán của các dự án đầu tư công cũng bị chậm. Khâu cuối cùng bị chậm, tắc thanh toán thì đương nhiên các khâu nằm trong chuỗi giá trị cũng bị tắc lại, sự chiếm dụng vốn, tắc vốn sẽ diễn ra từ chỉ 2 đầu tư, nhà thầu đến các nhà cung cấp dịch vụ, nguyên vật liệu khác. Vì thế, tỷ lệ nợ của các DN nhóm này có xu hướng cao. Sử dụng vốn vay là một trong những cách tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, làm giảm thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp. Tuy nhiên, theo dự thảo về khống chế tỷ lệ vay đến năm 2019 nếu được thông qua và áp dụng vào thực tế thì chi phí lãi vay mà doanh nghiệp được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp chỉ nằm trong các khoản vay thỏa mãn tỷ lệ quy định, còn khoản chi lãi vay vượt trên tỷ lệ này sẽ không được khấu trừ. Do đó, chi phí thuế của doanh nghiệp sẽ tăng lên. Đối với các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng có tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu rất cao, chi phí tài chính là một gánh nặng đối với doanh nghiệp và sẽ ảnh hưởng nghiêm trọng đến con số lợi nhuận của họ. Để giảm tỷ lệ này, hay sử dụng tỷ lệ vay hợp lý các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng cần xây dựng được cơ cấu vốn mục tiêu cho mình. Cơ cấu vốn là vấn đề quan trọng trong quản trị tài chính công ty. Vì vậy, nghiên cứu về cơ cấu vốn thu hút nhiều sự quan tâm của các nhà khoa học trên thế giới cũng như trong nước. Kể từ sau khi nghiên cứu của Modiglani & Miller (1958) được công bố, có rất nhiều các tác giả đã thực hiện các nghiên cứu về cơ cấu vốn ở các quốc gia phát triển như: Rajan và Zingales (1995) (Các nước G-7), Burgman (1996) (Mỹ), Bevan và Danbolt (2002) (Anh), Akhtar và Oliver (2009) (Nhật) và các quốc gia đang phát triển như: Booth và cộng sự (2001) (Brazil, Mexico, Ấn Độ, Hàn Quốc, Jordan, Malaysia, Pakistan, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ và Zimbabwe), Pandey (2001) (Malaysia), Chen (2003) (Trung Quốc) Ở Việt Nam, trong vài năm gần đây cũng đã xuất hiện nhiều nghiên cứu về cơ cấu vốn dưới nhiều góc độ. Chẳng hạn như nghiên cứu của Lê Hoàng Vinh (2009), Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010), Lê Thị Thanh Tú (2012), Lê Đạt Chí (2013), Võ Thị Quý (2014)... Trong bối cảnh kinh tế thế giới suy thoái cũng như tình hình kinh tế trong nước còn nhiều khó khăn như hiện nay, muốn tồn tại và phát triển thì doanh nghiệp cần phải phát huy tối đa sức mạnh nội tại của mình. Việc xây dựng được cơ hợp lý là cơ cấu vốn phù hợp với mục tiêu phát triển 3 của DN ở một giai đoạn nên được gọi là cơ cấu vốn mục tiêu. Bên cạnh đó, mỗi giai đoạn cụ thể, các DN có mục tiêu hoạt động khác nhau thì cơ cấu vốn mục tiêu cũng khác nhau, cùng với nó là các điều kiện cũng thay đổi nên tác động của các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn mục tiêu cũng thay đổi theo. Đồng thời, cơ cấu vốn mục tiêu cũng có vai trò quan trọng đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Trên thế giới và ở Việt Nam khi nghiên cứu về cơ cấu vốn, đầu tiên các nhà quản trị phải xem xét là các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn như thế nào, sau đó, nghiên cứu ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến hiệu quả kinh doanh (tỷ suất lợi nhuận) của công ty. Đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn, mỗi nghiên cứu phân tán ở các lĩnh vực khác nhau. Tuy nhiên, nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn từ đó xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu và ảnh hưởng của cấu vốn mục tiêu đến hiệu quả kinh doanh của các công ty ngành Xây dựng thì còn hạn chế. Do đó, tác giả lựa chọn đề tài: “Cơ cấu vốn mục tiêu cho các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam” làm đề tài luận án 2 Mục tiêu nghiên cứu Luận án này phân tích cơ cấu vốn mục tiêu thông qua phân tích cơ cấu vốn của các công ty ngành xây dựng