Luận án Nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa các thị trường tài chính và ứng dụng trong đo lường rủi ro trên thị trường tài chính Việt Nam

Bé gi¸o dôc vµ ®µo t¹o Tr−êng ®¹i häc kinh tÕ quèc d©n --------

-------- NguyÔn thu thñy Nghiªn cøu cÊu tróc phô thuéc gi÷a c¸c thÞ tr−êng tµi chÝnh vµ øng dông trong ®o l−êng rñi ro trªn thÞ tr−êng tµi chÝnh viÖt nam Chuyªn ngµnh: KINH TÕ HäC (TO¸N KINH TÕ) M· sè: 62310101 Ng−êi h−íng dÉn khoa häc: 1. PGS. TS. TRẦN TRỌNG NGUYÊN 2. PGS. TS. NGUYỄN VĂN QUÝ Hµ Néi - 2018 LỜI CAM ĐOAN Nghiên cứu sinh đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật. Nghiên cứu sinh cam kết bằng danh dự cá nhân rằng nghiên cứu này do nghiên cứu sinh tự thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật. Người hướng dẫn khoa học PGS.TS. Trần Trọng Nguyên Hà Nội, ngày tháng năm 2018 Nghiên cứu sinh Nguyễn Thu Thủy LỜI CẢM ƠN Trong quá trình thực hiện luận án, tôi đã nhận được sự giúp đỡ nhiệt tình, tạo điều kiện thuận lợi của giáo viên hướng dẫn, đồng nghiệp, gia đình và bạn bè. Tôi xin chân thành cảm ơn PGS. TS Trần Trọng Nguyên và PGS. TS Nguyễn Văn Quý về sự hướng dẫn nhiệt tình trong suốt quá trình tôi làm luận án. Tôi xin cảm ơn đến các thầy, cô trong khoa Toán kinh tế, trường Đại học Kinh tế Quốc dân đã giúp đỡ và có những góp ý quý báu để tôi hoàn thành luận án. Tôi xin cảm ơn các cán bộ thuộc Viện đào tạo Sau đại học, trường Đại học Kinh tế Quốc dân đã tạo điều kiện về các thủ tục hành chính và hướng dẫn chi tiết cho tôi quy trình thực hiện luận án. Tôi xin bày tỏ lòng biết ơn những người đã sinh thành và nuôi dạy tôi trưởng thành, gia đình, bạn bè, các đồng nghiệp đã động viên, giúp đỡ tôi vượt qua những khó khăn trong quá trình học tập và hoàn thành luận án. Dù đã cố gắng rất nhiều trong thời gian nghiên cứu nhưng bản Luận án này không thể tránh khỏi thiếu sót. Tôi rất mong nhận được những ý kiến đóng góp quý báu của quý thầy cô và đồng nghiệp để bản luận án này được hoàn thiện hơn. Tôi xin trân trọng cảm ơn. MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN LỜI CẢM ƠN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ MỞ ĐẦU .................................................................................................................... 1 CHƯƠNG 1. LÝ LUẬN CHUNG VỀ CẤU TRÚC PHỤ THUỘC GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VÀ ỨNG DỤNG TRONG ĐO LƯỜNG RỦI RO ... 6 1.1. Thị trường tài chính ......................................................................................... 6 1.1.1. Khái niệm thị trường tài chính ....................................................................... 6 1.1.2. Phân loại thị trường tài chính ......................................................................... 7 1.2. Lý luận cơ bản về nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa các thị trường tài chính và ứng dụng trong đo lường rủi ro ............................................................... 9 1.2.1. Khái niệm cấu trúc phụ thuộc giữa các thị trường tài chính ............................ 9 1.2.2. Ứng dụng kết quả nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc trong độ đo rủi ro ............ 10 1.3. Tổng quan các nghiên cứu về cấu trúc phụ thuộc giữa các thị trường tài chính ...................................................................................................................... 11 1.3.1. Tổng quan các nghiên cứu về cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán một nước và thị trường chứng khoán các nước khác .............................................. 14 1.3.2. Tổng quan các nghiên cứu về cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối một nước ........................................................................... 17 1.4. Tổng quan các nghiên cứu liên quan đến Việt Nam ..................................... 21 1.4.1. Tổng quan các nghiên cứu về cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và thị trường chứng khoán các nước khác .............................................. 21 1.4.2. Tổng quan các nghiên cứu về cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối Việt Nam .......................................................................... 24 1.5. Tổng quan về các chính sách trên thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu .................................................. 27 1.5.1. Tổng quan về chính sách trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2004-2014 ............................................................................................................. 27 1.5.2. Tổng quan về chính sách trên thị trường ngoại hối của Việt Nam giai đoạn 2007-2015 ............................................................................................................. 35 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1......................................................................................... 38 CHƯƠNG 2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................... 39 2.1. Phương pháp copula....................................................................................... 39 2.2. Phương pháp hồi quy phân vị ........................................................................ 47 2.2.1. Phân vị ......................................................................................................... 47 2.2.2. Hồi quy phân vị ........................................................................................... 47 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2......................................................................................... 51 CHƯƠNG 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC PHỤ THUỘC GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH ................................................................................... 52 3.1. Nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và một số thị trường chứng khoán thế giới ............................................................... 52 3.1.1. Mô tả số liệu ................................................................................................ 52 3.1.2. Kết quả thực nghiệm sử dụng phương pháp copula ...................................... 57 3.1.3. Kết quả thực nghiệm sử dụng phương pháp hồi quy phân vị ........................ 73 3.1.4. So sánh và bình luận về kết quả thực nghiệm ............................................... 79 3.2. Nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối Việt Nam ............................................................................................... 82 3.2.1. Mô tả số liệu ................................................................................................ 82 3.2.2. Kết quả thực nghiệm sử dụng phương pháp copula ...................................... 85 3.2.3. Kết quả thực nghiệm sử dụng phương pháp hồi quy phân vị ........................ 89 3.2.4. So sánh và bình luận về kết quả thực nghiệm ............................................... 93 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3......................................................................................... 96 CHƯƠNG 4. ĐO LƯỜNG RỦI RO TRÊN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VIỆT NAM .. 97 4.1. Thủ tục ước lượng VaR, CVaR ..................................................................... 97 4.2. Đo lường rủi ro trên thị trường chứng khoán Việt Nam và thế giới thời kỳ sau khủng hoảng ................................................................................................... 99 4.2.1. Mô tả số liệu ................................................................................................ 99 4.2.2. Đo lường VaR và CVaR của danh mục đầu tư chứng khoán trong nước và quốc tế ................................................................................................................. 102 4.3. Đo lường rủi ro trên thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối Việt Nam ... 121 4.3.1. Mô tả số liệu .............................................................................................. 121 4.3.2. Đo lường VaR và CVaR của danh mục đầu tư chứng khoán và ngoại hối ........ 122 4.4. Hậu kiểm mô hình VaR, CVaR ................................................................... 128 4.4.1. Hậu kiểm mô hình VaR ............................................................................. 128 4.4.2. Hậu kiểm mô hình CVaR ........................................................................... 130 4.5. Một số khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu ................................................. 132 4.5.1. Một số khuyến nghị đối với nhà quản lý .................................................... 132 4.5.2. Một số khuyến nghị đối với nhà đầu tư ...................................................... 135 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4....................................................................................... 139 KẾT LUẬN, HẠN CHẾ CỦA LUẬN ÁN VÀ ĐỀ XUẤT HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO ................................................................................................. 140 CÁC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ ............................................. 143 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO............................................................... 144 PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT AIC Akaike Info criterion (Tiêu chuẩn Akaike) BIC Bayesian Information Criterion (Tiêu chuẩn Bayes) c.s cộng sự DMĐT Danh mục đầu tư ETF Exchange Traded Fund (Quỹ hoán đổi danh mục) ETF VNM Quỹ ETF VNM FTSE Vietnam Quỹ ETF FTSE Vietnam GPD Generalized Pareto Distribution (Phân phối Pareto tổng quát) IFM Inference functions for margins (Phương pháp hàm suy diễn cho các biên duyên) LL Log-likelihood (giá trị logarit của hàm hợp lý) NHNN Ngân hàng nhà nước OLS Ordinary Least Square (Phương Pháp Bình Phương Nhỏ Nhất) TTCK Thị trường chứng khoán TTNH Thị trường ngoại hối TTTC Thị trường tài chính UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà nước USD United States Dollar (Đô la Mỹ) VND Vietnam Dong (Đồng Việt Nam) DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 1.1. Một số ưu điểm và hạn chế của một số phương pháp nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc ............................................................................................... 13 Bảng 1.2. So sánh ý tưởng của luận án với nghiên cứu của Cường và các c.s (2012) .... 23 Bảng 1.3. So sánh ý tưởng của luận án với nghiên cứu của Nga (2014) .................. 26 Bảng 2.1. Một số họ copula và các hệ số phụ thuộc đuôi của chúng ....................... 42 Bảng 3.1. Mô tả thống kê chuỗi lợi suất chỉ số chứng khoán theo ngày từ 21/6/2004 đến 19/6/2014 ......................................................................................... 54 Bảng 3.2. Hệ số tương quan tuyến tính giữa các chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và một số thị trường chứng khoán thế giới thời kỳ trước khủng hoảng (21/6/2004 đến 11/2/2008) ....................................... 57 Bảng 3.3. Hệ số tương quan tuyến tính giữa các chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và một số thị trường chứng khoán thế giới thời kỳ khủng hoảng (12/2/2008-13/10/2009) ..................................................... 58 Bảng 3.4. Hệ số tương quan tuyến tính giữa các chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và một số thị trường chứng khoán thế giới thời kỳ sau khủng hoảng (14/10/2009-19/6/2014) .............................................. 59 Bảng 3.5. Tham số thể hiện sự phụ thuộc giữa chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và một số chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán thế giới sử dụng copula Gauss thời kỳ trước khủng hoảng (21/06/2004- 11/2/2008) .............................................................................................. 60 Bảng 3.6. Tham số thể hiện sự phụ thuộc giữa chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và một số chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán thế giới sử dụng copula Gauss thời kỳ khủng hoảng (12/2/2008- 13/10/2009) ............................................................................................ 61 Bảng 3.7. Tham số thể hiện sự phụ thuộc giữa chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và một số chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán thế giới sử dụng copula Gauss thời kỳ sau khủng hoảng (14/10/2009- 19/6/2014) .............................................................................................. 61 Bảng 3.8. Mức độ tăng/giảm (%) của hệ số phụ thuộc tính bởi copula Gauss so với hệ số tương quan tuyến tính của các cặp lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và thế giới trong từng thời kỳ ....................................... 63 Bảng 3.9. Sắp xếp theo chiều giảm dần mức độ phụ thuộc của thị trường chứng khoán Việt Nam và thế giới .................................................................... 64 Bảng 3.10. Ý nghĩa của các tham số của copula ....................................................... 68 Bảng 3.11. Ước lượng các tham số của copula cho cặp lợi suất chỉ số chứng khoán S&P500-Vnindex thời kỳ trước khủng hoảng và copula tốt nhất ............ 69 Bảng 3.12. Ước lượng các tham số của copula cho cặp lợi suất chỉ số chứng khoán S&P500-Vnindex thời kỳ khủng hoảng và copula tốt nhất...................... 70 Bảng 3.13. Ước lượng các tham số của copula cho cặp lợi suất chỉ số chứng khoán S&P500-Vnindex thời kỳ sau khủng hoảng và copula tốt nhất ............... 70 Bảng 3.14. Kết quả lựa chọn copula tốt nhất mô tả sự phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số chứng khoán thế giới và Vnindex từng thời kỳ và các hệ số phụ thuộc đuôi tương ứng ............................................................................. 71 Bảng 3.15. Sự thay đổi cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số S&P500 và Vnindex từng thời kỳ ........................................................... 72 Bảng 3.16. Kết quả hồi quy phân vị mô hình ............................................................ 75 Bảng 3.17. Kết quả mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số chứng khoán thế giới và Vnindex từng thời kỳ .................................................. 76 Bảng 3.18. Kết quả mô tả sự thay đổi cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số chứng khoán thế giới và Vnindex thời kỳ thị trường bình ổn và khủng hoảng ...................................................................................... 82 Bảng 3.19. Thống kê mô tả các chuỗi lợi suất .......................................................... 83 Bảng 3.20. Hệ số tương quan tuyến tính giữa các chuỗi lợi suất chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam và các chuỗi lợi suất tỷ giá ................................ 85 Bảng 3.21. Ước lượng các tham số của copula cho cặp lợi suất chỉ số chứng khoán Vnindex và tỷ giá VND/USD ................................................................. 86 Bảng 3.22. Ước lượng các tham số của copula cho từng cặp lợi suất chỉ số chứng khoán Vnindex và lợi suất tỷ giá và copula tốt nhất ................................ 87 Bảng 3.23. Ước lượng các tham số của copula cho từng cặp lợi suất chỉ số chứng khoán Vnindex và lợi suất tỷ giá và copula tốt nhất ................................ 89 Bảng 3.24. Kết quả hồi quy phân vị mô hình ............................................................ 90 Bảng 3.25. Kết quả mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa từng cặp lợi suất chỉ số chứng khoán Việt Nam và lợi suất từng tỷ giá trên thị trường ngoại hối ............ 91 Bảng 3.26. Kết quả mô tả cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số chứng khoán và ngoại hối ....................................................................... 94 Bảng 4.1. Kết quả lựa chọn copula tốt nhất mô tả sự phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số chứng khoán thế giới và Vnindex thời kỳ sau khủng hoảng ........ 102 Bảng 4.2. Kết quả ước lượng tham số của GPD cho đuôi dưới và đuôi trên cho các chuỗi lợi suất Vnindex, FTSE100, Kospi, SSE ..................................... 102 Bảng 4.3. Kết quả kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling cho các chuỗi URVnindex, URFTSE100, URKospi, URSSE ..................................... 104 Bảng 4.4. Các tham số của copula Student cho từng cặp lợi suất Vnindex với FTSE100, Kospi và SSE ....................................................................... 104 Bảng 4.5. VaR và CVaR cho các danh mục có trọng số bằng nhau tính nhờ Copula Student cho từng cặp lợi suất VNindex với FTSE100, Kospi và SSE ... 106 Bảng 4.6. Một số danh mục tối ưu theo mô hình M-CVAR của lợi suất Vnidex với FTSE100, Kospi, SSE .......................................................................... 107 Bảng 4.7. Kết quả đo lường rủi ro một số danh mục của lợi suất Vnidex với FTSE100, Kospi, SSE nhờ Copula Student .......................................... 108 Bảng 4.8. Kết quả ước lượng tham số của GPD cho đuôi dưới và đuôi trên của các chuỗi lợi suất CAC40, Dowjones, Hangseng và S&P500 ..................... 109 Bảng 4.9. Kết quả kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling cho các chuỗi URCAC40, URDowjones, URHangseng, URS&P500 ......................... 110 Bảng 4.10. Các tham số của Copula Gumbel cho từng cặp lợi suất Vnindex với CAC40, Dowjones, Hangseng và S&P500 ........................................... 111 Bảng 4.11. VaR và CVaR cho các danh mục có trọng số bằng nhau tính nhờ Copula Gumbel cho từng cặp lợi suất VNindex với CAC40, Dowjones, Hangseng và S&P500 ................................................................................................ 112 Bảng 4.12. Một số danh mục tối ưu theo mô hình M-CVAR của lợi suất Vnidex với CAC40, Dowjones, Hangseng, S&P500 ............................................... 113 Bảng 4.13. Kết quả đo lường rủi ro một số danh mục Vnidex với CAC40, Dowjones, Hangseng, S&P500 nhờ Copula Gumbel .............................................. 114 Bảng 4.14. Kết quả ước lượng tham số của GPD cho đuôi dưới và đuôi trên của các chuỗi lợi suất JCI, Nasdaq, Sti, Taiex ................................................... 115 Bảng 4.15. Kết quả kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling cho các chuỗi URJCI, URNasdaq, URSti, URTaiex ................................................... 116 Bảng 4.16. Các tham số của Copula Student cho từng cặp lợi suất Vnindex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex ................................................................................ 117 Bảng 4.17. VaR và CVaR cho các danh mục có trọng số bằng nhau tính nhờ Copula Student cho từng cặp lợi suất VNindex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex ...... 118 Bảng 4.18. Một số danh mục tối ưu theo mô hình M-CVAR của lợi suất Vnidex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex ......................................................................... 119 Bảng 4.19. Kết quả đo lường rủi ro một số danh mục của lợi suất Vnidex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex nhờ Copula Student ................................................ 120 Bảng 4.20. Kết quả ước lượng tham số của GPD cho đuôi dưới và đuôi trên cho các chuỗi lợi suất vnindex và USD/VND .................................................... 122 Bảng 4.21. Kết quả kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling .......................... 123 Bảng 4.22. Các tham số của copula Student ........................................................... 124 Bảng 4.23. VaR và CVaR cho các danh mục có trọng số bằng nhau tính nhờ Copula Student cho từng cặp lợi suất VNindex với lợi suất tỷ giá..................... 125 Bảng 4.24. Một số danh mục tối ưu theo mô hình M-CVAR của lợi suất Vnidex với USD/VND ............................................................................................ 127 Bảng 4.25. Kết quả đo lường rủi ro một số danh mục của lợi suất Vnidex với USD/VND nhờ Copula Student ............................................................ 127 Bảng 4.26. Tóm tắt kết quả hậu kiểm mô hình VaR(0,95) ...................................... 129 Bảng 4.27. Thống kê độ sai lệch tuyệt đối trung bình của các mô hình ước lượng VaR(0.95) ...............