Luận án Phân tích rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

LỜI CAM ĐOAN Tôi đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật. Tôi cam kết bằng danh dự cá nhân rằng nghiên cứu này là do tôi thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật. Hà nội, ngày tháng năm 2018 Nghiên cứu sinh Nguyễn Thị Nga Xác nhận của người hướng dẫn GS.TS. NGUYỄN VĂN CÔNG LỜI CẢM ƠN Sau bốn năm học tập và nghiên cứu tại Trường Đại học Kinh tế Quốc dân, được tiếp cận với những kiến thức mới và được trang bị những công cụ, phương pháp khoa học chuyên sau, tôi đã hoàn thành luận án tiến sĩ chuyên ngành kế toán, kiểm toán và phân tích. Để đạt được kết quả như ngày hôm nay là nhờ vào sự động viên, giúp đỡ cả về vật chất và tình thần từ gia đình, bạn bè, đồng nghiệp cùng các thầy cô giáo, đặc biệt là thầy giáo hướng dẫn GS.TS. Nguyễn Văn Công. Tôi xin gửi lời cảm ơn sâu sắc tới gia đình, đồng nghiêp, bạn bè và thầy giáo hướng dẫn, những người đã luôn giúp đỡ, hỗ trợ tôi trong cuộc sống cũng như trên con đường nghiên cứu khoa học. Tôi xin chân thành cảm ơn Công ty Vietstock, Ủy ban chứng khoán nhà nước, Tổng cục Thống kê đã cung cấp cho tôi bộ dữ liệu quan trọng để hoàn thành mảng phân tích dữ liệu. Tôi xin cảm ơn các thầy cô, các anh chị, các bạn đồng nghiệp đã hỗ trợ tôi những kiến thức quý báu về kinh tế lượng, thống kê và những kiến thức chuyên ngành chuyên sâu để tôi hoàn thiện được luận án của mình. Hà nội, ngày tháng 1 năm 2018 Tác giả luận án Nguyễn Thị Nga MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN LỜI CẢM ƠN MỤC LỤC DANH MỤC SƠ ĐỒ, BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT LỜI MỞ ĐẦU ............................................................................................................. 1 1. Lý do lựa chọn đề tài ............................................................................................. 1 2. Mục tiêu của nghiên cứu ....................................................................................... 4 3. Câu hỏi nghiên cứu ................................................................................................ 5 4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ......................................................................... 5 5. Phương pháp nghiên cứu ...................................................................................... 6 6. Thiết kế nghiên cứu ............................................................................................... 6 7. Những đóng góp của luận án................................................................................. 7 8. Kết cấu của luận án .............................................................................................. 8 CHƯƠNG 1 ................................................................................................................ 9 TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU VỀ PHÂN TÍCH RỦI RO PHÁ SẢN TRONG DOANH NGHIỆP ..................................................................... 9 1.1. Tổng quan các công trình nghiên cứu ngoài nước ............................................ 9 1.1.1. Các nghiên cứu về phân tích rủi ro phá sản dựa vào sổ sách kế toán ................. 10 1.1.2. Các nghiên cứu về rủi ro phá sản dựa theo yếu tố thị trường ............................. 21 1.1.3. Các nghiên cứu về rủi ro phá sản dựa trên trí tuệ nhân tạo ................................ 23 1.2. Tổng quan các công trình nghiên cứu trong nước .......................................... 25 1.3. Kết luận về tổng quan nghiên cứu và xác lập vấn đề nghiên cứu ................... 29 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ......................................................................................... 32 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO PHÁ SẢN VÀ PHÂN TÍCH RỦI RO PHÁ SẢN TRONG CÁC DOANH NGHIỆP ................................................... 33 2.1. Rủi ro phá sản ................................................................................................... 33 2.1.1. Rủi ro phá sản ................................................................................................... 33 2.1.2. Ảnh hưởng của rủi ro phá sản đến nền kinh tế................................................... 38 2.2. Phân tích rủi ro phá sản ................................................................................... 44 2.2.1. Bản chất và vai trò của phân tích rủi ro phá sản ................................................ 44 2.2.2. Nội dung của phân tích rủi ro phá sản ............................................................... 48 2.2.3. Công cụ và kỹ thuật phân tích rủi ro phá sản ..................................................... 56 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ......................................................................................... 61 CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................ 63 3.1. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................... 63 3.1.1.Thiết lập mô hình nghiên cứu ............................................................................ 63 3.1.2. Các biến trong mô hình nghiên cứu ................................................................... 68 3.1.3. Các giả thuyết khoa học trong mô hình nghiên cứu ........................................... 70 3.2. Phương pháp nghiên cứu và xử lý dữ liệu ....................................................... 72 3.2.1. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................. 72 3.2.2. Nguồn dữ liệu nghiên cứu ................................................................................. 73 3.2.3. Quy trình xử lý dữ liệu ...................................................................................... 76 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ......................................................................................... 78 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VỀ PHÂN TÍCH RỦI RO PHÁ SẢN TRONG CÁC CÔNG TY BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊTRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ................................................................................ 79 4.1. Tổng quan về các công ty bất động sản Việt Nam ........................................... 79 4.1.1. Lịch sử hình thành và phát triển ........................................................................ 79 4.1.2. Đặc điểm tổ chức bộ máy quản lý và phân cấp tài chính .................................. 83 4.1.3. Đặc điểm hoạt động kinh doanh của các công ty bất động sản ......................... 85 4.2. Thực trạng kết quả nghiên cứu về phân tích rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam......................... 89 4.2.1. Thống kê đặc điểm mẫu nghiên cứu .................................................................. 89 4.2.2. Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu .......................................... 90 4.2.3. Phân tích ma trận tương quan giữa các biến độc lập ........................................ 100 4.2.4. Kết quả hồi quy ............................................................................................. 100 4.2.5. Kiểm định mức độ phù hợp của mô hình ....................................................... 103 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ....................................................................................... 111 CHƯƠNG 5: KIẾN NGHỊ MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM NGĂN NGỪA VÀ HẠN CHẾ RỦI RO PHÁ SẢN TRONG CÁC CÔNG TY BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .................... 113 5.1. Giải pháp ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam .......................................... 113 5.1.1. Sử dụng hợp lý đòn bẩy tài chính .................................................................... 113 5.1.2. Nâng cao khả năng sinh lợi của doanh nghiệp ................................................. 118 5.1.3. Cần chú trọng đến quản lý tốt dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp ............. 122 5.1.4. Điều tiết tốt vốn hoạt động thuần của doanh nghiệp một cách hợp lý .............. 127 5.1.5. Tăng cường hoạt động phân tích ..................................................................... 131 5.2. Kiến nghị về việc vận dụng các giải pháp ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam133 5.2.1. Kiến nghị đối với nhà nước ............................................................................. 133 5.2.2. Kiến nghị đối với hiệp hội bất động sản và các công ty bất động sản .............. 139 5.2.3. Kiến nghị đối với các tổ chức tín dụng và tiền tệ ............................................. 143 KẾT LUẬN CHƯƠNG 5 ....................................................................................... 146 KẾT LUẬN CHUNG.............................................................................................. 147 HẠN CHẾ CỦA LUẬN ÁN ................................................................................... 148 KIẾN NGHỊ VỀ NHỮNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO ..................................... 150 DANH MỤC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ ............................ 151 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................... 152 PHỤ LỤC ................................................................................................................ 160 DANH MỤC SƠ ĐỒ, BẢNG BIỂU SƠ ĐỒ Sơ đồ 1. 1: Quy trình nghiên cứu ................................................................................. 6 Sơ đồ 4. 1: Tổ chức bộ máy quản lý và phân cấp tài chính của công ty cổ phần BĐS điện lực dầu khí Việt Nam ......................................................................................... 85 BẢNG BIỂU Bảng 3. 1: Cấu trúc dữ liệu các biến trong mô hình Logit .......................................... 66 Bảng 3. 2: Mô tả cách tính, kí hiệu các biến độc lập trong mô hình nghiên cứu ......... 68 Bảng 3. 3: Tổng hợp mẫu nghiên cứu ........................................................................ 75 Bảng 3. 4: Tỷ lệ các quan sát với các điều kiện nhận diện rủi ro phá sản .................. 75 Bảng 4.1: Số doanh nghiệp BĐS phân theo quy mô lao động giai đoạn 2013-2014 ... 79 Bảng 4. 2: Số doanh nghiệp BĐS phân theo quy mô vốn giai đoạn 2010-2014 .......... 80 Bảng 4. 3: Số doanh nghiệp BĐS có lãi hoặc lỗ giai đoạn 2010 -2014 ....................... 81 Bảng 4. 4: Thống kê mô tả đặc điểm mẫu nghiên cứu ................................................ 89 Bảng 4. 5: Thống kê mô tả các biến độc lập của toàn bộ mẫu nghiên cứu .................. 94 Bảng 4. 6: Thống kê mô tả các biến của các công ty không có rủi ro phá sản............. 95 Bảng 4. 7: Thống kê mô tả các biến của các công ty có rủi ro phá sản ....................... 96 Bảng 4. 8: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình ............................. 99 Bảng 4. 9: Kết quả hồi quy logit .............................................................................. 101 Bảng 4. 10: Omnibus Tests of Model Coefficients ................................................... 103 Bảng 4. 11: Kiểm định độ phù hợp của mô hình ...................................................... 104 Bảng 4. 12: Kiểm định khả năng dự báo của mô hình .............................................. 104 Bảng 4. 13: Phân loại khả năng dự báo rủi ro phá sản .............................................. 106 Bảng 4. 14: Bảng tính xác suất có rủi ro phá sản của một số công ty BĐS ................ 108 Bảng 5.1: Hệ số nợ của một số công ty bất động sản giai đoạn 2011- 2015 ............. 116 Bảng 5.2: Giá trị ROA một số công ty bất động sản giai đoạn 2011- 2015 .............. 119 Bảng 5.3: Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh của một số công ty BĐS ......... 124 Bảng 5.4: Giá trị vốn lưu động, hàng tồn kho, khoản nợ phải thu của một số công ty BĐS năm 2014 -2015 .............................................................................................. 128 DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ Hình 1. 1: Ba tỷ số tài chính xác định khủng hoảng tài chính theo Beaver (1966) ...... 10 Hình 2. 1: Các mức độ của rủi ro phá sản .................................................................. 44 Hình 3. 1: mô hình nghiên cứu .................................................................................. 65 Hình 4.1:Tình hình doanh nghiệp đăng ký thành lập mới trong 10 tháng đầu năm 2016 xét theo lĩnh vực hoạt động. .............................................................................. 82 Hình 4. 2: So sánh giá trị trung bình của đòn bẩy giữa các công ty có rủi ro phá sản và không có rủi ro phá sản ......................................................................................... 97 Hình 4. 3: So sánh giá trị trung bình của khả năng thanh toán giữa các công ty có rủi ro phá sản và không có rủi ro phá sản ........................................................................ 97 Hình 4. 4: So sánh giá trị trung bình của khả năng sinh lợi giữa các công ty .............. 98 Hình 4. 5: So sánh giá trị trung bình của năng lực hoạt động giữa các công ty có rủi ro phá sản và không có rủi ro phá sản ........................................................................ 98 Hình 4. 6: So sánh giá trị trung bình của kỳ vọng thị trường giữa các công ty có rủi ro phá sản và không có rủi ro phá sản ........................................................................ 99 Hình 4. 7: So sánh giá trị trung bình quy mô giữa các công ty có rủi ro phá sản và không có rủi ro phá sản .............................................................................................. 99 Hình 4. 8: Đường cong ROC theo mô hình logit ...................................................... 108 DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT Ký hiệu Diễn giải BĐS Bất động sản BGĐ Ban giám đốc BKS Ban kiểm soát CTCP Công ty cổ phần DN Doanh nghiệp ĐHĐCĐ Đại hội đồng cổ đông EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay HĐQT Hội đồng quản trị HOSE Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội TTCKVN Thị trường chứng khoán Việt Nam TNDN Thu nhập doanh nghiệp RRPS Rủi ro phá sản 1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do lựa chọn đề tài Rủi ro phá sản (RRPS) hay nguy cơ phá sản là tình trạng tiêu cực và không mong muốn đối với bất kỳ doanh nghiệp nào. Khi RRPS xảy ra sẽ kéo theo hàng loạt các sự kiện xấu như cổ tức giảm sút, đóng cửa các nhà máy, thua lỗ, sa thải công nhân viên, giá cổ phiếu sụt giảm từ đó sẽ gây ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích kinh tế của các chủ nợ, các nhà đầu tư, người lao động và các bên liên quan. Điều này càng được thể hiện rõ đối với các ngành đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế quốc dân như ngành bất động sản (BĐS) ở Việt Nam. Trong thời gian qua, do sự ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế đã làm cho thị trường BĐS có nhiều biến động phức tạp, tính thanh khoản rất thấp với nhiều khó khăn to lớn, nợ xấu tăng đột biến, lãi suất ngân hàng có lúc tăng cao ngất ngưởng, gần như tất cả các dự án bất động sản đều đóng băng. Các giao dịch trở nên nhỏ giọt, hàng hóa không bán được, đẩy các công ty bất động sản vào tình trạng kiệt quệ tài chính, và việc lặp đi lặp lại những đợt sóng này đã khiến không ít doanh nghiệp rơi vào tình trạng “sống dở chết dở”. Đặc biệt là khi Chính phủ ban hành chính sách thắt chặt tiền tệ năm 2011, đã hạn chế dòng tiền vào bất động sản khiến nhiều dự án bị ngưng trệ, nhà đầu tư cũng rất khó vay tiền để mua nhà, nhiều doanh nghiệp đứng trước nguy cơ phá sản. Theo số liệu tại cơ sở dữ liệu quốc gia về đăng ký doanh nghiệp cho thấy trong năm 2012 có 680 doanh nghiệp với ngành nghề kinh doanh chính là bất động sản đăng ký giải thể, ngừng hoạt động, tăng 19,9% so với năm 2011. Năm 2013 có thêm 10.635 doanh nghiệp thành lập mới, đồng thời 10.077 doanh nghiệp phá sản. Năm 2014 có 7.833 công ty bất động sản thì có tới 4.517 công ty kinh doanh thua lỗ với tổng số lỗ lên tới -14.753 tỷ đồng. Nguyên nhân thì có nhiều, ngoài các yếu tố mang tính khách quan thì hiện nay các công ty bất động sản đang tồn tại một cơ cấu sản phẩm bất hợp lý khi không đáp ứng được nhu cầu thực của xã hội, lệch pha cung cầu dẫn đến lượng hàng tồn kho cao, phụ thuộc quá nhiều vào nợ vay. Theo số liệu báo cáo ngành bất động sản của FPT cho thấy các công ty có hệ số nợ ở mức cao và có sự tăng dần qua các năm 2 (năm 2015 có hệ số nợ bình quân là 63% tăng so với năm 2014 là 60%). Tổng nợ phải trả của các công ty BĐS tại thời điểm 31/12/2015 đạt gần 179 nghìn tỷ đồng, tăng 38% so với cuối năm 2014. Có thể kể đến một số công ty như: Công ty cổ phần cơ điện và xây dựng Việt Nam (mã MCG) nợ phải trả các năm 2013, 2014, 2015 lần lượt là 2.251,6 tỷ đồng, 1.684 tỷ đồng, 1.486 tỷ đồng, hệ số nợ của MCG luôn duy trì ở mức cao lần lượt là 80,9% năm 2013, 74,56% năm 2014 và 71,3% năm 2015. Công ty cổ phần xây lắp dầu khí Việt Nam (mã PVX) với hệ số nợ trên tổng tài sản có những năm lên đến trên 80% (năm 2014 là 81,38%, năm 2015 là 80,7%). Công ty cổ phần đầu tư phát triển đô thị và KCN Sông Đà (mã SJS) có hệ số nợ trên tổng tài sản năm 2015 là 81,24% tăng hơn 20% so với năm 2014. Mặc dù sử dụng hệ số nợ cao như vậy nhưng lợi nhuận thu được lại không đáp ứng được kì vọng của các doanh nghiệp. Các công ty liên tục báo lỗ ví dụ: Becamex IJC (IJC) có lãi thấp nhất trong 6 năm qua, với doanh thu năm 2015 giảm hơn 33% còn 689 tỷ đồng do hụt thu ở mảng bất động sản và lãi sau thuế giảm từ 230 tỷ năm 2014 xuống còn 127 tỷ đồng, mức thấp nhất kể từ năm 2010. Mã SDH lỗ nặng nhất với hơn 23 tỷ đồng do công ty thiếu công ăn việc làm trong khi chi phí tiền lương vẫn phải trả bình thường. Công tác thu hồi vốn của SDH chậm nên chi phí tài chính cao và phải trích lập dự phòng gần 15 tỷ đồng. Riêng PXL lỗ hơn 10 tỷ đồng năm 2015, ghi nhận năm thứ ba liên tiếp thua lỗ. Kèm theo đó là các số liệu về khả năng sinh lợi của công ty cũng sụt giảm đáng kể. Ví dụ ROA của các công ty như: PV2 (năm 2015 là -0,1%, năm 2014 là -9,94%), công ty VPH (năm 2015 là -2,76%, năm -0,4%), DTA (năm 2015 là 0.05%, năm 2014 là 0,27%, năm 2013 là -2,66%). Số lượng về các công ty đang làm ăn thua lỗ liên tục là dấu hiệu cho thấy sự khủng hoảng của công ty bất động sản. Thêm vào đó một số công ty hoạt động với mức vốn hoạt động thuần âm cũng là một điều đáng suy ngẫm. Ví dụ công ty cổ phần đầu tư căn nhà mơ ước (mã DRH) có vốn hoạt động thuần âm liên tục trong các năm từ 2011 đến năm 2015, ghi nhận cụ thể âm 64,6 tỷ đồng năm 2015 tăng gấp 3 lần so với năm 2014, gấp 30 lần so với năm 2011. Khi vốn hoạt động thuần âm đồng nghĩa với công ty đang mất cân bằng tài chính, khả năng thanh toán thấp. Kể cả với những 3 doanh nghiệp có vốn hoạt động thuần cao ngất ngưỡng nhưng thực chất vốn hoạt động thuần đó lại tồn tại chủ yếu ở hàng tồn kho và các khoản phải thu. Tỷ trọng hàng tồn kho năm 2015 so với tổng tài sản rất cao có thể kể đến như: PDR (89%), VPH (87%), SJS (79%), NBB (77%), NTL (77%) trong khi tỷ trọng này của toàn ngành trung bình chỉ là 36%. Ngoài ra, một số các công ty bất động sản tuy có mức lợi nhuận sau thuế ghi nhận không hề nhỏ nhưng dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh bị âm đến cả trăm tỷ đồng trong nhiều quý, nhiều năm liên tục. Có thể kể đến như: Công ty cổ phần công nghiệp Tân Tạo (mã ITA) có mức lợi nhuận sau thuế là 136 tỷ đồng năm 2015, 145 tỷ đồng năm 2014, tuy nhiên dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh lại âm liên tục với mức tăng năm sau cao hơn năm trước cụ thể là - 857,5 tỷ đồng năm 2014 và đặc biệt âm nặng vào năm 2015 là – 1.057 tỷ đồng. Việc thiếu tiền dẫn doanh nghiệp có thể ảnh hưởng trực tiếp đến sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp, bởi vì dòng tiền là “dòng máu” duy trì tất cả các hoạt động sản xuất - kinh doanh, là yếu tố sống còn