Luận án Thực trạng cơ cấu vốn của các doanh nghiêp dịch vụ du lịch tại thành phố Huế

MỤC LỤC CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP VÀ NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG ............................................................................... 1 1.1. Cơ sở lý luận về cơ cấu vốn doanh nghiệp .......................................................... 1 1.1.1. Cơ cấu vốn và các thành phần của cơ cấu vốn trong doanh nghiệp ................. 1 1.1.2. Một số lý thuyết và quan điểm chủ yếu về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp ................... 3 1.1.3. Quan niệm về hiệu quả tài chính ..................................................................... 14 1.1.4. Mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính ......................................... 16 1.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính doanh nghiệp. ............................................................................................................ 18 1.2.1. Nghiên cứu trong nước.................................................................................... 18 1.2.2. Các nghiên cứu nước ngoài ............................................................................. 21 1.2.3. Một số nghiên cứu về ngưỡng nợ của các doanh nghiệp. ............................... 26 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIÊP DỊCH VỤ DU LỊCH TẠI THÀNH PHỐ HUẾ .................................................... 34 2.1. Khái niệm du lịch và dịch vụ du lịch ................................................................. 34 2.2. Thực trạng phát triển du lịch Việt Nam và Thành phố Huế. ............................. 34 2.2.1. Thực trạng phát triển du lịch Việt Nam .......................................................... 34 2.2.2. Thực trạng phát triển du lịch Huế ................................................................... 37 2.3. Khảo sát cơ cấu vốn tại các DNDVDL Huế ...................................................... 38 2.3.1. Mục tiêu của khảo sát ...................................................................................... 38 2.3.2. Kết quả đánh giá về cơ cấu vốn ...................................................................... 50 2.4. Thực trạng hiệu quả tài chính của các DNDVDL Huế. ..................................... 51 2.5. Những tồn tại cơ cấu vốn của các DNDVDL Huế ............................................. 53 2.6. Phân tích tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của DNDVDL Huế .......................................................................................................... 54 2.6.1. Dữ liệu nghiên cứu .......................................................................................... 54 2.6.2. Xử lý số liệu thu thập ...................................................................................... 54 2.6.3. Các phương pháp ước lượng mô hình. ............................................................ 54 2.6.4. Các kiểm định lựa chọn mô hình .................................................................... 57 2.6.5. Mô hình kiểm định .......................................................................................... 59 2.7. Kết quả phân tích mô hình nghiên cứu .............................................................. 62 2.7.1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình .......................................................... 62 2.7.2. Phân tích tương quan ....................................................................................... 64 2.7.3. Kết quả hồi quy ............................................................................................... 66 2.7.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu ......................................................................... 77 CHƯƠNG 3. CÁC GIẢI PHÁP TÁI CƠ CẤU VỐN CHO DOANH NGHIỆP DỊCH VỤ DU LỊCH HUẾ TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG ............... 80 3.1. Kết luận kết quả nghiên cứu ............................................................................... 80 3.2. Quan điểm cần quán triệt trong tái cấu trúc cơ cấu vốn DNDVDL Huế ........... 82 3.2.1. Đặc điểm kinh doanh du lịch .......................................................................... 82 3.2.2. Tái cơ cấu vốn theo giai đoạn phát triển của DNDVDL Huế ......................... 82 3.2.3. Tái cấu trúc tài sản dài hạn và tài sản ngắn hạn phải gắn với yêu cầu kinh doanh, sản phẩm kinh doanh ..................................................................................... 85 3.3. Các giải pháp tái cơ cấu vốn nhằm nâng cao hiệu quả tài chính ....................... 85 3.3.1. Nhóm giải pháp trực tiếp ................................................................................. 85 3.3.2. Nhóm giải pháp gián tiếp ................................................................................ 90 3.4. Đề xuất, kiến nghị đối với Nhà nước và các cơ quan ban ngành. ...................... 95 3.4.1. Chính sách hỗ trợ ngành Du lịch ..................................................................... 95 3.4.2. Đối với các định chế tài chính – ngân hàng .................................................... 96 3.4.3. Ổn định kinh tế vĩ mô...................................................................................... 96 3.4.4. Phát triển thị trường mua bán nợ..................................................................... 97 3.5. Hạn chế nghiên cứu và gợi ý nghiên cứu trong tương lai .................................. 98 DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1.1. So sánh sự khác nhau giữa nợ và vốn chủ sở hữu. ..................................... 3 Bảng 1.2. Tổng hợp các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính DN. ................. 29 Bảng 2.1. Thực trạng du lịch Huế giai đoạn 2013-2016 ........................................... 37 Bảng 2.2. Kết quả khảo sát về ưu tiên nguồn tài trợ. ................................................ 41 Bảng 2.3. Kết quả khảo sát về quan điểm lợi ích về nợ và vốn chủ sở hữu. ............ 44 Bảng 2.4. Kết quả khảo sát mức độ quan tâm và căn cứ xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu ............................................................................................................................. 47 Bảng 2.5. Kết quả khảo sát nhân tố ảnh hưởng và mục tiêu xây dựng ..................... 50 cơ cấu vốn ................................................................................................................. 50 Bảng 2.6. Tổng hợp các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính DN .................. 62 Bảng 2.7. Thống kê mô tả các biến ........................................................................... 63 Bảng 2.8: Ma trận tự tương quan giữa các biến mô hình .......................................... 65 Bảng 2.9. Kết quả kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến ........................................... 66 Bảng 2.10. Kết quả hồi quy mô hình biến phụ thuộc ROE...................................... 67 Bảng 2.11. Kết quả kiểm tra biến nội sinh với biến phụ thuộc ROE ........................ 68 Bảng 2.12. Kết quả hồi quy mô hình biến phụ thuộc ROA ...................................... 68 Bảng 2.13. Kết quả kiểm tra biến nội sinh với biến phụ thuộc ROA ....................... 69 Bảng 2.14. Tổng hợp kết quả hồi quy phương pháp GMM ...................................... 70 Bảng 2.15. Bảng so sánh giả thiết và kết quả nghiên cứu ......................................... 74 Bảng 2.16. Kết quả hồi quy mô hình 3 và mô hình 4 ............................................... 74 Bảng 2.17. Kết quả hồi quy theo ngưỡng ................................................................. 76 Bảng 2.18. Thống kê số lượng doanh nghiệp ở mỗi nhóm theo năm ....................... 77 Bảng 3.1. Bảng so sánh giả thiết và kết quả nghiên cứu ........................................... 81 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 1.1. Chi phí sử dụng vốn theo quan điểm truyền thống......................................... 4 Hình 1.2. Nguyên tắc giá trị doanh nghiệp không thay đổi theo quan điểm M&M..... 6 Hình 1.3. Giá trị doanh nghiệp theo quan điểm M&M có thuế .................................. 7 Hình 1.4. Chi phí sử dụng vốn theo quan điểm M&M có thuế .................................. 8 Hình 1.5. Giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết đánh đổi cơ cấu vốn ........................... 9 Hình 2.1. Số lượt khách du lịch trong nước và nước ngoài tại Việt Nam giai đoạn 2005-2016.................................................................................................................. 35 Hình 2.2. Tổng doanh thu dịch vụ du lịch và tỷ trọng trong GDP Việt Nam giai đoạn 2005-2016 ......................................................................................................... 35 Hình 2.3. Thực trạng doanh thu du lịch và số lượt khách đến Huế giai đoạn 2013- 2016 ........................................................................................................................... 37 Hình 2.4. Mức độ quan tâm xây dựng hệ số nợ mục tiêu ......................................... 39 Hình 2.5. Thứ tự ưu tiên nguồn tài trợ. ..................................................................... 40 Hình 2.6. Người quyết định sử dụng nguồn tài trợ. .................................................. 41 Hình 2.7. Lợi ích của sử dụng vốn chủ sở hữu ......................................................... 42 Hình 2.8. Lợi ích của việc sử dụng nợ vay ............................................................... 43 Hình 2.9. Căn cứ xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu ...................................................... 45 Hình 2.10. Hệ số nợ mục tiêu DN khảo sát .............................................................. 46 Hình 2.11. Mức độ ảnh hưởng cơ cấu vốn đến hoạt động DN. ................................ 47 Hình 2.12. Các nhân tố ảnh hưởng cơ cấu vốn ......................................................... 48 Hình 2.13. Các lý do thực hiện cơ cấu vốn mục tiêu ................................................ 49 Hình 2.14. Thực trạng hiệu quả tài chính DNDVDL Huế ........................................ 51 Hình 2.15. Tỉ lệ ROA và ROE của các DNDVDL Huế............................................ 51 Hình 3.1: Vòng đời doanh nghiệp du lịch. ................................................................ 83 1 CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP VÀ NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG Nội dung chính của chương 1 là tổng quan các lý thuyết về cơ cấu vốn, hiệu quả tài chính và cơ cấu vốn tối ưu, nhằm giải thích mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính của DN. Ngoài ra, chương 1 còn hệ thống hóa lại những nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của DN và cơ cấu vốn tối ưu. 1.1. Cơ sở lý luận về cơ cấu vốn doanh nghiệp 1.1.1. Cơ cấu vốn và các thành phần của cơ cấu vốn trong doanh nghiệp Một DN khi có nhu cầu huy động vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh có thể lựa chọn từ nhiều nguồn tài trợ, đó là vốn ngắn hạn hay dài hạn, vay nợ hay vốn chủ sở hữu, và các DN có quyết định khác nhau về cơ cấu vốn do ảnh hưởng của nhiều yếu tố bên trong và bên ngoài DN. Trên thế giới có một số luận điểm được đưa ra như sau: Ross và cộng sự, (2005): “Cơ cấu vốn là cách mà một công ty tự tài trợ bằng cách kết hợp nợ dài hạn, nợ ngắn hạn thường xuyên và vốn chủ sở hữu”. Mục tiêu của quản trị tài chính là kết hợp các nguồn tài trợ để tối đa hóa lợi nhuận cho các cổ đông, và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn cho DN. Trong nước một số tác giả đã đưa ra định nghĩa như sau: Trần Ngọc Thơ, (2007): “Cơ cấu vốn là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho quyết định đầu tư của DN”. Nguyễn Minh Kiều, (2008): “Cơ cấu vốn là mối quan hệ về tỷ trọng của các nguồn tài trợ khác nhau trong DN, thường là giữa vốn chủ sở hữu và nợ phải trả, giữa nguồn vốn dài hạn và nguồn vốn ngắn hạn”. Dựa trên các định nghĩa trên và đặc điểm các DN dịch vụ du lịch tại Huế là quy mô vừa và nhỏ, kinh doanh chủ yếu là khách sạn và nhà hàng nên cơ cấu nợ ngắn hạn và dài hạn tùy thuộc vào thời gian hình thành của DN. Đối với DN mới hoạt động thì nợ dài hạn cao do nhu cầu đầu tư ban đần lớn, ngược lại DN đã kinh doanh nhiều năm thì nợ ngắn hạn cho vốn lưu động là chủ yếu. Do đó thành phần 2 cơ cấu vốn của DN nghiên cứu trong đề tài là nợ phải trả và vốn chủ sở hữu là phù hợp. 1.1.1.1. Nợ phải trả Nợ phải trả là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài DN mà DN phải thanh toán các khoản vay theo thời hạn cam kết, và đồng thời trả tiền lãi vay theo lãi suất thỏa thuận. Ưu điểm khi tài trợ bằng nợ vay là lãi vay được trừ ra khỏi thu nhập chịu thuế, làm giảm số thuế thu nhập phải nộp, chính là lợi ích từ tấm chắn thuế. Nợ phải trả bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Đối với nợ ngắn hạn, DN có trách nhiệm thanh toán trong vòng một năm hay một chu kỳ kinh doanh. Nguồn vốn nợ ngắn hạn thường có chi phí sử dụng thấp nhưng thường tạo ra một lực thanh toán đối với DN và thường được sử dụng để đầu tư vào các tài sản ngắn hạn. Nợ ngắn hạn bao gồm: Vay và nợ ngắn hạn, phải trả người bán, người mua trả tiền trước, thuế và các khoản phải nộp Nhà nước, phải trả người lao động, chi phí phải trả, phải trả nội bộ, các khoản phải trả phải nộp khác Đối với nợ dài hạn thì DN có trách nhiệm thanh toán trong thời gian lớn hơn một năm hay nhiều chu kỳ kinh doanh. Nguồn vốn nợ dài hạn thường được sử dụng để đầu tư vào các tài sản dài hạn. Nợ dài hạn bao gồm: Vay và nợ dài hạn, phải trả dài hạn người bán, phải trả dài hạn nội bộ, phải trả dài hạn khác, . 1.1.1.2. Vốn chủ sở hữu Vốn chủ sở hữu không phải là một khoản nợ nên DN không phải cam kết thanh toán, người chủ sở hữu chỉ kì vọng lợi ích thu được từ hoạt động kinh doanh của DN dưới hình thức cổ tức và sự gia tăng giá trị cổ phiếu. Ưu điểm của tài trợ bằng vốn cổ phần là DN không chịu rủi ro tài chính như tài trợ bằng nợ vay. Tuy nhiên, chi phí sử dụng vốn cổ phần cao do kì vọng của cổ đông cũng như sự quản lý và giám sát của họ đối với nhà quản trị DN là nhược điểm chính của giải pháp tài trợ này. Vốn chủ sở hữu bao gồm: Vốn đóng góp của nhà đầu tư để thành lập hoặc mở rộng DN theo quy định của chính sách tài chính hoặc quyết định của các chủ sở hữu vốn, của hội đồng quản trị; vốn được bổ sung từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của DN; các khoản thặng dư vốn cổ phần do phát hành cổ phiếu cao hơn 3 mệnh giá, các khoản nhận biếu, tặng, tài trợ, các khoản chênh lệch do đánh giá lại tài sản, chênh lệch tỷ giá chưa xử lý và các quỹ hình thành trong hoạt động kinh doanh (quỹ phát triển, quỹ dự trữ, quỹ khen thưởng, quỹ phúc lợi). Mục tiêu quan trọng của nghiên cứu cơ cấu vốn là kết hợp hai nguồn tài trợ là nợ và vốn chủ sở hữu với một tỉ lệ nào là tối ưu để đạt được mục tiêu của DN. Từ đó, các lý thuyết về cơ cấu vốn được đưa ra và nhiều nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện để làm rõ các vấn đề liên quan đến cơ cấu vốn trong thực tiễn. Bảng 1.1. So sánh sự khác nhau giữa nợ và vốn chủ sở hữu Tiêu chí Nợ Vốn chủ sở hữu 1. Thời hạn Có thời hạn hoàn trả. Không có thời hạn hoàn trả. 2. Trách nhiệm thanh toán Phải trả lãi đối với nợ vay. DN phải hoàn trả nợ gốc khi đến hạn và sẽ bị phá sản nếu không thanh toán được. Không phải trả lãi mà chia lãi dựa vào kết quả kinh doanh và chính sách phân phối lợi nhuận. DN không chia lãi nếu bị phá sản. 3. Ảnh hưởng đến thuế thu nhập DN Lãi vay có tác động làm giảm thuế là ưu điểm khi sử dụng nợ. Lãi chia cho các chủ sở hữu không làm giảm thuế. 4. Chi phí sử dụng vốn Thấp. Cao. Nguồn: Ngô Kim Phượng và các tác giả (2013) 1.1.2. Một số lý thuyết và quan điểm chủ yếu về cơ cấu vốn trong doanh nghiệp 1.1.2.1. Quan điểm truyền thống Theo quan điểm truyền thống về cơ cấu vốn thì tồn tại một tỉ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu để chi phí sử dụng vốn thấp nhất và giá trị DN cao nhất, nghĩa là có tồn tại cơ cấu vốn tối ưu. Như vậy, cấu trúc vốn DN có thể thay đổi nhằm gia tăng giá trị cho DN và chi phí sử dụng nợ thấp hơn chi phí sử dung vốn chủ sở hữu. (Nguyễn Minh Kiều, 2008) 4 Quan điểm về cơ cấu vốn truyền thống cho rằng khi một DN bắt đầu vay mượn thì có nhiều thuận lợi lớn hơn bất lợi. Chi phí nợ thấp kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC – Weighted Average Cost of Capital) giảm khi nợ tăng. Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là chi phí vốn chủ sở hữu tăng). Ở mức tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH) cao, chi phí của nợ cũng tăng bởi vì khả năng DN không trả được nợ là cao hơn và WACC sẽ tăng. Lý thuyết truyền thống về cơ cấu vốn được thể hiện như hình vẽ sau. Hình 1.1. Chi phí sử dụng vốn theo quan điểm truyền thống Nguồn: Brealey và tác giả (2008), Nguyễn Thanh Liêm (2007) Những luận điểm chính của quan điểm truyền thống bao gồm: - Chi phí sử dụng nợ là bất biến trong một khoảng thời gian nhất định và sau đó tăng dần khi tỉ lệ nợ gia tăng. - Lợi nhuận kì vọng của chủ sở hữu duy trì bất biến hoặc tăng chậm; sau đó các cổ đông nhận thức được rủi ro về tài chính. Từ điểm cơ cấu vốn tối ưu, kì vọng của nhà đầu tư bắt đầu tăng nhanh. 5 - Kết quả của sự thay đổi về chi phí nợ vay và kì vọng nhà đầu tư như trên sẽ làm cho chi phí vốn bình quân WACC ban đầu có xu hướng giảm và sau đó tăng dần lên. Điểm thấp nhất trên đường cong WACC chính là cơ cấu vốn tối ưu. Tóm lại, lý thuyết truyền thống về cơ cấu vốn đề cập đến cơ cấu vốn tối ưu và sự thay đổi của chi phí vốn bình quân, luận điểm này được nhiều nhà nghiên cứu sử dụng để xác định cơ cấu vốn tối ưu cho các DN trong thực tiễn. Tuy nhiên, nhược điểm chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu tăng bao nhiêu khi có sự thay đổi trong tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu, hay chi phí nợ sẽ tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ. Khi tỉ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tăng thì rủi ro thanh toán của DN tăng nên chi phí nợ vay sẽ cao hơn. Do đó, tỉ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu cao đến một mức nào đó thì sẽ đẩy WACC tăng. 1.1.2.2. Lý thuyết Modigliani và Miler (M&M) Lý thuyết cơ cấu vốn hiện đại bắt nguồn từ bài viết của Modigliani và Miler (M&M) (1958) với tên gọi là học thuyết M&M. Theo M&M, trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo, quyết định tài trợ không ảnh hưởng đến giá trị DN. Kết quả nghiên cứu này cho rằng hoạt động kinh doanh của DN được tài trợ bằng nguồn vốn gì không là một vấn đề cần quan tâm vì cơ cấu vốn không liên quan đến giá trị DN. (Trần Ngọc Thơ, 2007) Lập luận này trái ngược với lý thuyết truyền thống là chi phí vốn bình quân (WACC) thay đổi và giá trị DN cũng biến động theo, nhưng lại đúng trong những giả định về một thị trường tài chính hoàn hảo mà hai tác giả đưa ra. Những giả định của M&M: - Không có thuế thu nhập DN và thuế thu nhập cá nhân. - Cổ phiếu và trái phiếu được kinh doanh trên thị trường hoàn hảo. Nghĩa là không có các chi phí môi giới và nhà đầu tư có thể vay với cùng một lãi suất như các công ty khác. - Nhà đầu tư và nhà quản trị tại DN đều có thông tin như nhau về cơ hội tăng trưởng đầu tư của DN trong tương lai. - Các khoản nợ là không có rủi ro bất kể mức độ sử dụng nợ của DN. Lãi suất vay trên khoản nợ là lãi suất không có rủi ro. 6 - Tất cả các dòng tiền đều có tính liên tục. Theo lý giải của M&M, trong thị trường hoàn hảo các nhà đầu tư đều có được thông tin như nhau về giá trị DN, vì vậy khi một công ty được định giá thấp hơn các đối thủ trên thị trường thì nhà đầu tư mua cổ phiếu giá thấp đó. Sau đó, giá trị của DN sẽ được đẩy lên cân bằng với giá trị các DN khác. Tóm lại, giá trị của DN chỉ biến động trong một thời gian rất ngắn và ngay sau đó sẽ quay lại mức cân bằng chung của thị trường. Với cách lập luận như vậy