Phân tích cổ phiếu của ngân hàng NHTMCP XNK (EximBank) Việt Nam trên thị trường OTC

PHÂN TÍCH CỔ PHIẾU CỦA NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN XUẤT NHẬP KHẨU VIỆT NAM EXIMBANK TRÊN THỊ TRƯỜNG OTC 1. Sơ lược về cổ phiếu ngành ngân hàng trên thị trường OTC Trong giai đoạn điều chỉnh sau của TTCK Việt Nam thời gian qua, hàng loạt cổ phiếu trong tất cả các ngành đều giảm giá rất mạnh, tuy nhiên cổ phiếu được đánh giá là hấp dẫn nhất hiện nay là cổ phiếu ngân hàng được dự báo là vẫn tiếp tục thu hút các nhà đầu tư. Hiện nay trên thị trường chứng khoán Việt Nam, mới có hai ngân hàng TMCP là Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương tín (Sacombank) và  Ngân hàng TMCP Á châu (ACB) tham gia niêm yết, còn lại khoảng 20 Ngân hàng đã phát hành cổ phiếu đang giao dịch trên thị trường OTC.Qua đợt điều chỉnh này, đã phân tốp thị trường (trên OTC) thành 2 nhóm,dẫn đầu vẫn là nhóm cổ phiếu của Techcombank, EIB, MB với mức giá cao gấp 10 – 17 lần mệnh giá. Kế đến là nhóm Habubank, VIB Bank, ABBank, VPBank, Southern Bank với 6 – 9 lần mệnh giá... Theo đánh giá của các chuyên gia, cổ phiếu ngân hàng luôn hấp dẫn hơn so với nhiều loại cổ phiếu khác trước hết là nhờ khả năng sinh lời rất lớn. trong khi rủi ro thường được cơ quan quản lý đứng ra chia sẻ nhằm tránh hiệu ứng xấu theo dây chuyền (lợi nhuận năm 2006 của các ngân hàng thương mại cổ phần thuộc nhóm cao nhất trong nền kinh tế) cùng theo đó là hầu hết các ngân hàng đều công bố những mức lãi vượt trội, về những kế hoạch mở rộng kinh doanh đầy tham vọng và những phương án tăng vốn, chi trả cổ tức hấp dẫn càng khiến CP của các NH này trở nên hấp dẫn. Bên cạnh đó, các cam kết mở cửa khi gia nhập WTO của Việt Nam trong lĩnh vực ngân hàng được đánh giá là khá thận trọng khiến giới đầu tư nhận định, thay vì thành lập các ngân hàng con tại Việt Nam, các ngân hàng nước ngoài muốn tham gia thị trường Việt Nam sẽ tăng cường đầu tư vào hệ thống ngân hàng trong nước thông qua việc mua cổ phần. 2. Sơ lược về ngân hàng Eximbank 2.1. Lịch sử hình thành và phát triển: Ngân hàng cổ phần thương mại xuất nhập khẩu Việt Nam-Eximbank là ngân hàng thương mại cổ phần đầu tiên của Việt Nam, được thành lập vào ngày 24/04/1989 theo quyết định số 140/CT của Chủ Tịch Hội Đồng Bộ Trưởng với tên gọi đầu tiên là Ngân Hàng Xuất Nhập Khẩu Việt Nam (Vietnam Export Import Bank). Ngân hàng đã chính thức đi vào hoạt động từ 17/01/1990. Ngày 06/04/1992, Thống Đốc Ngân Hàng Nhà nước Việt Nam ký giấy phép số 11/NH-GP cho phép Ngân hàng hoạt động trong thời hạn 50 năm với số vốn điều lệ đăng ký là 50 tỷ đồng với tên mới là Ngân Hàng Thương Mại Cổ phần xuất nhập khẩu Việt Nam (Vietnam Export Import Commercial Joint-Stock Bank) gọi tắt là Vietnam Eximbank. Đến tháng 12/2006 vốn điều lệ của Eximbank tăng lên 1.212,371 tỷ đồng. Hiện nay, ngân hàng đang có kế hoạch tăng vốn điều lệ lên 2.800 tỷ đồng. Eximbank có địa bàn hoạt động rộng khắp cả nước với trụ sở chính đặt tại thành phố Hồ Chí Minh và 29 chi nhánh, phòng giao dịch được đặt tại Hà Nội, Đà Nẵng, Nha Trang, Cần Thơ, và Hồ Chí Minh. Ngân hàng cũng đã thiết lập được quan hệ đại lý với hơn 640 ngân hàng ở 65 quốc gia trên thế giới. 2.2. Các sản phẩm và dịch vụ: Các nghiệp vụ chính mà Eximbank cung cấp bao gồm: - tiết kiệm, tiền gửi - tín dụng bảo lãnh - thanh toán quốc tế, chiết khấu chứng từ - dịch vụ tài chính du học - kinh doanh ngoại tệ - thẻ tín dụng và một số dịch vụ khác như: ngân quỹ, tư vấn tài chính tiền tệ, dịch vụ địa ốc, truy vấn tài khoản, dịch vụ telephone-banking, home-banking, chuyển tiền từ nước ngoài… Trong đó, lĩnh vực mà Eximbank có thế mạnh và đã tạo được uy tín đó là: tài trợ xuất nhập khẩu, kinh doanh ngoại hối và thanh toán quốc tế. 2.3. Phân tích SWOT 2.3.1. Điểm mạnh - Đội ngũ lãnh đạo, cán bộ công nhân viên nhiệt huyết, được đào tạo bài bản, có trình độ nghiệp vụ tốt. - Về quan hệ trong nước: xây dựng được mối quan hệ tốt với ngân hàng nhà nước và uy tín cũng như lợi thế cạnh tranh trong hoạt động kinh doanh ngoại hối, thanh toán quốc tế và tài trợ xuất nhập khẩu. - Về quan hệ quốc tế: có hệ thống mạng lưới ngân hàng đại lý rộng lớn (khoảng 640 ngân hàng) ở 65 quốc gia. - Chi phí: chi phí bình quân đầu vào thấp, lãi suất cho vay là thấp nhất trong số các ngân hàng TMCP. 2.3.2. Điểm yếu - Quy mô vốn hoạt động còn hạn chế, chưa đáp ứng được yêu cầu phát triển - Mạng lưới hoạt động: mạng lưới chi nhánh và hệ thống bán lẻ còn hạn hẹp. - Quản trị rủi ro: bộ phận quản trị rủi ro còn kiêm nghiệm tại các phòng nghiệp vụ. 2.3.3. Cơ hội - Công nghệ ngân hàng ngày càng phát triển và hiện đại hơn, đem lại nhiều thuận lợi cho việc đa dạng hoá các sản phẩm và nâng cao chất lượng dịch vụ. - Thị trường cho hoạt động ngân hàng nói chung và thị trường xuất nhập khẩu nói riêng ngày càng phát triển cùng với việc nền kinh tế Việt Nam tiếp tục đạt mức tăn trưởng cao, ổn định và hoạt động xuất nhập khẩu ngày càng sôi động. 2.3.4. Thách thức - Áp lực cạnh tranh trong và ngoài nước tăng: các ngân hàng Việt Nam xuất hiện ngày càng nhiều, quy mô ngày càng được mở rông, sản phẩm ngày càng đa dạng và cạnh tranh chủ yếu bằng chất lượng dịch vụ. Ngoài ra, việc Việt Nam chính thức trở thành thành viên của WTO sẽ tạo cơ hội khai thác thị trường cho các ngân hàng nước ngoài vốn có thế mạnh về vốn và công nghệ. - Sản phẩm dịch vụ thay thế: sự phát triển của thị trường vốn sẽ ảnh hưởng tới nhu cầu của các cá nhân, tổ chức về sản phẩm, dịch vụ ngân hàng. 2.4. Tình hình kinh doanh: Cuộc khủng hoảng kinh tế châu Á 1997-2000 cùng với những món nợ quá hạn mà Eximbank phải đối mặt năm 1999, 2000 đã ảnh hưởng xấu tới hiệu quả hoạt động kinh doanh của ngân hàng trong giai đoạn 1999-2003. Điều này được thể hiện qua việc các chỉ số sinh lời luôn nhỏ hơn nhóm các ngân hàng TMCP và thường nhỏ hơn hoặc bằng 0. Từ năm 2003, nhờ việc ý thức được điểm yếu của chính mình và huy động được nhiều vốn để phục vụ kinh doanh thông qua việc phát hành cổ phiếu, kết quả hoạt động kinh doanh đã được cải thiện đáng kể: tỷ lệ nợ xấu của Eximbank giảm mạnh nhất trong các ngân hàng (trong quý 3 năm 2006 tỷ lệ này = 1,25% tổng dư nợ), tốc độ tăng trưởng tín dụng tăng qua các năm (chứng tỏ EIB ngày càng được khách hàng tin tưởng), chi phí quản lý chung giảm (phản ánh công tác quản lý chi phí, thu nhập có hiệu quả hơn)… 3. Phân tích cổ phiếu Eximbank Ngân hàng eximbank đã có một thời gian dài khoảng 5 năm từ 2000 đến 2004 làm ăn không có lãi, chính vì vậy trong thời điểm đầu cổ phiếu này xuất hiện trên thị trường, giá không biến động nhiều. Sau đó, từ năm 2005 giá cổ phiếu bắt đầu có những biến động mạnh mẽ và có lúc là cổ phiếu ngân hàng nóng nhất trên thị trường OTC. Chính vì vậy bài viết sẽ phân tích giá cổ phiếu từ thời điểm đầu năm 2005 sau khi Eximbank chính thức tăng vốn điều lệ từ 300 tỷ đồng lên 500 tỷ đồng thông qua đợt phát hành cổ phiếu mới được bảo lãnh bởi VCBS ngày 20/12/2004. 3.1. Biến động giá của cổ phiếu Eximbank Từ đầu 2005 tới nay, dù giá cổ phiếu eximbank rất biến động nhưng có thể phân chia việc tăng giá của eximbank thành ba giai đoạn chính: Giai đoạn 1 : từ đầu năm 2005 tới 31/12/2005 Đây là giai đoạn cuối trong kế hoạch 3 giai đoạn được nêu trong bản cáo bạch tăng vốn năm 2004. Theo đó, năm 2005 sẽ là năm để xử lý hết những tồn đọng trong quá khứ để mở ra một thời kỳ tăng trưởng mới. Vào đầu năm 2005, giá cổ phiếu của eximbank là khoảng 1,1 triệu đồng/cổ phiếu ( mệnh giá 1 triệu đồng). Giá đó xấp xỉ với mức giá trúng trong đợt đấu giá cổ phiếu tăng vốn điều lệ cuối năm 2004. Đến tháng 8/2005, giá cổ phiếu tăng lên 1,5 triệu đồng/cổ phiếu. Cho tới thời điểm đó, mặc dù kết quả kinh doanh đã có tiến triển nhưng dường như các nhà đầu tư vẫn chưa thể tin tưởng vào ngân hàng mà suốt vài năm trời không thể trả cổ tức. Sau đó, do kết quả kinh doanh khả quan với việc lần đầu tiên có cổ tức để chia cho cổ đông, và có đợt tăng vốn mới từ 500 lên 700 tỷ đồng, cổ phiếu eximbank bắt đầu tăng giá rất mạnh.Ngày 31/12/2005, giá cổ phiếu tăng lên 3,05 triệu đồng/cổ phiếu và đạt mức tăng trưởng thị giá là khoảng 182%. ( Nguồn: Trang web của bộ công nghiệp : www.moi.gov.vn) Giai đoạn 2: từ 1/1/2006 tới 31/12/2006 Sang tới đầu năm 2006, cổ phiếu eximbank tiếp tục giữ được tốc độ tăng trưởng thị giá cao, 12/1/2006 giá là 3,9 triệu đồng, tới 16/2/2006 giá đã lên tới 5,2 triệu đồng và tới 25/2/2006 tức là ngay trước đại hội cổ đông năm 2005, giá của cổ phiếu eximbank đã tăng lên khoảng 6 triệu đồng/cổ phiếu. Vào ngày 26/2/2006, sau tin tức từ đại hội cổ đông giá cổ phiếu bắt đầu có xu hướng giảm giá. Đợt giảm giá này kéo dài khoảng 1 tháng với hai nguyên nhân chính. Thứ nhất, những kết quả kinh doanh dù rất ấn tượng so với quá khứ nhưng mức trả cổ tức của eximbank lại thấp hơn so với các ngân hàng( mức trả cổ tức từ lợi nhuận chỉ là 3,1%). Thứ hai là do thông tin ngoài luồng cho biết giá bán của eximbank cho ngân hàng nước ngoài là khoảng 4x, thấp hơn nhiều mức giá trên thị trường. Tính tới đầu tháng 3 giá của eximbank đã có lúc giảm xuống 5,2-5,3. Tuy nhiên, 1 tháng sau đó, giá eximbank lại tiếp tục một chu kỳ tăng trưởng mới. Giá liên tục tăng, vào tháng 4 là khoảng 6x, tới tháng 5 là khoảng 7,4-7,5, sau ngày chốt quyền 27/5/2006, giá giảm một chút còn khoảng 7,0-7,2. Sau đó giá của eximbank dao động trong khoảng 7,8-8,0 trong một thời gian dài, có lúc giá lên tới 8,2. Trong gia đoạn đó, eximbank liên tục nhận được những tin tức tốt mà trong số đó là những lời đồn đại về tổ chức nước ngoài làm đối tác chiến lược của eximbank và giá mua của đối tác này. Cuối tháng 7/2006, Eximbank lại trải qua một đợt giảm giá, giá có lúc hạ xuống 6,0 do giá cổ phiếu STB trên sàn chứng khoán Hostc giảm. Tuy nhiên, chỉ vài ngày sau, giá của eximbank lại tăng rất mạnh lên 7,4-7,5 do những thông tin về kết quả kinh doanh ấn tượng 70 tỷ đồng tiền lãi trong tháng 7 và đợt phát hành cổ phiếu mới để tăng vốn điều lệ. Tới tháng 11/2006, thông tin về đợt thưởng cổ tức năm 2006 với tỷ lệ cao ( trên 50%), và văn bản của thủ tướng chính phủ kết thúc việc quản lý đặc biệt với eximbank (3/10/2006 ) đã làm giá cổ phiếu của eximbank tăng vọt. Giá eximbank từ 7,8 ngày 21-11-2006 sau một tuần đã lên khoảng 9,1-9,2. Sau khi có thông tin chính thức về đợt thưởng cổ tức đưa ra vào đầu tháng 12, giá eximbank tăng liên tục và đến ngày 31/12/2006 giá eximbank là 14,0. Giai đoạn 3 : Từ đầu năm 2007 tới trước thời kỳ điều chỉnh của thị trường chứng khoán. Sau khi chốt danh sách cổ đông ngày 31/12/2006, ngay ngày hôm sau giá cổ phiếu eximbank đã giảm xuống còn khoảng 9,4. Tuy nhiên, ngay lập tức giá eximbank lại tiếp tục tăng mạnh, cuối tháng 1/2007 giá đã tăng lên khoảng 13,5 triệu đồng/cổ phiếu. Sau ngày họp cổ đông 06/02/2007, giá của eximbank đã có lúc lên tới 16 triệu đồng/cổ phiếu. Sự tăng giá đột biến này là do 2 nguyên nhân. Thứ nhất là do thông tin về cổ tức 56%, phát hành cổ phiếu tăng vốn tỷ lệ 5:1 và trái phiếu chuyển đổi tỷ lệ 1:1 của eximbank với ngày chốt cổ đông hưởng quyền mua cổ phiếu và trái phiếu là khoảng tháng 6 năm 2007. Thứ hai là do tin tức ngày 8/2/2007, tập đoàn Kinh Đô bỏ ra 90 triệu USD để mua 6,42% cổ phần eximbank trong tổng số vốn 2800 tỷ đồng (tính ra giá mua 1 cổ phiếu là khoảng 8 triệu đồng) để trở thành cổ đông chiến lược của Eximbank. Cuối tháng 3-2007, khi thị trường bước vào giai đoạn điều chỉnh, cổ phiếu eximbank cũng không thoát khỏi quy luật thị trường, giá giảm mạnh còn 13 triệu vào cuối tháng ba. Cho tới thời điểm này giá của eximbank dao động trong khoảng 11 triệu. Sau đây là đồ thị biến động giá của cổ phiếu Eximbank trong toàn bộ thời kỳ từ đầu năm 2005 đến thời điểm hiện tại:
Nhận xét : Dường như đồ thị lên xuống của cổ phiếu eximbank tuân theo một quy luật nhất định, đó là giá cổ phiếu thường không thay đổi, biến động không đáng kể trong giai đoạn từ khoảng tháng 2, tức là sau đại hội cổ đông năm trước cho tới khoảng tháng 8. Còn từ tháng 8, 9 năm trước tới tháng 12 năm sau, giá cổ phiếu lại tăng rất mạnh, đó là khoảng thời gian từ lúc xuất hiện những tin tức đầu tiên về đợt trả cổ tức cả năm cho tới khi đại hội cổ đông kết thúc. Qua đó, chúng ta có thể thấy rằng giá cổ phiếu eximbank phụ thuộc rất nhiều vào các đợt trả cổ tức vào cuối năm, bởi các đợt trả cổ tức này đem lại lợi ích rất lớn cho các cổ đông. 3.2. Mức tăng trưởng của cổ phiếu eximbank Với mức giá tăng đột biến trong thời gian qua, cổ phiếu eximbank thực sự là một trong những hàng hoá rất được ưa chuộng và săn lùng trên thị trường OTC. Để có thể thấy mức độ hấp dẫn của cổ phiếu này, hãy thử tính mức siêu lợi nhuận từ việc đầu tư vào cổ phiếu này đem lại. Thời điểm  Sự kiện  Số cổ phiếu  Số tiền (triệu đồng)   12/2004  Đấu giá thành công 100 cổ phiếu với giá 1.13 triệu/CP  100  113   8/2005  Tăng vốn điều lệ lên 700 tỷ - Được mua tỷ lệ 5:1 bằng mệnh giá 1triệu/CP - Được mua tỷ lệ 3:1 với giá 1.8 triệu/CP  100 + 100/5 + 100/3 = 153  20 * 1 + 33 * 1.8 = 79.4   2/ 2006  Trả cổ tức 15,23% bằng cổ phiếu  153* ( 1+15,23%) = 176    8/2006  Tăng vốn điều lệ lên 1212 tỷ được mua mệnh giá tỷ lệ 5: 2  175 * 2/5 + 176 = 246  175 * 2/5 * 1 = 70   31/12  Chốt quyền hưởng cổ tức 56% bằng cổ phiếu (của 246 CP)     2/2007  Bán toàn bộ cổ phiếu với giá 16.3 triệu đồng  246 – 246 = 0  246 * 16.3 = 4001   5/2007  Được nhận 56% cổ tức bằng cổ phiếu (của 246 cổ phiếu)  246 * 56% = 137    6/2007  Tăng vốn điều lệ lên 2800 tỷ được mua mệnh giá tỷ lệ 5:1  137 + 37 = 164  37 * 1 = 37   Kết thúc  Bán toàn bộ CP giá 10.4 triệu đồng (giá ngày 11/5 theo SSI)  137 – 137 = 0  10.4 * 137 = 1705   Tiền lãi (chưa tính giá trị thời gian tiền tệ)  (4001 + 1705) – (113 + 79,4 + 70 + 37) = 5416,5 (triệu đồng)   Từ bảng trên có thể thấy khi đầu tư vào cổ phiếu Eximbank, chỉ trong khoảng thời gian hơn hai năm, mức lợi nhuận mà bạn thu về có thể lên tới con số 5,4165 tỷ đồng (tương đương với mức thu nhập đã tăng 19,7 lần). Đây đúng là mức siêu lợi nhuận mà bất cứ nhà đầu tư nào cũng mong muốn có được. Qua đó có thể thấy giá trị và tiềm năng của cố phiểu EIB trên thị trường OTC là rất lớn, có sức hấp dẫn đặc biệt với những nhà kinh doanh chứng khoán. 3.3. Định giá cổ phiếu eximbank 3.3.1. Định giá bằng phương pháp chiết khấu dòng cổ tức Công thức định giá cổ phiếu tăng trưởng: P = D1 / ( kS – g) Các giả định của mô hình Giả định mức tăng trưởng cổ tức g của năm 2007 là tương đương năm 2006, cụ thể là tỷ lệ tái đầu tư b và ROE đều không đổi và bằng với mức của năm 2006 Giả định kS không đổi và bằng kS được sử dụng trong bản cáo bạch tăng vốn của eximbank năm 2004. Giả định eximbank giữ được mức lợi nhuận tăng đều đặn cho tới cuối năm như 4 tháng đầu năm nay đã đạt được. Giả định mức giá bán cổ phiếu cho cổ đông chiến lược bằng với giá 8.0 mà Kinh Đô mua lại cổ phần của eximbank trong tháng 2 vừa qua. Xây dựng mô hình Theo như báo cáo thường niên của eximbank năm 2006( kết quả đã kiểm toán của (Pricewaterhouse Coopers) ta có những chỉ số sau đây : Lợi nhuận ròng sau thuế (LNST)  258,469 tỷ đồng   Vốn điều lệ  1212,371 tỷ đồng   EPS  287.064 đồng   Tổng nguồn vốn  18.323,722 tỷ   vốn chủ sở hữu  1.946.667 tỷ đồng   Cổ tức (%)  17%   Tính DPS năm 2007 (giả định tỷ lệ tái đầu tư không đổi): Lợi nhuận 4 tháng đầu năm 2007 là 215 tỷ đồng, giả định lợi nhuận tăng đều tới cuối năm thì ngân hàng sẽ có lợi nhuận trước thuế : 215* 3 = 645 ( tỷ đồng) Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp = 28% nên lợi nhuận sau thuế là: 645* ( 1- 28%) = 464,4 ( tỷ đồng) Do năm 2007, Eximbank phát hành cổ phiếu tăng vốn nên EPS sẽ bị điều chỉnh: Ngày  Sự kiện  Số cổ phiếu (A) (triệu)  Hệ số điều chỉnh (B)  Trọng số thời gian (C)  Số cổ phiếu điều chỉnh   01-01  Đầu kỳ  1.212.371  1,2  150  218.226.780   31-05  Thưởng cổ tức 56% bằng cổ phiếu  1.870.124  1,2  22  49.371.273   22-06  Phát hành CP mới tỷ lệ 5:1 - cổ phần bán cho nhân viên  2.304.124   39  89.860.836   1-8  Bán cổ phiếu cho cổ đông chiến lược  2.800.000   152  425.600.000    Tổng cộng  2.800.000    783.058.899    Số cổ phiếu bình quân     2.145.366   Từ đó ta có, EPS trong năm là : 464.400.000/ 2.145.366= 216.466(đồng) Do tỷ lệ tái đầu tư không đổi nên có : DPS = 215.643 * ( 1-0,4077) = 128.213( đồng ) Bên cạnh phần cổ tức từ lợi nhuận là phần cổ tức thu được từ thặng dư vốn cổ phần do bán được cổ phiếu tăng vốn với giá cao hơn mệnh giá. Phần cổ tức này sẽ được chia đều cho các cổ đông vào cuối năm. Giả sử eximbank bán cho cổ đông chiến lược 495.000 cổ phần với giá bán như nhau và bằng giá bán cho Kinh Đô, tức là mua với giá 8.000.000 đồng/ cổ phiếu (gấp 8 lần mệnh giá) thì thặng dư vốn cổ phần của eximbank năm 2007 sẽ là: 495000* ( 8-1) = 3465 ( tỷ) = 3.465.000 ( triệu) Nếu như tất cả phần thặng dư này được chia cổ tức cho các cổ đông thì ta có: DPS = DPSLN + DPSV = 128.213 + 3465000/2,8 =1.365.713 (đ) Từ đó ta có bảng tính sau: Các biến trong DDM  Các biến để tính  Kết quả   g  DPS2006 = 170.000 (đ ) b = (EPS - DPS)/ EPS = 40,77 (%) ROE = LNST/ VCSH = 13,28 (%)  g = ROE * b = 5,4 (%)   kS  RF = 8,8% β = 1,53 Rp = 7,5%  ks= RF + β* RP = 20,27 (%)   DPSLN  LNST = 464,4 tỷ Số cổ phiếu bq = 2.145.366 EPS = 216.466 (đ)  DPSLN = 128,213 (đ)   DPSV  Thặng dư vốn = 3465 ( tỷ ) Số cổ phiếu cuối năm = 2,8 triệu  DPSV = 1.237.500(đ)    DPS = 1.365.713 (đ )   Giá cổ phiếu theo DDM  DPS / (kS – g) = 9,18 (triệu đồng)   Trong đó: - b là tỷ lệ tái đầu tư tính theo năm 2006 và được giả định sẽ không đổi trong năm tiếp theo. - RF là lãi suất tp chính phủ 10 năm (số liệu 2004) - KS và RP được trích từ bản cáo bạch của eximbank năm 2005, nguồn của chuyên gia định giá cổ phiếu Damodaran của Mỹ. Nhược điểm của mô hình Các giả định đều rất khó xảy ra : - Tốc độ tăng trưởng g năm nay có thể sẽ cao hơn năm ngoái - Hoạt động kinh doanh các tháng cuối năm có thể sẽ đem lại những con số khác biệt với kết quả 4 tháng đầu năm. - Mức kS dành cho ngân hàng hiện nay khác xa so với thời điểm tăng vốn năm 2004 vì tình hình hoạt động kinh doanh của ngân hàng hiện đã khác xa so với lúc đó. 3.3.2. Mô hình sử dụng giá so sánh Theo mô hình này, chúng tôi đưa ra giá cổ phiếu của các ngân hàng trên thị trường để so sánh, qua đó quyết định về giá trị của cổ phiếu eximbank. Xây dựng mô hình Theo mô hình này, các bước thực hiện như sau: -Dựa trên giá cổ phiếu thời điểm hiện tại và cổ tức 2006 ( dựa vào kết quả đã kiểm toán của các ngân hàng này) của các ngân hàng tính được P/E của các ngân hàng - Từ P/E các ngân hàng tính ra P/E trung bình ngành - Từ P/E ngành tính ngược lại ra giá cổ phiếu theo công thức : P/E trung bình * EPS (từng mã cổ phiếu) = P ( từng mã cổ phiếu) Cổ phiếu  Giá cổ phiếu (1000đ)  EPS 2006  P/E  Định giá   ACB  166,8  3569  46,73  140,2   STB  148  2675  55,32  105,1   EIB  104,5  2871  36,39  112,7   OCB  76  2572  29,54  101   HBB  86  2545  33,79  100   EAB  61  1800  33,88  70,7    P/E trung bình ngành  39,28    Giá được xác định là giá cuối ngày 11/5/2007 ( nguồn : www.ssi.com.vn ) Mô hình này cho thấy, cổ phiếu eximbank đang được định giá là 11,27 triệu đồng Nhược điểm của mô hình - Số lượng ngân hàng được liệt kê còn chưa đầy đủ, nguyên nhân là do có rất nhiều ngân hàng chưa có báo cáo kiểm toán, hoặc không cung cấp đầy đủ, do đó mà mô hình thiếu mất tính chính xác. - Mô hình này không xét tới tốc độ tăng trưởng cổ tức của các ngân hàng, trong khi đó các ngân hàng lại là các tổ chức có tốc độ tăng trưởng ngành rất mạnh, do đó cần phải xét tới mô hình so sánh dựa trên PEG, mà chúng tôi xin không đề cập trong bài viết. 3.3.3. Đánh giá thông qua các chỉ tiêu tài chính Do các mô hình định giá nói trên đều chỉ đưa ra những con số về giá của cổ phiếu, còn th