Tóm tắt Luận án Lý thuyết và thực nghiệm về tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán

1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1. Sự cần thiết của nghiên cứu Lý luận cũng như thực tiễn về thị trường tài chính đều cho thấy thông tin là một trong các cấu phần cơ bản trong sự vận hành của thị trường và bản thân thông tin cũng là nguyên nhân dẫn tới nhiều vấn đề của thị trường, khiến nó không thể hoạt động hiệu quả. Trong đó, thông tin báo cáo tài chính là một trong những loại thông tin quan trọng nhất đối với nhà đầu tư. Các nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng thu nhập/lợi nhuận kế toán có liên quan mật thiết đến giá thị trường của cổ phiếu vì nhà đầu tư sử dụng số liệu về thu nhập/lợi nhuận kế toán để ước lượng lợi suất trong tương lai. Tuy nhiên quản trị thu nhập - được định nghĩa là hành vi điều chỉnh báo cáo tài chính của nhà quản lý dẫn đến việc phản ánh thiếu chính xác kết quả hoạt động kinh doanh của công ty nhằm che dấu các đối tác liên quan đến công ty (như cổ đông, chủ nợ...) hoặc gây ảnh hưởng đến kết quả các hợp đồng mà các kết quả này phụ thuộc vào số liệu kế toán (Healy và Wahlen, 1998) lại làm cho chất lượng thu nhập công bố giảm sút, từ đó tác động tiêu cực đến việc định giá công ty do nhà đầu tư ước lượng lợi suất dựa trên thông tin báo cáo tài chính kém minh bạch. Trong vài thập kỷ qua, hàng loạt vụ bê bối kế toán đã xảy ra trên khắp thế giới, điển hình là Enron, Healthsouth, Parmalat, Tyco, Worldcom và Xerox, dẫn đến những thiệt hại nặng nề cho các nhà đầu tư. Trọng tâm của các vụ bê bối này đều liên quan đến quản trị thu nhập.Tại Việt Nam, hiện tượng thao túng báo cáo tài chính cũng diễn ra khá phổ biến, ví dụ trường hợp công ty cổ phần Dược Viễn Đông làm giả con dấu, vẽ hợp đồng khống nhằm làm sai lệch báo cáo tài chính gây thiệt hại vô cùng lớn cho nhà đầu tư. Công ty Tribeco, công ty Petrolimex, công ty cổ phần Quốc Cường Gia Laicó hiện tượng dấu lãi để chuyển lỗ một cách khá kín đáo và hợp pháp (Phạm Thị Bích Vân, 2013). Hơn nữa, hành lang pháp lý và chuẩn mực kế toán của Việt Nam khá khác biệt và còn nhiều hạn chế so với các quốc gia phát triển khác, do đó hiện tượng quản trị thu nhập ở Việt Nam sẽ mang tính đặc thù. Chính vì những lý do trên tác giả cho rằng hướng nghiên cứu tác động của quản trị thu nhập tới lợi suất chứng khoán để từ đó xem xét khả năng đưa nhân tố rủi ro thông tin thu nhập báo cáo vào mô hình định giá tài sản là một hướng nghiên cứu thích hợp và cần thiết kể cả về mặt lý luận và thực tiễn. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu của luận án là nhằm kiểm định hiện tượng kém nhất quán trong dự báo thu nhập tương lai của dồn tích và quản trị 2 thu nhập để từ đó có cơ sở kiểm định tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán (hiện tượng dị thường dồn tích). Từ đó nghiên cứu và xem xét nhân tố quản trị thu nhập có phải là biểu hiện của rủi ro thông tin và có nên đưa vào mô hình định giá tài sản tại Việt Nam. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu của luận án nhằm trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau: - Kiểm định hiện tượng “nhất quán của thu nhập-Earning persistence” tại thị trường chứng khoán Việt Nam? - Tại các nước đang phát triển như Việt Nam liệu có tồn tại hiện tượng dị thường dồn tích không? - Nếu tồn tại hiện tượng dị thường dồn tích thì chiến lược phòng vệ mua danh mục có mức quản trị thu nhập thấp và bán danh mục có mức quản trị thu nhập cao có đem lại lợi suất phụ trội tương lai không? - Quản trị thu nhập có phải là một nhân tố rủi ro hợp lý và nên đưa vào mô hình định giá tài sản tại Việt Nam không? Bằng việc trả lời câu hỏi nghiên cứu, tác giả sẽ giúp nhà quản lý trả lời các câu hỏi quản lý sau: - Các giải pháp nhằm hạn chế hành vi quản trị thu nhập tại Việt Nam? - Nếu tồn tại hiện tượng dị thường dồn tích tại Việt Nam và đây là một rủi ro hệ thống thì cần những giải pháp nào để ứng dụng mô hình định giá phù hợp hơn cho thị trường Chứng khoán Việt Nam? - Nếu tồn tại hiện tượng dị thường dồn tích nhưng đây không phải là rủi ro hệ thống thì có những gợi ý gì cho nhà đầu tư và các nhà hoạch định 1.4. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu
Về không gian Luận án tập trung nghiên cứu tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán tại các công ty niêm yết phi tài chính trên sàn chứng khoán Hà Nội và sàn chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh.Tổng cộng đến năm 2015 có 536 công ty phi tài chính niêm yết trên cả hai sàn chứng khoán tại Việt Nam được đưa vào mẫu nghiên cứu.
Về thời gian Luận án tập trung phân tích dữ liệu của các công ty phi tài chính niêm yết trong thời gian 9 năm từ năm 2007-2015. 3
Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận án là tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán của các công ty niêm yết phi tài chính trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.5. Phương pháp nghiên cứu 1.5.1. Phương pháp thu thập số liệu Để nghiên cứu chủ đề về độ nhất quán trong dự báo thu nhập tương lai (earning persistence) và hiện tượng dị thường dồn tích (accrual anomaly), tác giả chọn mẫu là các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội, ngoại trừ các ngành tài chính, bất động sản, ngân hàng. Tổng số lượng công ty trong mẫu nghiên cứu là 520 công ty với số quan sát là 2.822. Thời gian nghiên cứu từ năm 2007-2015. Đối với chủ đề nhân tố quản trị thu nhập (AQF) trong mô hình định giá tài sản, do nhân tố AQF được đo lường tại năm t-1 nên để nghiên cứu trong thời gian từ năm 2007-2014, tác giả tiến hành thu thập số liệu báo cáo tài chính và giá của các công ty từ năm 2006-2015 với tổng số quan sát là 40.066 lợi suất theo tháng. Các công ty trong mẫu được chia thành 6 danh mục theo quy mô và hệ số BM và 8 danh mục theo ngành (theo tiểu chuẩn ICB cấp 1). Mỗi danh mục có 108 quan sát theo chuỗi thời gian. Số liệu giá chứng khoán và báo cáo tài chính được tác giả thu thập từ cơ sở dữ liệu của stoxplus. Số liệu về lợi suất phi rủi ro được tác giả thu thập từ kho bạc nhà nước và cơ sở dữ liệu của stoxplus. 1.5.2. Phương pháp phân tích số liệu - Đối với chủ đề về “earning persistence” và “accrual anomaly” tác giả dùng kiểm định bình phương nhỏ nhất (OLS), tác động cố định (FEM) và tác động ngẫu nhiên (GLS) làm phương pháp phân tích số liệu. - Đối với chủ đề nhân tố quản trị thu nhập trong mô hình định giá, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy hai bước trên nền dữ liệu chéo của Fama và MacBeth (1973). 1.6. Những đóng góp mới của luận án Luận án có những đóng góp về mặt học thuật như sau - Luận án góp phần cung cấp bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam về hai vấn đề vốn chưa được quan tâm nhiều hiện nay đó là: độ nhất quán trong dự báo thu nhập tương lai của dòng 4 tiền, dồn tích và quản trị thu nhập; và hiện tượng dị thường dồn tích/quản trị thu nhập. - Luận án nghiên cứu xem xét nhân tố quản trị thu nhập trong mô hình định giá tài sản ở Việt Nam và các gợi ý cho các chiến lược đầu tư cũng như định giá tài sản khi xem xét vấn đề quản trị thu nhập. - Luận án tiến hành xây dựng danh mục đầu tư dựa trên đặc điểm về quản trị thu nhập của các công ty niêm yết Từ các đóng góp mới về mặt học thuật trên, luận án mang lại những đóng góp có giá trị cho nhà quản lý, cho xã hội như sau: - Đưa ra các hàm ý chính sách nhằm hạn chế quản trị thu nhập, nâng cao minh bạch thông tin và công bố thông tin trên thị trường chứng khoán - Đưa ra các hàm ý chính sách nhằm nâng cao tính hiệu quả thông tin trên thị trường chứng khoán, đặc biệt là các thông tin báo cáo tài chính - Đưa ra các kiến nghị cụ thể đối với các cơ quan quản lý nhà nước, các công ty niêm yết, các nhà nghiên cứu, nhà thực tiễn và nhà đầu tư nhằm hạn chế hành vi quản trị thu nhập, tăng cường hành lang pháp lý để bảo vệ nhà đầu tư, nâng cao việc minh bạch và công bố thông tin, tăng cường tính hiệu quả của thị trường chứng khoán. 1.7. Cấu trúc của luận án Cấu trúc của luận án được chia làm 05 chương, cụ thể như sau: − Chương 1: Giới thiệu luận án − Chương 2: Tổng quan lý thuyết và thực nghiệm tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán − Chương 3: Nghiên cứu tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán tại các công ty niêm yết phi tài chính tại Việt Nam theo hướng dị thường − Chương 4: Quản trị thu nhập, nhân tố rủi ro trong mô hình định giá tài sản tại Việt Nam − Chương 5: Các hàm ý và kiến nghị 5 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ THU NHẬP ĐẾN LỢI SUẤT CHỨNG KHOÁN 2.1. Tổng quan về quản trị thu nhập 2.1.1. Vai trò của dồn tích và dòng tiền trong đo lường hiệu quả hoạt động của công ty Lợi nhuận sau thuế/thu nhập sau thuế là thước đo hiệu quả hoạt động của công ty. Tuy nhiên chỉ tiêu này lại được lập dựa trên cơ sở của kế toán dồn tích. Do đó, thu nhập bao gồm hai thành phần: dòng tiền thực phát sinh trong kỳ và dồn tích. Tuy nhiên dồn tích lại dễ bị tác động hay điều chỉnh bởi chú ý của ban giám đốc hơn dòng tiền. Nếu nhà quản lý cố tình thao túng thông tin báo cáo tài chính để thổi phồng lợi nhuận thông qua việc tác động vào thành phần dồn tích thì lúc này lợi nhuận/thu nhập sẽ không còn là thước đo đáng tin cậy hiệu quả hoạt động của công ty nữa. Thay vào đó, dòng tiền có thể được coi trọng hơn trong việc đánh giá hiệu quả của công ty. 2.1.2. Khái niệm quản trị thu nhập Mặc dù còn một số bất đồng về khái niệm quản trị thu nhập, đa phần các nhà khoa học đồng ý với định nghĩa của Healy and Wahlen (1998) và cho rằng quản trị thu nhập (dù là hợp pháp hay bất hợp pháp) là hành vi điều chỉnh báo cáo tài chính có chủ ý nhằm che dấu hiệu quả hoạt động thực sự của công ty. Trong khuổn khổ của luận án này, tác giả cũng dùng định nghĩa của Healy và Wahlen (1998) khi nói về quản trị thu nhập. 2.1.3. Nguyên nhân của quản trị thu nhập Nguyên nhân của quản trị thu nhập bao gồm 3 nhóm chính: nguyên nhân từ thị trường chứng khoán, nguyên nhân từ các hợp đồng vay nợ và nguyên nhân liên quan đến chính trị và thể chế. Nguyên nhân từ thị trường chứng khoán bao gồm: (1) Người quản lý quản trị thu nhập nhằm đáp ứng kỳ vọng của những người tham gia thị trường (2) Nhà quản lý có xu hướng quản trị thu nhập trước thời điểm công ty tiến hành các sự kiện quan trọng như chào bán lần đầu ra công chúng (IPO) hoặc chào bán cổ phiếu; mua bán sát nhập doanh nghiệp; mua lại cổ phiếu quỹ; (3) nhà quản lý quản trị thu nhập nhằm bảo vệ cổ đông.Nguyên nhân từ các hợp đồng vay nợ, hợp đồng khen thưởng có nghĩa là các giám đốc có động cơ quản trị thu nhập để công ty của họ được hưởng lợi từ việc duy trì tỷ lệ tài chính hoặc lợi nhuận cao hơn hoặc thấp hơn so với quy định của các hợp đồng vay nợ. Nguyên nhân liên quan đến chính trị và thể chế hàm ý rằng 6 các công ty trong các ngành chịu nhiều quy định từ chính phủ có thể có động cơ quản trị thu nhập nhằm đạt được các đối xử có lợi từ nhà làm luật. 2.1.4. Các thước đo quản trị thu nhập Tổng dồn tích bao gồm dồn tích có thể điều chỉnh được và dồn tích không thể điều chỉnh được. Giám đốc doanh nghiệp có thể tác động vào lợi nhuận thông qua dồn tích có thể điều chỉnh được bằng cách lựa chọn các bút toán kế toán hay ước lượng kế toán khác nhau; còn dồn tích không thể điều chỉnh được thì do bản chất kinh tế quyết định và do đó giám đốc hay nhà quản lý không thể tác động được. Vì vậy, dồn tích có thể điều chỉnh được coi là một thước đo của quản trị lợi nhuận. Ba mô hình được sử dụng phổ biến nhất để tính toán dồn tích có thể điều chỉnh được là mô hình Jones (Jones, 1991), mô hình Jone điều chỉnh- Modified Jones (Dechow và cộng sự, 1995) và mô hình Kothari (Kothari và cộng sự, 2005). 2.2. Lý thuyết đại diện và quản trị thu nhập Lý thuyết đại diện (Jensen, 1986) đã chỉ ra rằng trong công ty cổ phần luôn tiềm ẩn mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và nhà điều hành bắt nguồn từ sự tách biệt quyền sở hữu giữa cổ đông và ban giám đốc. Do đó nhà điều hành luôn có động cơ hành động không vì lợi ích của cổ đông và hành vi quản trị thu nhập có thể coi là một kết quả của mâu thuẫn đại diện. Lý thuyết đại diện cũng chỉ ra rằng quản trị công ty là một công cụ hữu hiệu để hạn chế các hành động không vì lợi ích cổ đông như hành vi quản trị thu nhập. Nhiều công trình nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới đã ủng hộ kết luận này. 2.3. Tổng quan về tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán tại các công ty niêm yết 2.3.1. Khái niệm các công ty niêm yết Theo quy định của luật chứng khoán năm 2006, công ty niêm yết là các công ty có cổ phiếu được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán hoặc Trung tâm giao dịch chứng khoán. Theo quy định của Nghị định số 58/NĐ-CP ngày 20 tháng 7 năm 2012, để được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và sở giao dịch chứng khoán Hà Nội, các công ty phải đáp ứng đầy đủ các điều kiện về vốn điều lệ tối thiểu, kết quả kinh doanh, cổ phần biểu quyết. 7 2.3.2. Khái niệm lợi suất chứng khoán Lợi suất chứng khoán là thu nhập có được từ một khoản đầu tư, được biểu thị bằng tỷ lệ phần trăm so với giá trị khoản đầu tư đó trong thời gian nắm giữ chứng khoán. Các loại lợi suất bao gồm: lợi suất nắm giữ trong kỳ, lợi suất quá khứ, lợi suất bình quân, lợi suất dự kiến, lợi suất yêu cầu và lợi suất phụ trội. 2.3.3. Các nhân tố tác động đến lợi suất chứng khoán Các nhân tố tác động đến lợi suất chứng khoán được nghiên cứu dựa trên hai hướng. Hướng thứ nhất dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả, các nhà khoa học nghiên cứu thực nghiệm để tìm thấy các dị thường trên thị trường chứng khoán, là bằng chứng đối trọng với lý thuyết thị trường hiệu quả. Hướng thứ hai dựa trên lý thuyết về định giá tài sản, các nhân tố tác động đến lợi suất chứng khoán được chứng minh là nhân tố rủi ro và nên đưa vào các mô hình định giá. A. Các dị thường trên thị trường chứng khoán (anomolies) Các dị thường là một khái niệm chỉ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm có vẻ như đi ngược lại với lý thuyết thị trường hiệu quả. Các dị thường ngụ ý đồng thời hai khả năng: một là thị trường không hiệu quả; hai là mô hình định giá tài sản bị lỗi. Các dị thường trên thị trường chứng khoán được chia làm hai loại: dị thường theo không gian và dị thường theo thời gian. Dị thường theo không gian bao gồm hiệu ứng quy mô; hiệu ứng tháng giêng; hiệu ứng cuối tuần; hiệu ứng giá trị và hiệu ứng xung lượng. Dị thường theo thời gian bao gồm tác động của lãi suất ngắn hạn và lạm phá dự kiến; tỷ lệ cổ tức; dồn tích và quản trị thu nhập. B. Các nhân tố rủi ro trong mô hình định giá tài sản Hướng tiếp cận các nhân tố tác động đến lợi suất chứng khoán thông qua mô hình định giá tài sản bao gồm nhân tố thị trường trong mô hình định giá tài sản vốn (CAPM); nhân tố quy mô và nhân tố giá trị sổ sách/giá trị thị trường trong mô hình 3 nhân tố Fama-French; nhân tố xung lượng trong mô hình Carhart; nhân tố thanh khoản trong mô hình Pastor-Stambaugh và các nhân tố không xác định trong mô hình định giá kinh doanh chênh lệch APT. 2.3.4. Tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán Chủ đề tác động của quản trị thu nhập và lợi suất chứng khoán cũng được các nhà khoa học chia làm hai hướng đó là dị thường và nhân tố rủi ro. 8 A. Tác động của quản trị thu nhập đến lợi suất chứng khoán theo hướng dị thường (accrual anomaly) Chủ đề về mối quan hệ giữa dồn tích/quản trị thu nhập và lợi suất chứng khoán bắt nguồn từ phát hiện của Sloan (1996), khi ông chứng minh rằng tổng dồn tích tạo nên hiện tượng dị thường trên thị trường chứng khoán. Có nghĩa là tổng dồn tích có mối tương quan âm với lợi suất chứng khoán trong tương lai và nhà đầu tư có thể thu được lợi suất phụ trội bằng chiến lược mua danh mục có mức dồn tích thấp và bán khống danh mục có mức dồn tích cao. Sloan (1996) lý giải rằng sở dĩ có sự bất thường này là nhà đầu tư không thể nhận thức được sự khác biệt về khả năng dự báo thu nhập tương lai (earning persistence) của tổng dồn tích và dòng tiền. Trong khi nhà đầu tư lại căn cứ vào thu nhập báo cáo để định giá cổ phiếu. Xie (2001) chứng minh thêm rằng hiện tượng accrual anomaly mà Sloan (1996) tìm ra chủ yếu là do quản trị thu nhập. Cụ thể quản trị thu nhập có mối tương quan âm với lợi suất chứng khoán tương lai và là thành phần kém nhất quán nhất trong dự báo thu nhập tương lai. Vì vậy các công trình nghiên cứu về hiện tượng dị thường dồn tích thường tiến hành kiểm định hiện tượng kém nhất quán trong dự báo thu nhập tương lai của dồn tích trước khi tiến hành nghiên cứu về tác động của dồn tích đến lợi suất chứng khoán. Sau công trình nghiên cứu của Sloan (1996), rất nhiều công trình nghiên cứu đã tiến hành kiểm định mối quan hệ giữa tổng dồn tích và quản trị thu nhập với lợi suất chứng khoán tương lai ở nhiều quốc gia, đặc biệt là các quốc gia phát triển (Doukakisa và Papanastasopoulosb, 2014; Hui và cộng sự, 2016; Ozkan và Kayali, 2015; Pincus và cộng sự, 2007; Richardson và cộng sự, 2005; Sloan, 1996). Đa số các công trình được nghiên cứu ở các nước phát triển đều thống nhất là thị trường định giá cao tổng dồn tích và quản trị thu trong khi định giá thấp dòng tiền. Ngoại trừ công trình Subramanyam (1996) kết luận rằng nếu dồn tích có thể điều chỉnh được là chủ ý làm “nhẵn” thu nhập của ban giám đốc thì thị trường định giá đúng. Ngược lại nếu dồn tích điều chỉnh được là kết quả của quản trị thu nhập thì thị trường định giá cao thành phần quản trị thu nhập. Các công trình nghiên cứu ở các nước mới nổi và đang phát triển có các kết quả khá mâu thuẫn nhau. Nghiên cứu của Kim và cộng sự (2015) chỉ ra rằng ngược lại với các nước đang phát triển nếu dùng thước đo dồn tích truyền thống thì không tìm thấy hiện tượng dị thường dồn tích tại Hàn Quốc. Tuy nhiên khi thay đổi thước đo dồn tích theo tỷ lệ thì hiện tượng acrual anomoly được khẳng định. Vivattanachang và Supattarakul (2013) nghiên cứu thị trường Thái Lan và kết luận rằng tổng dồn tích, dòng tiền và dồn tích có thể điều chỉnh được đều được định giá đúng ở thị 9 trường Thái Lan. Pascal và Hang (2014) nghiên cứu hiện tượng dị thường dồn tích ở Việt Nam, tác giả kết luận rằng hiện tượng acrual anomoly chỉ xuất hiện ở các công ty không gặp vấn đề về tài chính. Còn ở các công ty đang gặp vấn đề về tài chính các quy định của ngân hàng góp phần ngăn cản các hành vi quản trị/thổi phồng lợi nhuận. Công trình nghiên cứu của Alqerm và Obeid (2014) tại thị trường Malaysia chỉ ra rằng quản trị thu nhập thông qua tác động vào chi phí có thể điều chỉnh được và chi phí sản xuất có tương quan âm với lợi suất chứng khoán trong tương lai; trong khi quản trị thu nhập qua dòng tiền không gây ra dị thường dồn tích. Cupertino và cộng sự (2012) không tìm thấy hiện tượng dị thường dồn tích tại Braxin. Khác với các hiện tượng dị thường khác thường biến mất sau khi được phát hiện như hiệu ứng cuối tuần, hiệu ứng quy mô, hiệu ứng dồn tích được chứng minh vẫn tiếp tục tồn tại sau công bố đầu tiên về hiện tượng này của Sloan (1996). Lev và Nissim (2006) cho rằng hiện tượng dị thường dồn tích vẫn tồn tại và hiệu ứng dồn tích không giảm đi theo thời gian. Wu và cộng sự (2010) cũng đồng ý với quan điểm trên, các tác giả cho rằng hiệu ứng dồn tích giảm theo thời gian chỉ là tạm thời và có xu hướng quay lại mức trung bình trong tương lai (mean reverting). Theo các nhà khoa học nguyên nhân của hiện tượng dị thường dồn tích bao gồm: nhà đầu tư ngây thơ (investor fixation/naïve investors); suy luận sai lệch về tăng trưởng của công ty (growth anomaly) và nhân tố rủi ro hợp lý (rational risk premia) B. Quản trị thu nhập-nhân tố rủi ro hợp lý trong mô hình định giá tài sản Trên cơ sở hiện tượng dị thường dồn tích, nhiều nhà khoa học đã cố gắng nghiên cứu liệu quản trị thu nhập có phải là một biểu hiện của rủi ro bất cân xứng thông tin và nên đưa vào mô hình đ